【浙商金工】千位管理人投资观点的预期差

基金经理的季报观点通常由几部分组成：市场复盘、操作回顾、后市展望、组合投资理念等，但近年来我们也从部分基金报告中看到认知、投资思考或者情感交流的表达。部分投资者认为，基金经理报告期的多空观点和实际操作已在披露持仓数据中充分反映，文字观点难以获得有效信息增量。但事实上，观点是基金经理对信息的分析推理过程：市场表现反映外部环境约束，持仓变动是交易结果，观点的作用在于补充投资逻辑动机、解释因果关系。另外重仓股会受到披露数量、集中度、管理规模大小的影响，而投资观点的独立性较强。

如何刻画基金经理关注集中度？用整体关注度体现管理人的情绪更为权威和可信，隐含的趋势也更加具备统计学意义，我们定义的关注度指标是指关注某行业的观点在全部观点中的数量占比，分析结合基金经理绝对关注度水平和当季度关注度边际变化。

回顾对于四季报基金经理观点的解读，我们在1月24日外发报告《千位管理人视角下的2024》中指出新能源拐点或存在最大预期差。报告提示一季报中26%的基金经理关注新能源，虽然板块在四季度继续遭到减持，但储能和锂电行业的关注度已边际回升，存在观点向持仓进一步表达的空间。新能源产业链中部分环节的价格或已见底，今年二季度或迎来中期产能出清拐点。

伴随2024年基金一季报披露完毕，本文分析统计1020位主动基金经理披露观点，梳理管理人对热门赛道和关键话题的讨论，寻找机构投资者之间的共性和预期差，提炼对投资有价值的信息。样本为全市场主动基金。主动基金的定义是在Wind二级分类下选择普通股票型、偏股混合型、灵活配置型以及平衡型基金，观点统计上，若一位基金经理同时管理多个产品则不重复计算。

高关注度主题伴随较高的定价程度、充分博弈后超预期机会难现。通过本文的统计，2024年一季度，基金经理最关注的热词包括地产、医药、资源、红利、家电、出海、AI、新质生产力、低空经济、微盘股等。

超40%基金经理关注地产修复状况和医药波动行情，也是讨论度最高的两个热点。展望后市，部分基金经理重点关注房地产企业融资需求的达成情况、房地产市场发展状况以及地产政策的调整空间。医药方面，市场认为行业的下跌主要归因于地缘政治和机构筹码，也有部分观点认为板块长期看多逻辑仍然清晰。

华泰柏瑞鼎利 郑青、董辰

···政策方面，央行将加大已出台货币政策实施力度，充实货币政策工具箱，发挥央行政策利率引导作用，促进社会综合融资成本稳中有降。我们需要关注房地产企业合理融资需求的达成情况以及房地产市场发展的状况，以及全球经济复苏动能分化、发达经济体政策调整、地缘政治冲突等不确定性对国内经济发展及政策取向的影响。华···

银华心佳两年持有期 李晓星

···对于房地产，尽管目前的销售依然在调整通道中，但伴随基数的走低，未来销售的同比压力也在逐渐减轻。各城市因城施策，房地产政策出现了大幅度放松，我们更看好央国企背景的大型地产公司。煤炭价格经历去年冬末和夏末两轮淡季压力测试后，盈利稳定性越来越得到市场的认可，估值因此脱离了周期股盈利高位给低估值的约束···

鹏华匠心精选 陈璇淼

···。目前基金经理的持仓依然集中在医药和消费，2024年至今地产数据持续下滑，经济数据走弱，但是消费表现出了韧性，医药股年初至今跌幅较大但是基本面没有发生明显走弱，持续的门诊急诊量的增长依然是医药公司业绩增长的根源。···

中欧时代先锋 周蔚文、罗佳明

···整体而言，行业表现分化较为严重，中期基本面趋势明确的高股息板块、AI产业、黄金、铜等有色行业表现突出，而受地缘政治影响大的医药行业、波动率较高的计算机和电子以及基本面尚未企稳的房地产跌幅居前。高股息板块表现较好是因为在低利率、高质量增长的背景下，股息率成为一些长线机构底层资产配置的重要考量···

银华多元回报一年持有 贾鹏

···。此外，医药板块一季度表现低于预期，主要受政策以及地缘政治的影响。从中长期角度看，老龄化带来的医疗需求提升是确定的方向，后续随着政策逐步常态化以及诊疗人次的恢复，板块有望迎来估值修复···

富国均衡策略 蒲世林

···本基金一季度配置结构仍然延续了去年以来的思路，重点看好医药生物、制造业出海和高股息的三大方向。从一季度实际运行来看，医药板块成为最大的拖累项，从后视镜来看，可能的原因是机构筹码较重以及去年一季度业绩基数较高，但行业中长期逻辑未变，我们仍然看好后续的表现。···

煤炭、有色等资源品关注度均在20%以上，多空交织。全球经济复苏的资源品具备供给约束的价值，利率下行的资产荒中煤炭具备高股息属性。不少基金经理继续认可资源品机会的确定性，但也有部分观点认为万物皆周期，当市场假设发生改变，煤炭高估值的内涵风险就会出现。

永赢长远价值 常远、许拓

···3月份市场维持震荡，全球定价的资源品先是反应美联储降息预期，继而又反应美国二次通胀，整体走势偏强。综合来看，一季度偏红利和资源的低估值板块如银行、煤炭、有色、公用事业等表现较强，海外带动的通信和家电等也有所表现，而国内经济相关度较高的地产链及消费表现较弱；港股市场总体维持弱势，强势板块和A股接近。股票市场特征方面，上涨较为明显的板块中，既有基本面推动的景气上行带来的市值上涨，也有无风险利率下行推动的优质资产估值上行，但都体现出一定的定价逻辑，主题投资有所退潮···

中欧丰泓沪港深 罗佳明、沈悦

···叠加过去十年资本开支普遍不足，上游资源品在最近数个季度出现价格持续走强，而社会库存持续走低的情况，皆反映出供给侧吃紧的状况。展望未来，全球产业链的再工业化和中国经济复苏依然对资源品需求旺盛，供给不足的部分细分行业，如煤炭、石油、铜、铝等，或许构成了阶段性确定性较高的投资机会。···

东方红创新趋势 蔡志鹏

···沪深300指数上涨3.1%，而创业板指数下跌3.9%。从板块来看，有色和煤炭等偏上游资源类的板块，涨幅较好，对应申万指数涨幅均超过8%，主要原因是资源端供给相对紧张，价格表现较好，同时煤炭还有高股息的逻辑。家电和银行板块表现较好，主要是低估值下具有较高的股息，在无风险收益率下行的背景下，高股息资产受到追捧···

银华心佳两年持有期 李晓星

···各城市因城施策，房地产政策出现了大幅度放松，我们更看好央国企背景的大型地产公司。煤炭价格经历去年冬末和夏末两轮淡季压力测试后，盈利稳定性越来越得到市场的认可，估值因此脱离了周期股盈利高位给低估值的约束，叠加债券市场收益率曲线不断下行且扁平化带来的配置资产荒，高股息风格资产不断得到强化，煤炭板块在一二月份强基本面支撑和政策支撑下不断走强。我们判断配置型资金的流入仍将存在，但我们认为短期大涨后后续弹性和性价比一般···

银华富裕主题 焦巍

···但正如三年前的白酒一样，万物皆周期，过高的估值往往蕴含着更多的风险，如果这些假设发生改变，那么风险就会发生。有鉴于此，我们增加了红利资产内部偏向消费行业的白电，偏向公用事业的火电以及国际资产定价视角下的石油，而阶段性地减持了煤炭。在过去的三个月中，我们有机会看到，上涨往往比下跌带来更痛苦的心理场景···

行业比较后，确定的数据改善和出海预期是家电25%高关注度的来源。家电为例，可选消费数据边际改善、以旧换新政策是基金经理的加仓理由，后市博弈点在于消费信心提升、低估红利风格持续、家电出海进程顺利。其中出海逻辑的形成源自出口数据好于预期，海外市场需求见底回升、出海订单得到验证、亚非拉市场潜力预期，但也要关注到贸易摩擦风险和海外需求仍不确定。

景顺长城核心招景 余广

···开年以来，中国经济总体呈现出“强制造、弱地产”，“强外需、弱内需”的特征。地产是内需较弱的主因，新房销售仍较为疲弱，房地产仍需更多政策支持；消费复苏仍体现出较强的结构性特征，可选消费品复苏力度较强受新品催化、降价补贴等因素影响，电子、汽车和家电等可选消费品增速边际改善。对于股市，春节前是市场对于经济基本面过于悲观以及流动性陷阱驱动的下跌，节后是政策利好、资金共振驱动的上涨···

中信证券臻选回报两年持有 张燕珍

···展望后市，反弹行情有望延续，看好市场中长期机会：从经济基本面来看，近期PMI、出口、通胀、地产等数据边际改善，本周公布的制造业PMI重回扩张区间，工业企业利润也显示一定改善趋势，投资者对经济基本面预期最弱阶段可能正逐渐过去；从政策面来看，3月重要会议胜利召开，各项政策进入积极落实阶段，3月中旬国务院提出实施设备更新、消费品以旧换新、回收循环利用、标准提升四大行动，机械、汽车、家电等相关领域的需求有望得到政策提振，近期地产领域有望迎来新一轮的政策支持；从资金面来看，一季度北向净流入682.1亿元，资金回流明显。···

华商新趋势优选 周海栋

···2024年一季度，国内经济企稳回升，但受到地产尾部风险影响，风险偏好仍较低，市场预期仍较为混乱，但由于出口持续好于预期，部分数据出现好转。国际环境也呈现较大的不确定性，美联储降息的节奏仍存在分歧，但是海外市场需求出现见底回升，出海方向订单得到验证。···

淳厚信睿核心精选 薛莉丽、陈文

···二级市场由于显著的估值差异，同样呈现结构分化特征。本基金基于基本面、估值等多维度的考虑，重点布局了以下方向：1）中国优势制造业的中长期出海机会，尤其是面向具有较大潜力的亚非拉市场的出海机会；2)全球产业趋势共振的泛AI投资机会；3）部分行业的困境反转投资机会；4）深度价值投资机会。···

泓德卓远 于浩成

···近期国家出台了促进“大规模设备更新”和汽车、家电等消费品“以旧换新”政策，正是对冲当前房地产疲弱的重要手段，预计将会带动机械、汽车、家电等行业的需求。此外，国内制造业经过长期的“内卷”、“优胜劣汰”，培育了极强的竞争力，很多在完成国内进口替代后，开始走向海外，比如汽车、工程机械、重卡等···

诺德价值优势 罗世锋

···首先从国内来看，两会上提出了相对较稳健的经济增长目标，同时也提出了针对汽车、家电等消费领域以及设备投资等领域的一系列鼓励性政策，不但稳定了未来一段时间经济增长的预期，同时也显著提振了市场的信心。其次从海外来看···

17%的基金经理关注AI，市场整体预期趋同，强调板块风险。虽然英伟达发布全新算力芯片并入局人形机器人产业链，AI也是全球科技创新周期反弹的核心动力、未来相对确定的方向之一，但部分观点认为板块的风险也不可忽视，比如AI算力设施存在技术不确定性、主题炒作较为频繁等。

东方阿尔法优势产业 唐雷

···过去一年，海外对AI的探索和投入不断增加，国内AI产业则是奋起直追，ToB和ToC端的应用场景逐渐落地，AI技术正逐步从导入期进入成长期。我们看好AI算力产业链以及AI在各行业的应用需求增长。在经历了两年多的需求下行和库存调整之后，国内半导体行业已经逐步迎来复苏，进入新一轮景气周期，数据通信、消费电子、新能源、汽车、工业等领域对半导体的需求将会出现超预期增长···

摩根科技前沿 李德辉

···科技：AI算力目前虽处于右侧，但基本面仍强劲，AI终端短期还处于左侧阶段，目前我们均衡配置。···

广发中小盘精选 陈韫中

···。在产业层面，从中长期角度看，人工智能仍会是全球发展的焦点，各国都在不遗余力地投入到这个领域中，我国高端制造业的各种应用或将会在这场竞争中得到长足发展，看好国内AI算力、人形机器人的发展前景。报告期内，操作方面，本基金保持高仓位，主要配置在A股···

富国创新趋势 李元博

···创新领域的鼓励政策较多，比如人工智能，机器人，无人飞行器。目前看到AI算力资本开支领域有明确的增长，带动相关硬件需求比如算力芯片、光模块、存储器、服务器等的增长。机器人产业仍处在打样阶段，产品未最终定型···

诺安和鑫 邓心怡、陈衍鹏

···半导体设备材料的产业焦点在于先进晶圆制程产线的持续推进和设备的国产化率持续提升，2024年国内存储、逻辑制程资本开支会有结构性机会，在CVD、良率控制、EDA、光刻等环节的国产化率有较大的提升空间，预期半导体设备公司订单会有所加速。其次，AI是本轮科技周期的核心驱动力，AI是人类历史上的生产力革命，在很多领域降本增效及创造需求的逻辑还在验证过程中，本基金将会重视AI算力、AI应用和大模型等方向的投资机会，同时加大在“新质生产力”更多方向的布局，重点寻找商业模式清晰、具备核心竞争力，数据可持续跟踪可验证的公司。···

宏利复兴伟业 孙硕

···OpenAI的“ChatGPT”推出，真正找到了可大规模商业化落地的应用场景，推出仅2个月就实现了用户过亿。在强烈的科技创新趋势之下，国内外科技巨头纷纷参与，英伟达推出全新的算力芯片，微软发布copilot产品，百度、华为、腾讯也陆续推出了自己的大模型。国内外共振，新一轮科技创新周期拉开了帷幕···

新质生产力、低空经济主题的关注程度边际提升最大，占比为15%和9%。政策指引明确是基金经理关注新质生产力的主要原因。低空经济方面，部分看多观点认为商业化进度加快、首次写入政府报告，各地支持政策或将陆续配套，但也有观点认为其处在偏主题的阶段。

广发科技先锋 刘格菘

···细分板块中，石油、有色、煤炭等涨幅显著，医药、计算机、房地产等行业有一定跌幅。当下我国正处于经济结构变化阶段，具备中国优势的、有明确自主性的、有产品力的行业被寄予期望能够为经济发展做出更大权重的贡献，叠加政策强调并支持新质生产力发展，这让我们对后续经济结构转型的信心逐步增强。报告期内，本基金大体维持原有的行业配置，进行个股优化调整···

汇添富蓝筹稳健 李威、郑乐凯

···短期来看，中国经济仍处于新旧动能切换的转型期，和宏观经济相关度较高的资产在经过3年的单边下跌后，已经呈现出一定的性价比，适合逐步加大配置。长期来看，我们认为国家推动经济结构性转型，实现高质量发展的决心是很坚定的，特别是中央经济工作会议提出加快发展新质生产力居于工作任务首位，组合将积极在新质生产力的方向，包括智能网联新能源汽车、氢能、新材料、创新药、生物制造、商业航天、低空经济、量子技术、生命科学等方向寻找好的投资标的。···

鹏华新能源汽车 闫思倩

···我们认为中长期AI人工智能和机器人、无人驾驶，以及新质生产力的低空经济等等，未来成长空间更为广阔。当下的AI硬件行情，已成为全球共识，AI的增长每半年就加速一次，科技创新的速度和空间都在提前，中国的科技不会落下，新质生产力是未来2-3年投资的主线。无人驾驶是AI和机器的第一个结合应用场景，我们继续看好···

银华心佳两年持有期 李晓星

···风电整机和零部件的单位盈利均在底部，未来有向上修复的空间，股价也在相对底部。国内汽车行业是今年经济增长的重要抓手，整车企业和零部件企业的盈利都有上修的可能，人形机器人和低空经济等细分行业方兴未艾，未来潜在增长空间巨大，也都是我们相对看好的方向。国防军工具有强计划性，板块股价经历了较充分的调整，估值处于历史底部，年内行业需求有望反转，订单逐步修复将带动产业链个股业绩端修复···

广发中小盘精选 陈韫中

···进入2月份，市场出现超跌反弹，背后是国内稳增长政策积极推行以及部分领域改革预期抬升，A股资金面的负反馈效应得到了缓解。在国家新质生产力的号召下，市场也演绎出了人工智能之外，包括低空经济、量子通信等新兴成长方向的主题行情，一定程度上代表了市场风险偏好回升。从最近的宏观数据可以观察到，中国经济逐步展现出复苏的韧性与活力，3月PMI超出市场预期，出口数据也有了高个位数的增长，全球经济逐步进入持续复苏的阶段···

国寿安保稳惠 闫阳

···消费品以旧换新领域，新能源汽车行业市场规模大，国产厂商优势明显，有望充分受益相关政策红利，同时新能源车行业处于新一轮变革期，手机和互联网等厂商跨界造车对行业格局产生较大影响，积极拥抱变化的企业有望迎来价值重估。新质生产力方面，低空经济异军突起，相比其他新兴或未来产业，低空经济的技术相对成熟，应用场景明确，政策推动力强，有望率先兑现订单和业绩，龙头厂商跑通商业模式的时间或许并不遥远，值得重点关注。···

9%的基金经理在关注微盘股波动，同时大盘股的关注度明显回升。一季度流动性枯竭引发微盘股危机，在资金环境趋稳后，部分观点认为市场已重新回到适合进行小盘股挖掘的环境，坚定看多基本面强劲、低估值的小盘品种。

工银核心价值 何肖颉

···海外美国经济表现超出预期，人民币汇率保持平稳。期间国内A股市场经历了大幅波动：一月份，市场对于经济的预期过于悲观，雪球产品和量化杠杆产品陆续发生强平，在这种状况下市场发生了小微盘股的流动性危机，A股大幅下行；二月份以来，国内权益市场在政策的支持下终结了市场交易的负向循环，A股持续企稳回升，现金流稳定、股息率较高的标的和主题投资相关标的表现最好。···

万家人工智能 耿嘉洲

···2024年一季度A股市场先抑后扬，年初市场延续了2023年四季度以来的跌势，随着下跌出现了一系列资金解杠杆，市场在一月后段一度出现了流动性危机。2月6日，市场见底并开始快速反弹，而以万得微盘股为代表的小微市值风格则继续下跌了两天，直到流动性提升后得以止跌，也侧面印证了1月下旬以来的加速下跌并非A股基本面本身的问题，更多是市场流动性枯竭导致的流动性危机。···

华泰柏瑞量化增强 田汉卿、徐帅宇

···从因子表现来看，华泰柏瑞量化团队的估值因子近期表现持续恢复，其趋势或仍将延续，而我们的成长因子有望会继续表现良好；政策面和短期资金流动的扰动减弱后，市场主线最终会回归到股票的基本面上；同时，小微盘拥挤的风险得到释放之后，大小市值、各行业股票均有机会，量化投资全市场选股的优势有望得以更好体现。如上所述，我们认为，当前A股市场整体估值偏低，小微盘暴露较多的量化投资面临一定挑战，但我们市值中性的基本面量化的超额收益有望得到进一步恢复，或是很不错的买入风格均衡的基本面量化基金的机会。···

鹏华启航 柳黎

···今年一季度市场波动极大，市场在二月初筑底后又在春节后迅猛反弹。因为众多投资者把1 月份的股市触底归咎于小盘股在DMA量化产品的超额暴露并退潮，而红利策略在过去1-2年超额表现突出，因此关于红利还是微盘的争议甚嚣尘上。在我们看来，对立且绝对地去看这个问题并不可取，小盘股中也有基本面强劲、估值低估的品种，而很多所谓的“高股息”实际的EPS稳定性也值得商榷···

国泰金马稳健回报 谢泓材

···这再次提醒我们留意尾部风险的释放，并通过组合管理的方式去分散风险，尤其是分散单一风格的潜在链式反应的风险。不过，换个视角看，一季度的宽幅震荡带来的充分换手，实际上也使得筹码结构趋于新的平衡，这意味着小微盘股在相对稳定的环境里具备新的基本面定价的微观基础，更适合选股选手深挖基本面因子、再次回到重新审视的起点。···

策略逻辑在于捕捉潜在的预期差：补全持仓后在机构低拥挤板块中，寻找关注度较低但边际回升、仓位相对稳定、存在观点向持仓表达空间的主题。

本文测算补全一季度全部持仓，并且构建主动配置比例指标，剔除行情影响后反映基金经理对于各行业投资机会的判断。

1）显著加仓家电(4.2%,占比,下同)、食饮(10.1%)、有色(5.4%)，小幅增持石化(2.0%)、公用(2.5%)、电新(8.5%)，但是食饮和电力设备的实际加仓比例或低于市场预期。

2）减仓医药(12.6%)、计算机(4.3%)、非银(1.2%)等，但医药仍然维持超配状态。

3）相对中证800，基建(建材/钢铁)、公用(电力/交运)、金融(银行/非银/地产)仍处低配状态，电新维持平配。

而在上述机构持仓拥挤度低的板块中，基建(建材/钢铁)、公用(电力/交运)、电新(锂电/光伏)值得进一步从关注度角度判断投资机会。

基建关注度从8%提升至12%，而建材和钢铁分别低配0.2pcts和0.4pcts，有观点博弈地产和政策预期的回归。同为传统周期行情，有色、煤炭、石化的强势也来源于美国财政刺激、托住全球定价的能源和金属价格，相比之下建材和钢铁更倾向于跟随国内地产后周期节奏。潜在预期差在于地产预期终将出现再平衡和调整，而当前单位GDP增长需要更多资源消耗，后周期行业的困境反转或将贡献较大弹性。部分钢铁尾部公司或抵达停产边缘，行业有望迎来产能出清；基建方面，超长期国债也有望二季度落地，中央加杠杆或引领基建投资托底经济。

南方高端装备 张磊

我们的理解是：过去三十年，中国作为全球经济增长引擎，中国的投资主导了商品的需求，历史上商品与中国经济、股市牛熊正相关。2022-2023中国投资增速放缓，但“美国财政刺激”催生了商品的边际上的新需求，2022-2023年商品中涨幅最好的是美国的建材(水泥与混凝土、玻璃);其次是全球定价的能源、基本金属、贵金属;最后是中国的建材、基础化工、钢铁。分化体现为需求与美国财政刺激越近的，价格越强;与美国财政刺激无关的，价格依然跟随中国投资周期。有一类观点认为，2022-2023年有色、煤炭、石化抗住了中国需求增速向下的压力，保持了商品价格、单位盈利的稳定，说明这些行业存在供给约束，不再有周期向下的风险。我们认为这属于错误的理解，周期仍然是周期，“有色、煤炭、石化周期变价值的”观点忽视了美国财政刺激托住了全球定价的能源、基本金属价格。从供给约束的角度，建材、基础化工行业一些品种扩产的难度强于有色、煤炭、石化，但价格跟随中国投资周期，2022-2023年表现疲软。

万家双引擎 叶勇

···当下中国的经济增长已更多被制造业出口和消费所拉动，而房地产的金融属性正被压缩，地产造富效应对GDP的影响的大大削弱，房地产及其相关链条在经济中占据的比重不断缩小，制造业的权重不断提高，带来的结果就是经济附加值的压缩和资源消耗的增加，这会导致单位GDP增长需要更多的资源消耗，随着制造业出口的优势不断扩张，对资源品的消耗也将稳健增长。比如，2023年我国全年出口钢材预计超过9000万吨，约占中国钢铁产量的8.5%，这部分原材料的消费端并非在中国，而是在海外，虽然这部分钢产量没有像地产时代那样对应地产创造的较高的GDP，但是其的确消耗了上游实实在在的资源品：焦煤、铁矿石、电力等。这种情况在出口订单爆棚的造船业上也有很好的体现···

国泰君安君得鑫两年持有 陈思靖、李子波、范杨、冯自力

···3）地产预期再平衡。目前市场对国内房地产市场的预期极其悲观，地产及后周期相关的建材、家电家居等环境出现了长周期的，持续的估值下杀。如果以长期主义的视角来看，地产市场的永久性低迷是不太可能的，特别是代表了日常生活品质需要的后周期行业仍旧存在巨大的存量市场，其中优质的公司仍旧能够在未来获得较好的经营成绩，当前的极低估值在2024年继续明显下探的概率实际上并不高，大地产的困境反转是2024年非常值得关注的潜在机会···

景顺长城睿成 陈静、王博瑞

···3月13日国务院发布《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》,对设备更新行动提出了更为具体的指导和量化目标,有望继续带动制造业投资保持较高增速。今年一季度地方专项债发行明显偏慢，二季度有望加速发行，叠加超长期国债也有望在二季度落地，基建投资的实物工作量有望明显改善，带动基建投资保持韧性。虽然房地产未见明显起色，322国常会提出“系统谋划相关支持政策”，后续增量政策的出台或能带动地产投资和销售的边际改善···

永赢长远价值 常远、许拓

···除房地产之外，国内宏观经济稳定性较强。海外相关度较高的出口产业链可能随着海外补库存及制造业再投资等相对稳定；地方政府相关度较高的基建投资可能有一定压力，但中央政府和中央企业不断扩张的杠杆也会对基建投资有明显的弥补；虽然当前制造业整体利润率承压，但是国内设备更新、海外需求拉动等也决定了制造业投资仍能维持稳定；消费在疫情后体现出结构性恢复，体验式消费超越疫情前水平，商品消费总体稳定，一旦房价稳定，通胀拐头，消费仍能提供一定弹性。与此同时，我们也应该清晰认识到国内宏观经济的向上弹性超预期概率有限···

关注公用事业的观点占比边际提升(如交运+0.6pcts)，低波资金锁定稳定现金流资产，但持仓相对800仍低配1.0pcts。稳定的基础设施属性、低估值下行风险小、分红能力强是共同的看多观点，以火电为例，投资者的买入逻辑是煤炭成本下降和容量电价政策，质疑点是其面临着新能源发展的挤出效应，但短期电力系统尖峰容量不足的确能驱动火电新增需求。伴随服务业的修复，交运行业可博弈经济复苏线索带来的收益。

工银红利优享 尤宏业

···今年以来红利指数的相对收益较为显著，本基金因为主要投资于有红利属性的基础设施行业也获得了超额收益。表现较好的子板块主要是火电，主要受容量电价政策实施和煤价下跌的正面影响。水电、核电、高速公路和通信运营商等具有稳健和高分红特点的行业也表现良好···

泓德瑞兴三年持有 王克玉、操昭煦

···因此在未来的1至2年内，大概率能够看到企业盈利的增长和市场估值的提升。未来一个阶段组合的主要投资方向包括以下两类，第一类是长期发展相对稳健、下行风险小、分红能力强的领域，包括消费和基础设施（电力、交运等）···

嘉实周期优选 肖觅

···在第一类思路下，我们认为电力可能是一个有独立逻辑的行业：能源电力化、电力清洁化趋势下，电力系统尖峰容量不足是客观存在的矛盾，对应火电的新增需求，但火电同时也面临着发电量被可再生电源逐步替代的客观压力，现在需要再去评估是否还有明显的风险收益比优势。总体上在这种宏观经济压力下，结构上找机会是必须、困难但还算可行的···

景顺长城策略精选 张靖

···本基金一季度行业结构配置保持稳定，家电、商用车、养殖、电力设备、电子等板块仍为主要配置方向。经济复苏进程正在向符合预期的方向演进，疫情后服务业迅速恢复，并保持较为稳定的高景气状态，餐饮、酒店、旅游、商贸、交运等行业持续恢复，纺织服装、家电、汽车等商品性消费正在改善，与之相关的制造业有望逐渐呈现复苏态势。随着企业库存的去化接近尾声，企业端和居民端通过收缩经营和消费，资产负债表和经营现金流得到大幅修复，开启新一轮库存周期的动能正在累计···

新能源整体关注度26%下滑至21%，仓位维持平配，而电池、光伏等环节关注度触底回升，我们维持1月底的观点，龙头企业出清拐点预期差仍存。多个观点认为电池材料已见底企稳，而随着对锂电、光伏等过剩产能进行融资约束，其他环节也有望加速迎来出清拐点。新能车高渗透率和锂电池龙头公司盈利带来乐观情绪，技术层面的半固态，异质结、产业层面的电动轮船、电动飞行器等提升预期空间。但是，伴随新能源整体产能出清和企稳，不少观点均认同企业之间的分化将加大。

广发高端制造 郑澄然

···辅材、逆变器等一季度随着量的放大，已经看到股价有较好的表现，估值同时也到了20倍左右的市盈率。按如上逻辑分析，预计光伏下半年的行情会产生分化，按产业规律，真正有竞争力的、顺应产业趋势的企业能够跑出来，其他企业可能会在这一轮出清当中优化。这对投资人的选股能力将是一大考验···

摩根科技前沿 李德辉

···锂电池行业：由于新能源车出色的性价比，国内新能源车销量超预期，虽然多个环节降价压力较大，但电池环节目前已有效出清，龙头公司盈利能力相对稳定，预计优于市场悲观预期，且估值较低。···

前海开源公用事业 崔宸龙

···总体来看，传统能源的供给情况由于诸多因素可能会维持在紧平衡状态，这一状况将会加速新能源的替代速度，其性价比将会进一步提升。包括光伏、锂电等诸多行业的需求大概率会继续维持较高水平的增速，海外的需求虽有短期波动，但是基于上述因素，其中长期需求确定性较高。无需过度担忧全球需求的持续性问题，市场对于部分细分环节短期产能过剩的担忧，预计将会在未来一段时间被需求增长所覆盖···

华夏兴和 李彦

···。我们从中微观草根调研了解到，银行系统已经对诸如锂电、光伏等严重过剩产能行业开始进行融资约束。我们统计，锂电行业从23年中开始已经有5家排队IPO的企业撤回申请···

银华心质 张萍、杜宇

···国内锂电材料的单位盈利在底部运行，整个行业虽然在消化过去几年快速扩张的产能，但今年国内外的需求端都有超预期的可能。越来越多的好品牌和好车型出现，国内新能源车的渗透率不断攀升，海外虽然在电动化率上有所波折，但中国企业还在努力地走出去，全球化的产能布局逐步完善···

创金合信工业周期精选 李游

···报告期内本基金继续重点配置新能源行业，一季度锂电和光伏行业的排产和装机都超预期，电动车价格普降和新车型推出刺激了需求，同时碳酸锂价格企稳也带来了产业链的补库存，光伏组件价格大幅下跌刺激了非欧美的海外需求大幅增长。···

银华心佳两年持有期 李晓星

···越来越多的好品牌和好车型出现，国内新能源车的渗透率不断攀升，海外虽然在电动化率上有所波折，但中国企业还在努力地走出去，全球化的产能布局逐步完善。国内光伏组件价格已经基本见底，同时潜在需求快速增长，虽然整体面临新能源车一样的增速降档以及供给过剩的局面，但部分辅材环节已经提前从供需恶化的格局中走出来。风电尤其是海上风电的行业增速依然可观···

中信建投低碳成长 周紫光

···我们认为以光伏为代表的新能源板块，股价跌幅已提前反应了基本面变化，现在行业需求超出年初预期，价格反转虽然仍难见到，但部分环节的单位盈利已在恢复，板块整体应该处于此轮周期底部，从中期时间维度已具备配置的意义，下半年或许会有更明显的改善，从而真正跨越周期底部拐点重拾向上发展趋势。···

永赢智能领先 于航

···三、新能源汽车和光伏产业的价格通缩已经接近尾声，一些格局稳固的细分行业盈利已经见底，且估值处于低位，但是价格通缩扩大了潜在需求空间却未被市场定价，值得关注。··

1、报告根据部分基金经理已披露的季报内容整理，不构成具体投资建议，选取的基金经理部分观点不代表整体市场观点。

2、报告数据均来自于历史公开数据整理分析，存在失效的风险，历史业绩不代表未来、可能受样本的主观选取、样本数据量不足等产生一定的分析偏差。

3、报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何基金持仓股票的推荐。

报告作者：

陈奥林 从业证书编号  S1230523040002

肖植桐 从业证书编号  S1230523100003