池云飞 分析师

执业证书号：S0870521090001

江牧原 分析师

执业证书号：S0870523060003

摘要

核心观点：

• 权益基金：1）类型上：风险偏好相对较低的投资者，优先选择灵活配置型的产品，借助基金经理的专业判断来捕捉更多机会，同时降低风险。风险偏好和承受力较高的投资者，可以借助偏股产品和普通股票产品加强收益。2）风格上：短期聚焦价值风格更为稳妥，但新财政模式的有效过度也会推动成长股有不错表现，要注意相关配置机会。3）主题上：短期，可以继续关注业务成熟、盈利稳健的板块。长期，建议重点关注一些与国家发展战略紧密相连、技术得到突破的板块。
• 固收基金：1）品种上：可以关注一些国债和优质金融债产品，也可适当信用下沉。2）期限上：短期内，中短久期的品种或更为稳健，当然风险承受力允许的范围，长期品种能提供更高的长期收益。
• QDII基金：1）权益QDII：聚焦盈利模式成熟、偏价值的企业，以及低估值的指数；等待科技股的高估值风险缓解、基本面变得更有利后，再加强对科技成长股的配置，将更稳妥。除了美股，还关注一些投向其他经济景气度改善地区的产品，比如投向香港、印度和日本的基金产品。QDII基金：2）原油QDII：在地缘政治风险与供需博弈的背景下，短期内原油价格可能回调，需注意相关风险，投资者可适当降低原油资产配置。3）黄金QDII：关注避险方面与实际利率的属性。中长期来看，我们仍认为黄金能有较好的表现，长期看各国央行增配黄金从而支撑黄金价格，但短期内黄金价格在经历3月与4月的强势上涨后，5月可能出现调整。

主要观点

一、市场回顾

2024年4月，因全球地缘政治问题，大宗商品表现突出。截至4月29日，黄金、原油、国内价值股及港股都有不错表现：黄金作为重要避险资产，收益率为1.64%，波动率为5.3%；原油作为战争重要能源，收益率为0.43%，波动率为5.35%；价值股收益率为0.60%，波动率为7.12%；恒生指数收益率为1.78%，波动率为6.01%。

4月份，国内权益市场表现较好，申万一级行业指数涨多跌少。分行业看，受全球地缘政治多变和国内经济形势向好的影响，收益率排名领先的行业分别为家用电器，银行和基础化工。

分主题看，本期化学原料、钛白粉、钴矿、白色家电、维生素等主题表现较优；ST板块、今日头条平台、在线教育、智慧医疗与近端次新股等模块表现欠佳。

二、市场展望

2.1美国QE后遗症显现，可能扰动海外其他经济体增长节奏

大流行期间，美联储为了缓解疫情带来的冲击，从市场中大量地购入美债，总资产从2019年底的41.7万亿美元，最高时期（2022年3月）上升至近89.6万亿美元，翻了1倍多；同时期，欧洲央行也大举购入欧元区证券，总资产从46.9万亿欧元升高至88.4万亿欧元，也翻了近1倍。

QE叠加地缘问题及极端气候的影响，2020年至2022年初，美国和欧洲地区的CPI从不到1%，最高蹿升至8%以上；核心CPI也达到6%以上。所以美联储不得不在2022年3月开启了加息，美国联邦利率在15个月内从0%-0.25%上升至5.25%-5.50%，紧跟美联储的步伐，欧央行将三大关键利率（融资利率、存款便利利率、边际贷款利率）累计提高了450bp。美国和欧元区3A公债的收益率持续上升，分别达到5.0%和2.8%。极端的货币政策，导致企业的融资成本迅速上升，同时，部分银行因为长债缩水资不抵债而出现流动性危机。

2.2 国内经济超预期恢复，或为估值筑底反弹带来更大信心

从投资的角度看，当前，权益市场在经历了2023年全年和2024年年初的风险释放后，许多优质标的的估值处于过去十年的25%以下的历史低分位。同时，当前股债收益比处于历史高位，也意味着A股的安全边际和长期性价比都非常高。

此外，从行业或板块的估值角度看，截至2024年4月，绝大多数板块的股票估值仍处于历史低位。无论是短期机会，还是长期配置性价比都非常高。低估值下足够的安全垫叠加持续改善的宏观经济，市场信心底正在逐步形成。

2.3 注意识别多元波动与趋势

长期看，黄金、原油等资产与国内权益及债券资产的相关性较低，多元大类资产配置策略能有效提升组合的风险收益比，是长期投资者的必备武器。因此，投资者在确保风险得到有效控制的前提下，建议积极参与多元资产的投资。

2.4 .1黄金

三、大类资产配置

资产配置是理性长期投资者的必备武器，多元化配置在任何时候也不过时。对于普通投资者而言，以平衡的多元配置结构应对多变的未来不失为上策。短期内，国际流动性、地缘关系、国内经济转型进展、宏观政策力度等仍是影响市场情绪的关键。

在确保风险得到有效控制的前提下，对未来的预期可以乐观一些。从中长期布局的角度来看，投资者可以以积极的方式参与市场投资，通过对市场基本面的变化，寻找施展长期资产配置的时机。

3.1 权益基金：关注经济超预期带来的配置机会

配置建议：

1）基金类型:风险偏好相对较低的投资者，可以优先选择灵活配置型的产品，借助基金经理的专业判断来捕捉更多机会，同时降低风险。这类产品会兼顾大类资产择时和个股选择，能更好地帮助我们修正大类资产配置上的不足。对于风险偏好及承受力相对较高的投资者，可以更加聚焦偏股型产品或普通股票产品，这些产品股票仓位更高，业绩弹性更强。

2）风格上：

短期内，建议仍以稳健为主。因为全球货币环境还未完全改善，尽管一些景气赛道有了比较大的涨幅，但一些业务模式模糊、盈利不稳定公司仍可能面临向市场证明估值的挑战。另外，国内经济表现明显改善，对业绩确定性更高的价值型企业仍会有更明确的推动。所以，短期聚焦价值风格更为稳妥，但新财政模式的有效过度也会推动成长股有不错表现，要注意相关配置机会。

3）主题上：短期，可以继续关注业务成熟、盈利稳健的板块，比如金融、周期资源，以及盈利模式成熟的电子及汽车供应链等。长期，建议重点关注一些与国家发展战略紧密相连、技术得到突破的板块，如AI、新能源、医药生物等。当然，从配置的角度，不建议过度的聚焦单个行业或板块。

3.2 固定收益基金：关注政策端的短期影响和长期机会

配置建议：

1）品种上：短期内，流动性问题仍然是我们要重点关注的因素，尤其是新旧动能转换时，新的财政模式和货币政策的配合过程中可能会创造一些短期预期差。所以从稳健的角度看，短期内可以重点关注一些国债和优质金融债产品，兼顾收益与风险控制。中长期看，可以关注经济基本面、地方政府债务结构、信用债定价方式等因素是否完善。今年以来，信用利差结构有较明显改善，信用下沉的性价比凸显，优质信用债占比更高的品种可能会带来更好的收益风险比。

2）期限上：近期短端收益率下行，期限结构有一定改善，有利于缓解长端的债券的压力，中长久期品种的性价比回升，但从目前国内经济的表现情况看，长端收益率可能仍存在提高的空间。因此，结合目前的流动性情况，在产品久期选择上，短期内，中短久期的品种或更为稳健，当然风险承受力允许的范围，长期品种能提供更高的长期收益。

3.3 QDII基金：识别短期波动与长期趋势

QDII基金是我们投资海外市场、实现多元资产配置的重要渠道。目前，国内的QDII基金主要以为权益、商品为主。权益产品数量最多，涉及的市场也最广，主要以指数类产品为主；商品产品主要以投向黄金和原油ETP组合的产品为主。建议投资者借助QDII基金，充分发挥多元配置的优势。

区域选择上，美国方面，美股去年以来受科技领域（如AI、新能源车等方面）的提振，涨幅非常大。但美国的实体经济依然存在着一些问题，如银行业的流动性问题、政府债务上限和成本增加问题等等。其基本面难以长期支撑股价长期高速上涨。因此，短期内还需加强风险意识，谨慎追高。如果想要配置美股，更建议选择相对稳健的标普500或道琼斯指数相关的基金。其他地区，还可以关注一些投向其他经济景气度改善地区的产品，比如投向香港、印度、日本的基金产品。

2）商品QDII：主要关注原油与黄金资产的配置机会。对原油QDII基金的配置，要更加关注原油的高波动特征，我们认为在地缘政治风险与供需博弈的背景下，短期内原油价格可能回调，需注意相关风险，投资者应适当降低原油资产配置。对黄金QDII基金的配置，主要关注避险方面与实际利率的属性。中长期来看，我们仍认为黄金能有较好的表现，长期看各国央行增配黄金从而支撑黄金价格，但短期内黄金价格在经历3月与4月的强势上涨后，5月可能出现调整。此外，以原油与黄金为代表的商品QDII以挖掘价格错配为主，不宜采用买入并持有的长期策略，要兼顾上涨动能及移仓成本的把握。

风险提示：

1、政策收紧，企业经营更加困难，需求大幅回落，加速全球经济衰退；

2、全球货币政策继续紧缩，资产价格继续缩水；

3、区域主义、保护主义加剧，地缘政治冲突下，加剧地缘经济冲突和全球能源及供应链短缺问题，加重全球通胀，物价、工资螺旋上升；

4、人民币汇率超预期承压，政府负债压力回升，“稳增长”政策施展空间受限；

5、外需超预期走弱，内需提振不及预期，企业经营更加困难，居民收入增长放缓，中国经济修复不达预期；

6、居民财富向证券类资产转移速度放缓；

7、市场情绪失控，资产定价失常，优质资产被廉价抛售；

8、部分产业政策、稳经济政策落地受限，部分产业转型不达预期；

9、海外超预期加息对全球权益市场影响加强，股票估值回升的等待期拉长；

10、海外主要经济体经济硬着陆，海外金融体系发生系统性危机，引发全球金融危机。