国投瑞银大类资产配置周报(20240428)

宏观数据上，3月工业企业营收、利润同比增速双降。4月27日，国家统计局公布数据，一季度规上工业企业利润总额增速同比增长4.3%，营收同比增长2.3%，较1-2月增速明显回落。从单月数据看，3月盈利增速由正转负至3.5%，营收增速由正转负至-1.2%，反映企业盈利在需求转弱背景下显著趋弱。

从营收利润率来看，3月营收利润率录得5.13%，虽然较1-2月边际回升，但回升节奏幅度显著弱于季节性，位于历年同期偏低水平。从3月单月增速看，仅有采矿业盈利同比降幅收窄，制造业上中下游及公用事业盈利增速普遍下滑。3月末，规上工业企业产成品库存名义增速回升至2.5%，实际增速回升至5.5%，库存延续缓慢回补。但主动补库特征逐渐模糊，营收增速回落意味着库存被动回补的特征更为突出。

2024Q1国内GDP同比增长5.3%，高于wind一致预期的4.9%。一季度GDP环比处于2020年以来偏强状态，也略高于疫情前同期环比水平。一方面，全球制造业回暖抬升出口中枢，并带动国内生产增长较快；另一方面，得益于增发国债和新的制造业政策支持，地方举债限制和部分行业产能过剩未拖累基建和制造业投资。但名义增长依然处于历史低位，Q1名义GDP同比增长4% ，“以价换量”的逻辑没有扭转。同时，居民部门信贷连续两个月同比少增，商品房销售同比降幅在20%以上，均表明“经济稳定向好基础尚不牢固”，这意味着政策对稳增长的关注仍然不会降低。4月12日，央行发布一季度金融统计数据显示，3月末M2余额304.8万亿元，同比增长8.3%，人民币贷款余额同比增长9.6%，比上月低0.5个百分点，社会融资规模存量同比增长8.7%，一季度社融累计新增12.93万亿元，处于历史同期较高水平。

此外，3月出口（以美元计）同比-7.5%，1-2月同比+7.1%；3月进口（以美元计）同比-1.9%，1-2月同比+3.5%。或受海外国家经济基础尚不牢固以及我国国际贸易环境变化等因素影响，3月我国出口金额同比相较1-2月有所回落；3月进口金额同比由升转降，这或许反映了随着促消费稳投资等政策效能显现以及新质生产力不断培育壮大，国内经济内生动能有所提升。

宏观政策上，4月23日，《关于金融企业国有资产管理情况专项报告审议意见的研究处理情况和整改问责情况的报告》发布，提出优化国有资本功能定位和战略布局、完善国有金融资本管理体制机制、推动金融国资国企提质增效、提高金融服务实体经济能力水平、强化国有金融资产风险防控五大发展方向。

4月17日，国新办就宏观经济形势和政策举行发布会，实现了平稳起步、良好开局。主要表现为“三有”，即稳中有升、稳中有进、稳中有改善。一是主要经济指标增速稳中有升。二是经济结构调整稳中有进。三是企业效益、就业收入、市场预期平稳改善。

综合来看，一季度中国经济实现良好开局，为实现全年目标打下了坚实基础。后续将重点采取一是更高效率推动落实既定政策和重点任务。二是更大力度推进解决主要矛盾问题。三是更高质量做好重大政策谋划和预研储备。此外，发改委提出要积极扩大有效投资一是加快下达中央预算内投资计划。今年中央预算内投资共安排7000亿元。二是完成地方政府专项债券项目初步筛选。今年专项债券规模为3.9万亿元。三是推动2023年增发国债项目加快建设实施。

4月18日，国新办新闻发布会上介绍2024年一季度金融运行和外汇收支情况，涵盖以下要点：未来货币政策还有空间，将择机用好储备工具；外汇市场运行展现出较强韧性，跨境资金流动总体均衡；相关部门将加强对资金空转的监测，完善管理考核机制；境外机构投资境内债券有望延续稳定增长态势；坚决防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定；根据物价变化与走势将名义利率保持在合理水平，巩固经济回升向好态势。

4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（新“国九条”）。这是国务院继2004年、2014年之后出台的又一大资本市场指导性文件，是资本市场第三个“国九条”。历次“国九条”均是党中央立足于国家经济发展的不同历史阶段，根据资本市场改革发展形势，为资本市场发展进行的系统性布局，以充分发挥金融市场的功能作用，实现党的阶段性战略目标。此次“国九条”纲领性文件对于引导我国下一阶段资本市场改革和发展的意义重大，这也标志着我国资本市场进入新的时代周期。新“国九条”旨在推动金融更好服务实体，促进经济高质量发展，坚持与证监会会同相关方面组织实施的落实安排，共同形成“1+N”政策体系。

海外方面，美国美国一季度GDP数据整体呈现出“有胀无滞”的特征。一季度GDP环比折年率1.6%，低于市场预期的2.5%和前值3.4%。一季度整体GDP走低主要是两个因素导致，一是消费走弱，一季度增长2.5%，低于预期的3.0%和前值3.3%，其中商品消费构成拖累（一季度增速-0.4%），尤其是耐用消费品（增速-1.2%）；二是波动项拖累明显，一季度净出口拖累GDP约0.9个百分点，库存变动拖累0.4个百分点。但剔除进出口、库存变动和政府开支后的“核心GDP”（消费+固定资产投资，更能代表潜在的实际需求）一季度环比折年率只是由3.3%小幅回落到3.1%，同时消费增速虽然低于预期，但一季度仍然增长2.5%，增速仍然处于较高水平。

因此整体上来看，美国一季度经济并不差，并未呈现出“滞”的迹象，经济韧性仍然较强。

3月美国零售销售环比增长0.7%，预期0.3%，，前值由0.6%上修至0.9%。同比增长4%，前值2.1%。零售数据超预期，生活必需品、石油为主要贡献。3月美国新增非农30.3万人远超预期，并创下2023年5月以来最大增幅。其中，建筑、制造业和政府新增就业回升，而服务就业维持强劲。3月小时工资环比增速回升0.2pct至0.35%，商品和服务部门均反弹。3月非农就业数据佐证了美国经济的韧性，边际降低了美联储6月降息的概率。美国3月核心CPI环比0.36%，市场预期0.30%，前值0.36%，通胀上半年粘性比市场预期的更高。

国内货币政策稳健宽松，积极的财政政策将继续发力，为稳增长形成更大支持。

货币政策方面，4月23日晚间，《金融时报》发布央行有关部门负责人采访，当中再度提示长端利率风险，同时提出“要充实货币政策工具箱，在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖”，且操作将是双向的。

财政政策方面，积极的财政政策强化“适度加力、提质增效”，优化政策工具组合的特点明显。综合运用赤字、专项债、超长期特别国债、税费优惠、财政补助等多种政策工具，保持适当支出规模，强化国家重大战略任务财力保障，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。4月17日，国家发展改革委表示加大宏观政策实施力度，发挥好积极财政政策和稳健货币政策作用，协同实施产业、投资、消费、就业、价格等方面政策，增强宏观政策取向一致性，推动形成政策合力。特别是，加快推进实施设备更新和消费品以旧换新、发行超长期特别国债支持国家重大战略实施和重点领域安全能力建设等重大部署。

海外方面，4月18日美国纽约联储主席(享有FOMC永久投票权、号称“美联储三把手”)威廉姆斯称，没有感到降息的紧迫性。美国3月核心CPI环比0.36%，市场预期0.30%，前值0.36%，通胀上半年粘性比市场预期的更高。3月核心CPI超预期主因在于超级核心通胀。但并不能为联储 6 月降息提供“更多信心”，降息预期出现明显降温，风险倾向于降息时间更晚、幅度更小、终点利率更高。

从股债性价比角度来看，周度小幅回落，但仍处在2006年以来向上1倍标准差以上，从这个角度看股票资产性价比更优。截至4月26日当周，股市方面，A股计算机、非银、美容护理等板块表现靠前，而煤炭、石油石化、钢铁等板块表现落后；债市方面，央行逆回购继续“地量”操作，全周逆回购净投放0亿元。

数据来源：wind，截至2024年4月26日

股票方面，4月26日当周A股主要指数涨多跌少，成长与消费表现占优。其中，上证指数上涨0.76%，沪深300上涨1.20%，中证500指数上涨1.08%，中证1000指数上涨2.88%，创业板指上涨3.86%，科创50上涨2.97%，红利指数下跌4.21%。风格层面，成长与消费占优，周期资源品表现靠后。

4月26日当周市场上涨的原因在于：

1）业绩披露接近尾声，市场情绪有所回暖。

2）美股科技巨头财报逐渐发布，科技巨头反弹带动A股TMT情绪。

3）做强做优恰逢券商合并，市场对券商合并预期提升。沪深两市日均成交额为8507亿，较前一周边际下降。

受益于中国基本面反弹、港币和人民币在亚洲货币加速贬值时表现坚挺，以及市场对于中美关系担忧的缓和，北向资金4月26日当周净流入257.96亿元。

展望后市：1）短期看，股市波动加速，行业轮动加快，上市公司监管趋严、分红要求持续提高的背景下，红利资产仍可空间。

2）中长期来看，在房地产周期去库、新旧动能切换的转型期，加快发展新质生产力是实现高质量发展的内在要求。战略性新兴产业和未来产业作为形成和发展新质生产力的重点领域，中长线配置价值突出。

3）受益于出口回升，以及国内大规模设备更新和消费品以旧换新政策刺激，机械设备、家电行业以及中上游相关原材料业有望获益。

国债情绪转弱，债牛发生“急转弯”，曲线陡峭化上移；信用债收益率上行，期限利差走阔，信用利差边际收窄。由于央行再度提及长端风险，叠加存款利率调降预期降温，十年期国债收益率4月26日收于2.31%，较4月19日上行5.44BP；十年国开债收益率4月26日收于2.40%，较4月19日上行7.84BP。期限利差上行8.31BP，信用利差下行1.01BP。

展望未来，从近期政策端表述来看，《金融时报》近期刊文当中显示，央行指出近一年经济回升向好趋势不断巩固，对前景长期看好，而长端利率总体会运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内。当前利率所反映出的利空因素可能已被大部分price-in，但临近假期仍需关注资金紧+利率债供给潮+市场情绪变化+经济数据超预期这一可能组合对债市产生的扰动。

美国方面，一季度美国经济呈现“有胀无滞”，两年美债利率截至4月26日收盘4.96%，较前一周下降1BP。汇率方面，4月26日当周人民币汇率相对稳定，至7.27附近。

数据来源：wind, 截至日期2024年4月26日

数据来源：wind，截至日期2024年4月26日

4月26日当周，原油价格震荡上涨、黄金价格边际回落。

原油方面，截至4月26日当周，NYMEX原油价格为83.66美元/桶，环比上涨1.75%；近1周以来，COMEX黄金下跌2.66%至2349.6美元/盎司。4月26日当周油价表现依然震荡上行，一方面表现出当前原油供需的紧张状态，另一方面，4月25日，以色列总理内塔尼亚胡批准在加沙地带南部城市拉法开展地面行动的计划，市场对中东地缘依然存在担忧。

黄金方面，截至4月26日，COMEX黄金收盘价为2349.6美元/盎司，周环比下跌2.66%。由于美国通胀数据重新抬头，美联储降息预期大幅降低。美国高利率环境持续时间较长，而缩表进程尚未结束，居民、企业和银行端风险或日益凸显，交易危机暴露下，贵金属主升延续。此外，全球地缘政治动荡格局持续，4月27日，据乌克兰和军方发布的消息，俄罗斯对乌克兰发动了新一轮的导弹袭击，且中东局势依旧紧张，避险情绪或助力金价上行。整体来看，黄金长期配置价值仍在，后续重点关注全球宏观避险情绪和美债利率变化等关键因素。

数据来源：Bloomberg，截至2024年4月26日

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