【万联高端制造-汽车|半年报点评】三花智控：传统业务环比改善，汽零业务成增长引擎

疫情影响制冷空调电器业务，汽零业务保持稳健增长：报告期内，公司业绩有所下滑，分季度来看，2020年Q1/Q2分别实现营业收入24.8/28.3亿元，同比分别-10.7%/-7.1%,一季度受疫情负面影响，国内空调、冰箱等销量大幅下降，公司制冷空调电器业务大幅下滑，二季度公司积极调整市场策略，加强与客户的战略关系，抢抓订单，制冷空调电器业务有所回暖，尤其是5、6月份，在国内空调、冰箱销量明显增长情形下，公司制冷空调电器销售额明显回升，二季度业绩环比改善良好，因此上半年主要受疫情影响公司制冷空调电器业务收入43.7亿元，同比下降13.8%整体拖累公司营业总收入。展望下半年，得益于房屋竣工面积的阶段性回升，预计公司制冷空调电器业务有望保持低增长，尤其是空调新能效标准的执行，将带动电子膨胀阀等节能阀门件销量和渗透率的持续提升。汽零业务方面，上半年公司汽零业务实现收入9.5亿元，同比上升24.3%，保持稳健增长，主要是海外存量订单的交付保持稳定，尤其是欧洲新能源汽车高爆发式增长带动公司新能源热管理业务维持高增长，下半年随着全球新能源汽车销量的持续回升，公司汽零业务依然有望保持高速增长。

技术创新驱动，新能源热管理进展良好：公司坚持技术领先战略，每年持续以高额的研发投入来强化战略产品的核心竞争力，2019年研发投入5.3亿元，同比增长21.7%，占营收比重达到4.7%，相比上年提升0.68pct，研发主要聚焦于制冷空调电器零部件的变频控制技术与系统集成以及汽车空调、新能源汽车热管理系统组件等方向，良好的研发投入与公司的技术领先、产品质量可靠形成了正向反馈，尤其是在新能源热管理领域，作为全球少有的同时具备电子膨胀阀、电子水泵、水冷板和冷却器零部件供应商，热管理产品进入欧美一线汽车厂商新能源汽车平台，客户包括大众、戴姆勒、特斯拉、宝马、通用、沃尔沃、奥迪、PSA、捷豹、路虎等，在手订单超过百亿元，公司一方面在现有客户中积极推动模块系统项目，让热管理产品更趋于标准化、集成化和平台化从而实现收入规模的提升和生产成本的下降，另一方面争取现有客户的新项目，并积极拓展新客户，上半年公司成功入驻丰田体系，进一步彰显公司先进的技术实力。作为特斯拉、大众、丰田等全球知名车企的供应商，预计随着特斯拉销量的提升、大众MEB平台新能源车的量产及丰田加大布局新能源车，新能源热管理业务有望成为公司中长期核心增长点。

盈利预测及投资建议：我们预计公司2020-2022年营业总收入分别为119.4亿元、139.7亿元和168.0亿元，归母净利润分别为15.0亿元、18.0亿元和22.1亿元，EPS分别为0.42元、0.50元和0.61元，对应的PE分别为52.2、43.4和35.9倍，考虑到新能源热管理的广阔成长前景，维持“增持”评级。

风险提示：制冷空调电器零部件业务下滑，新能源热管理业务拓展不及预期。

1、疫情影响制冷空调电器业务，汽零业务保持稳健增长

近期，公司发布2020年半年度报告，报告期内公司实现营业总收入53.2亿元，同比增长-8.8%，归属于上市公司股东的净利润6.4亿元，同比增长-7.1%。分季度来看，2020年Q1/Q2分别实现营业收入24.8/28.3亿元，同比分别-10.7%/-7.1%,一季度受疫情负面影响，国内空调、冰箱等销量大幅下降，公司制冷空调电器业务大幅下滑，二季度公司积极调整市场策略，加强与客户的战略关系，抢抓订单，制冷空调电器业务有所回暖，尤其是5、6月份，在国内空调、冰箱销量明显增长情形下，公司制冷空调电器销售额明显回升，二季度业绩环比改善良好，因此上半年主要受疫情影响公司制冷空调电器业务收入43.7亿元，同比下降13.8%整体拖累公司营业总收入。展望下半年，得益于房屋竣工面积的阶段性回升，预计公司制冷空调电器业务有望保持低增长，尤其是空调新能效标准的执行，将带动电子膨胀阀等节能阀门件销量和渗透率的持续提升。汽零业务方面，上半年公司汽零业务实现收入9.5亿元，同比上升24.3%，保持稳健增长，主要是海外存量订单的交付保持稳定，尤其是欧洲新能源汽车高爆发式增长带动公司新能源热管理业务维持高增长，下半年随着全球新能源汽车销量的持续回升，公司汽零业务依然有望保持高速增长。

2、技术创新驱动，新能源热管理进展良好

公司坚持技术领先战略，每年持续以高额的研发投入来强化战略产品的核心竞争力，2019年研发投入5.3亿元，同比增长21.7%，占营收比重达到4.7%，相比上年提升0.68pct，研发主要聚焦于制冷空调电器零部件的变频控制技术与系统集成以及汽车空调、新能源汽车热管理系统组件等方向，良好的研发投入与公司的技术领先、产品质量可靠形成了正向反馈，尤其是在新能源热管理领域，作为全球少有的同时具备电子膨胀阀、电子水泵、水冷板和冷却器零部件供应商，热管理产品已进入欧美一线汽车厂商新能源汽车平台，客户包括大众、戴姆勒、特斯拉、宝马、通用、沃尔沃、奥迪、PSA、捷豹、路虎等，在手订单超过百亿元，公司一方面在现有客户中积极推动模块系统项目，让热管理产品更趋于标准化、集成化和平台化从而实现收入规模的扩张和生产成本的下降，另一方面争取现有客户的新项目，并积极拓展新客户，上半年公司成功入驻丰田体系，进一步彰显公司先进的技术实力。作为特斯拉、大众、丰田等全球知名车企的供应商，预计随着特斯拉销量的提升、大众MEB平台新能源车的量产及丰田加大布局新能源车，新能源热管理业务有望成为公司中长期核心增长点。

3、盈利预测及投资建议

我们预计公司2020-2022年营业总收入分别为119.4亿元、139.7亿元和168.0亿元，归母净利润分别为15.0亿元、18.0亿元和22.1亿元，EPS分别为0.42元、0.50元和0.61元，对应的PE分别为52.2、43.4和35.9倍，考虑到新能源热管理的广阔成长前景，维持“增持”评级。

4、风险提示

制冷空调电器零部件业务下滑，新能源热管理业务拓展不及预期

行业投资评级

强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上；

同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；

弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。

公司投资评级

买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上；

增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；

观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅－5％至5％；

卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。

基准指数 ：沪深300指数

万联证券研究所

分析师 周春林（执业证书编号：S0270518070001）

报告发布日期：2020年08月13日

风险提示

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