盈利能力领先，转型为全色系芯片供应商

　　投资要点：

　　LED领域头部企业，从GaN基蓝绿光LED外延片、芯片拓展至GaAs基红黄光LED外延片、芯片。聚灿光电成立于2010年，2017年上市，主营LED外延生长及LED芯片制造两个LED芯片生产主要环节。2024年，公司实现营收27.6亿元、同比增长11.23%；实现归母净利润1.96亿元、同比大幅增长61.44%。其中，LED芯片及外延片业务实现营收13.40亿元、同比增长6.18%，对应毛利率为24.99%、同比增长6.18pct。2025年，公司“年产240万片红黄光外延片、芯片项目”部分建成投产，主要产品将增加GaAs基红黄光LED外延片、芯片，正式转型为全色系LED芯片供应商。我们认为，公司红黄光项目全面达产后，有望对公司营收及净利产生较大幅度的积极贡献。

　　Mini/Micro新技术加速发展，2025年LED预计市场产值130.03亿美元。

　　根据TrendForce数据，2025年受美国加征关税影响，企业成本上升导致产品价格上涨，全球消费需求受抑制，但Micro/MiniLED、车用LED、农业照明和UV/IRLED市场等领域仍保持增长。综合来看，预计2025年LED市场产值将达到130.03亿美元。

　　精细化管理叠加设备采购后发优势，盈利能力行业领先。2024年，公司LED芯片产能为2344.8万片，产能利用率达97.37%、产销率达100.82%，产能利用率、产销率稳居行业高位。此外，公司在产销周转率、单位及人均创收等层面亦均超行业均值。2024年前三季度，相较同业公司，聚灿光电体现了较高的净利率水平。我们分析，公司盈利水平的领先主要得益于业务的精细化管理，及设备后发采购所带来的成本及效率优势。我们认为，随公司产品结构进一步高端化发展带来的价格提升，叠加规模效应释放和成本控制优势，公司有望持续维持利润率的稳中有升。

　　盈利预测及估值。公司作为LED行业头部公司，从GaN基蓝绿光LED外延片、芯片拓展至GaAs基红黄光LED外延片、芯片，转型为RGB全色系LED芯片供应商。随年产240万片红黄光外延片、芯片项目的建成投产，公司未来产能释放，业绩有望持续放量增长。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为33.32、38.82、45.43亿元，EPS分别为0.41、0.51、0.62元。参考可比公司，我们给予公司2025年32-37XPE，对应合理价值区间13.04-15.08元，首次覆盖给予“优于大市”评级。

　　风险提示。红黄光项目进展不及预期，LED需求不及预期，市场竞争加剧。