茶百道两天破发34%，埋了多少资本？所有外部投资者全亏，刘永好也亏了1000万| 原创

2024年4月23日，茶百道（02555.HK）以15.74港元/股开盘，相对发行价破发超过10%，1小时跌没3年净利润，盘中一度跌至10.4港元/股，破发41%，至收盘时，股价为12.8港元/股，破发约27%，总市值189亿港元。其当天成交额2.1亿港元，换手率1.1%，绝大多数认购新股的资金被“闷杀”。

4月24日，茶百道未能止跌，盘中一度跌至11.3港元，最终收盘价11.6港元/股，再跌9.4%，成交额缩量至3540万港元。茶百道上市两个交易日，累计破发34%，蒸发87亿港元市值。

2023年8月，茶百道递表，2024年3月下旬通过聆讯，4月15日开始招股，4月22日敲定17.5港元/股发行价，4月23日在港交所主板挂牌，前后约8个月时间，明显较A股更快。

茶百道此次发行约1.48亿股，IPO募资额为25.86亿港元（23.8亿元人民币）。Choice数据显示，这一募资额也使之成为2024年以来港股最大的IPO。

在港股申万“酒店餐饮”行业，其是第15家上市企业，募资额超过九毛九（09922.HK），排在第六位（表1），但低于奈雪的茶（02150.HK）。

中国现制茶饮市场约有3000个品牌，开设了约42万家门店。2023年，该市场规模为2473亿元，按零售额计，Top5品牌合计创收995亿元，共占据约40.2%市场份额。茶百道以169亿元零售额占市场的6.8%，排在第三（表2）。

根据茶百道招股书相关描述，第一名应是蜜雪冰城，第二、第四和第五名分别是古茗、沪上阿姨和喜茶，其2023年零售额分别是440亿元、192亿元、104亿元和90亿元。

蜜雪冰城的零售额明显领先群雄，市场份额占比达17.8%，茶百道和古茗只差1个百分点，沪上阿姨和喜茶相差0.6个百分点，第二至五名厮杀较为激烈。

值得关注的是，古茗2024年1月初递表，沪上阿姨2月递表。蜜雪冰城递表更早，早在2022年9月就准备冲刺A股，后在2024年1月转而向港交所递表，起了个大早，赶了个晚集。率先递表的茶百道也顺势冲在前面上市。

然而，茶百道首日破发，IPO前的投资者从浮盈两成多一夜之间变浮亏一成多。

茶百道IPO前，只在2023年5月至6月完成一轮融资，合计募集9.7亿元。Tower Quality Limited（简称“Tower Quality”）出资8亿元，获得其4.56%股权，是其最大外部投资者。

此外，成都新津升望交子新消费股权投资基金合伙企业（有限合伙，简称“新津升望”）、苏州悦享股权投资合伙企业（有限合伙，简称“苏州悦享”）、上海檀英投资合伙企业（有限合伙，简称“正心谷檀英”）、南京黄西红柿股权投资合伙企业（有限合伙，简称“黄西红柿”）、中金同富（泉州）消费产业创业投资基金合伙企业（有限合伙，简称“中金同富”）分别出资5000万元、4000万元、3000万元、3000万元和2000万元。

Tower Quality由兰馨亚洲投资集团控制，并提名陈达担任茶百道非执行董事。

新津升望的GP是四川和顺升望，由新希望创始人刘永好控制。

黄西红柿唯一的LP是厦门微光启创，由腾讯前执行副总裁吴宵光创立。

中金同富是中金资本旗下集合中金公司（601995/03908.HK）各板块消费行业专业力量的私募基金。中金公司亦是茶百道IPO的独家保荐人。

2023年入股茶百道的投资者，持股成本是13.2元/股，若相对发行价17.5港元（折合人民币约16.1元），则有大约22%的收益率。

但以茶百道IPO首日12.8港元（11.8元人民币）收盘价测算，还浮亏11%，4月24日，亏损扩大至19%，连同认购IPO新股的23.8亿元资金，合计33.5亿元资本被“埋”了。Tower Quality浮亏1.6亿，刘永好投资亏约1000万。

茶百道承销费用大约为1.2亿港元，中金公司总持股成本只有2000万元，完全可以无视短期的亏损。

茶百道由80后王霄锟创立于2008年，IPO前，王霄锟直接持股18%，其配偶刘洧宏直接持股5.74%，此外，他们还通过恒生合瑞，持有67.68%股权，穿透后，实际持股为81.21%（如图）。

茶百道本次发行的新股占发行后股本的10%，稀释后，二人合计持股73%，按公司当前189亿港元市值计算，持股市值达138亿港元（约128亿元人民币）。

公司治理上，王霄锟出任执行董事、董事长，刘洧宏任监事会主席，由经理人团队负责日常管理。

茶百道管理团队几乎全部是75后，总经理汪红学最年轻，出生于1992年。2023年7月，茶百道设立员工持股平台同创共进，但其仅持有638万股（占比为0.48%），王霄锟是唯一GP。监事朱明星、副总经理张睿分别持有约23%、7%份额，即约147万股、108万股，上市后均拥有千万身家。

iFinD显示，汪红学持有850.5万股，副总经理戴利持有1750.5万股，均轻松拥有亿万财富，法律及内控总监陈克远持有299.3万股。

现制茶饮主要有两种门派，自营和加盟。自营更容易控制品质，但开店较慢，加盟制可以迅速起规模，利润也较高。

2021年6月，奈雪的茶登陆港股，成为“新茶饮第一股”。茶百道比蜜雪冰城、古茗率先撞线，成为“新茶饮第二股”。

奈雪IPO募资规模约是茶百道两倍。然而，至4月23日收市，奈雪的茶总市值为39亿港元，仅有茶百道的1/5。高估值背后的逻辑是规模的比拼。

2023年，奈雪的茶直营门店营收（茶饮、烘焙和瓶装饮料）合计为47.5亿元，如果将其视为零售额，对应1574家门店，平均每家门店零售额约为302万元。

2020年至2023年，茶百道营收从10.8亿元提升至57亿元，增加428%；净利润从2亿元提高至11.4亿元，增加470%，营收净利润基本同幅度扩张。

同期，奈雪的茶营收从30.6亿元增至51.6亿元，增幅为69%。其2020年至2022年持续亏损，2023年小规模盈利1300万元。

茶百道始终坚持加盟模式，奈雪则以自营模式打天下，现在看起来，新茶饮赛道以加盟制更易于扩张，轻资产模式下能斩获更高利润，市场也给予更高估值。

和奈雪的茶上市3年才实现微薄盈利不同，新茶饮Top4早早实现盈利。喜茶未上市，未有相应数据披露。

2023年前三季度，沪上阿姨盈利3.24亿元，古茗盈利9.9亿元，蜜雪冰城实现净利润24亿元，也是Top4中最赚钱的企业。

茶百道2023年盈利11.39亿元，或和古茗全年相当，明显超过门店规模基本相当的沪上阿姨，也远远超过奈雪的茶（表3）。

国内现制茶饮企业，以加盟制为主流，奈雪也逐渐转变经营思路，开放加盟。至2024年3月末，奈雪共经营1597间直营门店，和2023年末1574家店相比，只净增加25家。同时，其加盟门店提高到205间，和2023年末81家店相比，增加124家或1.5倍。奈雪加盟店主要集中在中低线城市，这也是现制茶饮竞争最激烈的区域。

2021年至2023年末，茶百道加盟门店从5070家增加至7795家，至上市前已达7921家。自营门店则始终没有超过10家。

茶百道向所有加盟店统一提供核心原材料，实际上成为加盟店的独家供货商。其营收以销售货品和设备为主，且以销售货品为主，设备销售收入则是一次性入账，单店设备销售额14万元至15万元之间。

2021年至2023年，其销售货品和设备收入从34.47亿元增加至54.2亿元，占比保持在95%左右的高位。第二大收入来源——特许权使用费及加盟费从1.59亿元增加至2.32亿元，占比大约4%，其他收入占比约1%（表4）。

2021年至2023年，茶百道完成总销量5.97亿杯、7.94亿杯和10.16亿杯，每家门店平均销量为16.32万杯、13.89万杯和14.35万杯，每天订单量是257单、242单和252单，每单零售额28.9元、28.6元和27.4元（表5）。

2021年至2023年，茶百道每家门店平均零售额是273万元、233万元和239万元，门店规模迅速上升，也影响了单店零售额。

2023年，茶百道同比新增加1440家加盟店，购置设备平均开支约15.4万元，贡献营收2.22亿元，则当年“销售货品”金额约52.2亿元，对应10.16亿杯总销量，相当于顾客每喝一杯，会给茶百道间接贡献5.14元，而2022年每杯贡献约为4.81元。

再以2023年每单平均零售额27.4元测算，相当于加盟店每杯支付给茶百道的货品成本（主要为原材料成本）占比约19%（5.14÷27.4）。

2023年，茶百道的特许和加盟费为2.32亿元，相当于每家门店收取费用2.98万元，落到门店平均14.35万杯销量里，一杯还需再支付2毛钱加盟费。此外，加盟商还承担店租、人力成本、水电等刚需费用，自负盈亏。

根据招股书披露，茶百道的直营店毛利率2021年至2023年分别是17.1%、14.5%和11.1%，远远低于加盟门店（35.8%、34.6%和34.6%），2023年，加盟店毛利率是直营店3倍不止。轻资产运营的茶百道因此获得了较高的综合毛利率，2021年至2023年分別为35.7%、34.4%和34.4%（表6）。

以自营店为主的奈雪，尽管销售毛利率更高，2021年至2023年始终在67%以上，但各项费用较高，尤其是管理费用率，2022年超过67%，盈利几乎不可能。2023年，奈雪管理费用率控制在61%左右，最终实现了小规模盈利。

茶百道首日大幅破发，也给积极备战IPO的古茗、沪上阿姨和蜜雪冰城泼了盆冷水，好在各企业现金流较充沛，并保持盈利状态，有更多空间周旋。

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