一周研读｜顺周期与低估值

节前市场已经进入资金驱动的阶段，流动性“新旧置换”推动了市场极致分化。节后机构投资者和散户的集中调仓导致了前期机构重仓股大幅调整，个股快速的下跌导致产品赎回压力加大，资金正反馈效应逆转，加大了短期调整幅度。我们预计在顺周期情绪出现调整时，此轮极致分化后的再平衡过程才会结束。首先，春节休市期间海外大宗商品大幅上涨带动了市场通胀预期，节后投资者集中向顺周期板块和中小市值个股调仓导致机构重仓股大幅调整。其次，我们估计节后至季末新发基金规模在2000亿元以上时才能保持此前的资金正反馈效应，近期机构重仓个股快速下跌打破了这一循环。最后，市场前期极致的分化源于散户“卖股买基”和基民“赎旧买新”共同作用，顺周期板块的脉冲行情打破了此前的极致分化趋势，基金赚钱效应有所减弱，不过一旦顺周期板块出现调整，我们预计市场会重回轮动慢涨的均衡状态。

公募基金抱团并不是2020年才发生的新鲜事，其实早在2007年牛市期间，公募行业就曾发生过重仓个股严重抱团的情况，而且无论是以头部产品的平均资产规模，或是公募整体持有A股占自由流通盘的比例进行衡量，还是比较具体抱团个股的公募持股程度，我们发现2020年公募基金在重仓品种的抱团程度实际上都远远不及2007年的水平。此外，2007年的公募新发和存量产品的申购热潮相较于2020年犹有过之而无不及，大量资金的涌入进一步推升了2007年机构抱团的强度。公募基金的抱团程度对市场大小市值风格存在长远影响，过去15年A股市场小票相对大票的超额收益率与基金平均规模，以及头部基金集聚效应呈现明显的反向特征。另外，基民投机化的特征导致机构化持股的个股并没有抵御市场下行压力，2008年公募持股比例最高的个股平均下跌幅度反而最大。

2021年2月24日，香港财政司司长陈茂波表示，将提交法案调整股票印花税税率，由现时的0.1%提高至0.13%，引发市场大幅波动。新冠疫情下，香港出台一系列减税降费措施支持企业，纾解民困。股票印花税作为重要财政收入之一（占香港整体印花税收入50%左右，政府收入6%左右），拟在此时点提高印花税，主要为缓解日益加剧的财政压力。自1993年以来，香港曾3次（1998年，2000年和2001年）调整股票印花税率，均为下调，都处于特殊历史时期（1998年亚洲金融危机，2000年科网泡沫），但调整后并未改变已有市场趋势。我们认为，虽然上调印花税率对市场交投产生负面影响，但不改变市场趋势。经济复苏，大批“新经济”公司和中概股料将赴港上市，会吸引资金持续流入香港，港币兑美元维持强兑换保证区间，市场调整后将回到新的平衡。

2021年将是“新经济”公司赴港上市的又一大年，大批量新经济独角兽叠加中概龙头的持续回归，料将给市场带来更多兼具稀缺性及长期成长性的优质标的。2020年港股市场IPO较为活跃，带动港股投资者打新热情高涨。2020年全部港股IPO公司的平均上市首日涨跌幅为18.5%，较2019年提升9.7pcts。龙头公司在2020年普遍获得较高的打新收益。展望2021年，我们认为更多中概股回归以及独角兽公司的上市，将进一步提升港股市场IPO的活跃度和打新收益，在策略上我们建议选择优质赛道的大市值龙头公司进行布局。

年初以来美债收益率的快速上行反映了美国新增疫情持续下降、疫苗大规模接种的开启，以及未来财政刺激推出等因素导致的通胀预期上行。但同时，美联储主席鲍威尔在近日国会的听证会上表示目前美联储并未对通胀产生担忧，政策重心仍偏向推动劳动力市场的修复，因此未来美国市场的流动性依然充裕。行业层面，中短期我们仍看好周期行业，包括：1）受益于收益率曲线继续陡峭化的银行；2）油价上行推动盈利修复的能源行业；3）得益于经济重启、未来或推出大规模基建计划的工程机械等。以科技巨头为代表的成长股虽受利率上行以及2020年涨幅较大这两大因素拖累，短期预计延续震荡回调格局，但中长期仍将受益于ETF资金的持续被动配置和盈利/现金流高增推动的巨额回购对估值的支撑。

实际利率上行对当前美股构成风险。1）在美国大规模财政货币政策刺激下，随着疫苗普及加快以及相对有效率提升，我们判断目前美债10年期实际利率的阶段性低点很可能在今年初已经出现。预计年底前美债10年期收益率还有30-40bp的上行空间，至1.7%左右。若实际利率相对低点上升50bp，这将导致美股盈利收益率上升25-60bp，相当于5%-12%的美股跌幅。2）当前美债收益率上行并不意味着美股下行趋势性拐点出现，未来美股股价进一步上涨仍可能通过股息增长率或者盈利增速上修来对冲估值下滑或风险溢价ERP的再次大幅回落来实现，只不过价值股的股息增长率将更受益于经济复苏，其相对投资价值日益凸现。3）通胀预期上行的不同阶段美债利率变化对美股的影响截然不同。2020年下半年，美债收益率的上行更多体现在通胀预期上行，当时美股估值整体偏低，美债收益率上行并没有冲击到美股估值，原因在于经济复苏趋势开启。但是，通胀预期上行到一定程度对美股估值的影响也不小（原因在于通胀预期会影响风险溢价），尤其在后期通胀预期上升到一定程度引发美联储收紧货币流动性预期发生改变时。4）类似上述股票风格变化，欧洲市场价值股占比更高，未来欧股表现可能优于美股，美元指数向上拐点可能尚未到来。

全国两会临近，我们梳理了2016年以来政府工作报告对经济增长、财政货币政策、化解债务问题、进一步对外开放和扩大内需等方面的相关表述，并基于近期政策表态和实际情况对2021年全国两会和政府工作报告做出展望：大概率不设置经济增速目标，宏观杠杆率基本稳定。积极财政和货币政策料均温和退出。宏观债务压力犹存，多措并举化解债务风险。进一步扩大内需和直面人口老龄化。

2020年以来，面对新冠疫情冲击，稳健的货币政策灵活适度、精准导向，以总量适度、融资成本明显下降和支持实体经济的三大确定性应对高度不确定的形势。我国货币政策操作经历了稳定预期应对疫情、支持经济恢复、逐步回归常态、缓解银行负债成本和维稳信用市场以及调整宽松预期回归中性取向几个阶段。现阶段主要维持流动性紧平衡，2020年以来流动性紧平衡时期的特点是DR007的移动平均值略高于OMO7天利率水平，货币政策总体稳健中性，以缩量对冲为公开市场投放的主要特点，公开市场操作中标利率保持不变。在货币政策和资金面均没有显著利好的情况下，债市大概率呈现中性表现。我们认为，当前10年期国债收益率的合适区间或在3%-3.3%。

由于全球通胀预期的升温以及美债利率的快速上行，近期债券市场的情绪偏向悲观，现券和国债期货连续调整。市场悲观时，对于安全边际的讨论更有意义。就目前的状况来看，依然有不少支撑债市的因素存在，包括基本面、资金面以及汇率因素：经济基本面上行的空间料相对有限，较高的汇率水平可能对出口和货币政策的收紧形成一定制约，紧平衡的资金面状况对债市也未必是利空。对标2019年以来的两个利率高点，我们认为长端利率债目前仍然具备一定的安全边际。我们维持10年期国债收益率中性区间3%-3.3%的判断不变，建议逢高配置。

当前经济整体呈供需双强的组合。一方面，在就地过年政策的影响之下，今年春节经济的热度并未有明显回落，无论是餐饮、观影等服务业需求，还是年夜饭等必选消费，其火爆程度与往年春节期间相比毫不逊色，但结合本文分析，今年春节经济虽然火热，却也并非仅仅靠需求侧拉动，事实上，这与地方政府“红包留人”、居民需求集中释放以及价格因素均有一定关系，后续消费高增的可持续性仍有待观察。另一方面，从当前主要城市拥堵指数的角度看，主要城市交通整体快速恢复；再结合高频数据来看，今年的节后复工进展也较为顺利，但就地过年政策更多在于改变复工节奏而非强度。从中长期的角度看，就地过年政策预计难以持续拉动工业企业的产能和利润情况，基于此，后续工业生产的快速修复也可能难以持续。

我们相信蓝筹地产公司是兼具一定成长性和短期业绩稳定性的选择，公募基金的配置仓位有提升空间，板块估值处于历史低位。我们推荐万科（万科企业），保利地产，招商蛇口，华润置地，龙湖集团，碧桂园，金地集团，金科股份，世茂股份，华侨城等公司。

青岛自然资源和规划局官网发布，为落实2021年自然资源部住宅用地供应分类调控工作视频会议及相关文件要求，严格实行住宅用地“两集中”同步公开出让，即集中发布出让公告、集中组织出让活动。全年将分3批次，集中统一发布住宅用地的招拍挂公告，并实施招拍挂出让活动，引导市场理性竞争。

终结行业的内卷化竞争，供给侧改革的最后一块制度拼图。我们认为，三道红线和房贷集中度管理，的确限制了企业恶性加杠杆，但土地市场激烈竞争的制度环境仍有待改革。一旦实行次数限制，集中出让的招拍挂规则，增加土地市场透明度，则更有利于形成市场有序、稳定的竞争格局，减少“地王”出现的频次，稳定优秀企业的盈利水平，推进优胜劣汰。从制度上来说，土地市场的改革可以是行业供给侧改革的最后一块拼图——内卷化竞争将因此结束，真正优秀的房企的稳定性和成长性预计将都有所上升。我们看好房地产板块的投资机会，推荐万科A（万科企业），保利地产、金地集团、龙湖集团、华润置地、碧桂园、旭辉控股集团、金科股份、世茂集团、世茂股份和招商蛇口。

需求端，在整体宏观经济复苏的驱动下，制造业海内外共振上行主线明晰，同时建筑材需求的韧性也值得期待。供应端，碳达峰大背景约束有望带来超预期收缩。我们判断钢铁行业将出现明显供需缺口，行业利润中枢有望显著提升。当前时点我们认为处于低利润、低估值状态的钢铁行业已具备很高的投资性价比，持续重点推荐宝钢股份、南钢股份、三钢闽光，建议关注马钢股份、华菱钢铁。

2020年第四季度至春节前，汽车板块公司股价走势分化显著，乘用车子板块、500亿市值以上公司涨幅中位数分别为34.6%/41.6%，大幅跑赢行业平均水平-9.8%。当前，我们认为板块小市值公司尤其是零部件板块优秀公司价值普遍被低估，重点推荐产品具有全球竞争力，高成长低估值的优质标的，如敏实集团（H）、豪能股份、继峰股份、明新旭腾、银轮股份、贝斯特、阿尔特等。

关注景气细分领域和估值修复的投资机会。云计算、5G与物联网为代表的技术红利逐步释放，ERP、协同办公等垂直SaaS领域加快发展，物联网模组和芯片领域快速增长。中美再平衡之下，半导体设备和制造具备长期景气，在全球供应链具备核心竞争力的消费电子龙头持续向好。而受到美国限制措施影响的运营商、5G设备商等基本面趋势向好，相关影响被市场消化后，有望迎来估值修复。互联网方面，在Z世代布局占据优势的平台型公司，料将迎来新的增长机遇。

中央一号文件在农业生产方面相比于过去主要有三个方面变化，粮食安全问题高度提升、种业首次单独成段表述、生猪养殖政策由短期产能恢复转为长期健康发展。结合当下基本面我们推荐四条投资主线，1）种植：粮食安全问题重视程度提升，推荐受益于农产品价格上涨，公司经营稳健的苏垦农发、中粮糖业等。2）种业：“打好种业翻身仗”首次作为标题写入一号文件，预期转基因玉米商业化政策将稳步推进，转基因种子的推广将使得掌握核心技术的企业充分受益。推荐种业龙头企业大北农、荃银高科、登海种业等。3）生猪养殖：非洲猪瘟疫情反复，高猪价时间预期延长，推荐成本控制得当，出栏量高增的牧原股份、天康生物、中粮家佳康。4）推荐政策持续支持的技术社会化服务、品牌和标准化生产相关的海大集团、圣农发展等。

原油：中期向好，欧美疫情出现明显好转；黑色：需求预期乐观，驱动价格上行；贵金属：短期财政刺激有望落地，通胀预期将支撑金价；预计金价将开启中长期上行，并具备历史高点的基础；基本金属：宽松政策利好全球经济恢复，支撑金属价格加速上涨。

锂精矿市场拐点信号明确，需求保持强劲和供应端出清料将支撑锂精矿价格回到700美元/吨水平。锂精矿价格上涨将对锂盐价格下一阶段上涨形成支撑，同时澳洲矿企和资方对锂资源重视程度提高将使得中国企业获取海外资源的难度加大，原料布局将更多依赖本土资源项目。建议围绕以下两条主线选择标的：1）资源端布局完善，原材料保障能力强，可有效避免锂精矿价格上涨对盈利侵蚀的企业；2）锂价上涨行情下，产能释放确定性高，盈利改善幅度大的企业。推荐盛新锂能和赣锋锂业，建议关注天齐锂业。

全球经济复苏和通胀预期强势共振，铜铝为代表的工业金属价格有望突破2011年高位，预计板块将迎来业绩和估值的双重抬升，有色板块的超级周期还将持续。重点关注以下逻辑：1）铜铝价格突破历史高位，具备铜资源优势的成长型龙头和成本优势的水电铝企业；2）具备铜钴镍业务组合，业绩有望大幅释放的企业：3）战略价值不断提升且受益于经济复苏的稀土和钨钼。核心标的：紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、西部矿业、云铝股份、神火股份、索通发展、厦门钨业，关注五矿资源、北方稀土、盛屯矿业、天齐锂业。

顺周期配置为王，有色板块或持续上行。1）持续关注钴锂、稀土板块走势。钴锂板块建议继续把握两条主线：a）受益于量价齐升，一季度业绩增长确定性高的标的；b）掌控资源，深度受益于价格上涨的矿业标的。稀土板块继续关注三大核心逻辑：1）新能源等下游需求驱动；2）稀土涨价顺周期配置策略；3）国家政策的有力支撑，当前时点重点关注轻、重稀土上游龙头公司。2）持续推荐顺周期成长龙头。与上轮历史高点铜价的走势相比，目前铜价上涨已来到缺口+通胀为核心驱动力的新阶段，综合流动性、供需、库存因素，我们预计此轮铜价有望达到12000美元/吨，且未来两年维持高位。伴随矿业公司估值向资源维度切换和价格高位带来盈利高确定性释放，具备资源优势的顺周期成长型龙头将更具投资价值。

由于下游纺织印染行业需求正在积极复苏，且后续全球消费需求修复预期较为强烈，预计染料产业链有望维持景气向上趋势。当前染料价格正在持续上涨，且料后续有较大概率维持这一趋势，龙头企业具有较大业绩修复预期，我们重点推荐具有较大业绩-价格弹性的行业龙头公司浙江龙盛和闰土股份。

总量控制指标助推供需紧平衡，稀土价格或稳中有进。2月19日两部委联合下达2021年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标，其中稀土开采总量、冶炼分离总量指标分别为8.4、8,1万吨，较上年第一批计划分别增长27%、28%，本次指标上涨符合预期，其中重稀土指标获得近年来首次上调，稀土供需有望维持紧平衡，进一步促进稀土价格维持长牛。再次强调本轮稀土板块长牛的三大核心逻辑：1）新能源等下游需求的中长期驱动，高性能钕铁硼主要稀土原料为轻稀土氧化镨钕、重稀土氧化镝及氧化铽，应用于新能源汽车、风电、节能变频空调、传统汽车等领域，新能源汽车单车钕铁硼用量约3-6千克，是传统汽车用量的约3-5倍，假设2025年全球新能源汽车产量达1200万辆，预测对于钕铁硼需求将达3.6-7.2万吨，将再造一个高性能钕铁硼市场。2）稀土涨价顺周期配置策略，新能源汽车需求即将爆发，我们预计2021年氧化镨钕价格高点或将突破60万元/吨，氧化镝价格高点或将突破300万元/吨，氧化铽价格高点或将突破1500万元/吨，稀土价格有望开启长牛。3）国家政策的有力支撑，《稀土管理条例（征求意见稿）》、《国务院关于新时代支持革命老区振兴发展的意见》等一系列政策逐步推出，有望保障稀土全产业链高质量可持续发展。

需求复苏与油价上行共振，节后部分化工产品跳涨，94%化工产品节后价格上行，其中丁辛醇、丙烯酸酯、MDI、PVC、PC、粘胶短纤、聚烯烃等出现较大涨幅，继续推荐万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星石化等产品价格大幅上涨的顺周期板块龙头公司。此外二线龙头公司有望迎来戴维斯双击，精选三友化工、鲁西化工、恒逸石化、东华能源、神马股份、黑猫股份、苏博特、金石资源等近期产品价格大幅上行，预计“十四五”期间收入规模有望翻番的标的。

Sea Ltd是泛东南亚地区互联网平台龙头，旗下游戏（Garena）、电商（Shopee）、支付（SeaMoney）等业务在泛东南亚地区均处领先地位。目前，东南亚地区整体互联网用户规模为4亿人左右（渗透率约60%），未来仍具较高人口红利，而Sea Ltd作为泛东南亚互联网绝对龙头，有望持续受益。同时，公司与腾讯等成熟互联网公司具备较稳定的股权及合作关系，内容供给及平台发展相对其他公司均具备较强竞争优势，我们长期看好公司的数字经济价值及未来的成长潜力。伴随东南亚移动互联网人口红利的持续释放，Sea Ltd作为泛东南亚互联网绝对龙头，有望长期受益。我们预计公司2020-2022年营业收入为43.4亿/74.3/115.4亿美元，同比增长99.7%/71.0%/55.3%，净亏损分别为143.4亿/96.3亿/29.9亿美元，亏损持续收窄。

新乳业为全国低温领导品牌，聚焦低温&植根西南，通过外延模式向全国扩张。我们认为，低温口感优&营养高，持续受益消费升级。经历近20年发展，公司已积累产品、供应链、渠道、品牌等核心竞争力，并以此为核心构建可复制扩张的并购模型，输出管理、扬长避短、快速扩张，未来望持续受益低温景气，实现大跨步增长。首次覆盖，给予“买入”评级，目标价24元。

风物长宜放眼量，中通的通达系龙头地位已经逐步得到市场认可，而且我们判断价格战拐点有望于年内到来，明年中通将步入业绩稳健成长期，况且行业整合最剧烈的时刻，中通仍然实现近50亿净利。我们调整中通快递归母净利润（GAAP）预测2020/21/22年至45.5亿/47.2亿/58.4亿元（原预测为47.1亿/40.1亿/57.5亿元），对应2020/21/22年EPS预测5.48/5.73/7.14，现价对应PE为43/42/33倍。结合绝对估值法，给予公司年内目标市值2600亿元，维持“买入”评级。

当前强烈推荐中通快递理由：1）此轮价格战，公司业绩表现明显好于其他同行，绝对龙头地位获得市场认可；2）中通优秀管理能力较难被同行模仿，而且公司可以将优秀管理能力稳定复制到其他领域，使得中通全方位取得领先；3）预计价格战拐点年底或者明年初到来，中通明年将步入业绩稳健成长期。

“大吨小标”治理常态化，轻卡单车运力降低，拉动保有量提升。年检新国标新增空车质量检测要求，已上牌的不合规轻卡将无法通过年检，有望产生160万辆的存量更新需求。轻卡行业销量有望迎来快速增长。公司是国内轻卡行业龙头之一，高端车型布局完善，受益于轻卡高端化趋势；同时公司国六产品储备充分，有望抢占下半年国六切换先机。公司皮卡乘商并举，市场份额领先，受益于皮卡解禁政策，且有望引进福特Ranger皮卡国产。公司降本增效持续推进，亏损的重卡业务有望剥离，盈利能力有望显著增强。预计公司2020/21/22年归母净利润分别为5.6/13.5/19.5亿元，对应EPS分别为0.65/1.57/2.26元。考虑到公司业绩处于恢复期，以2022年EPS为估值基准，给予13倍PE估值，对应目标价约30元，首次覆盖，给予“买入”评级。

公司作为功能沙发龙头品牌，践行软体行业大家居战略。FY2020经营亮点：1）内销已取代外销贡献主要成长动能；2）品类拓展成效显著；3）电商渠道表现突出。预计未来三年公司内销仍将延续较快增长，其中线下渠道将加速展店、线上渠道借助品类延伸维持高增；而外销受益海外需求复苏增速有望回升，共同助力公司保持稳健增长。预测2021-2023财年EPS为0.46/0.56/0.67港元。考虑公司行业地位和内销良好增长态势，按2022财年38x PE，对应目标价21.4港元，首次覆盖，给予“增持”评级。

公司是一家专注于肺癌领域的创新型药企，2012年即已获批自主研发的1.1类抗高血压沙坦类新药阿利沙坦酯，展示出强大研发水平。公司研发管线深厚，目前拥有一项已接近商业化、市场空间广阔且竞争优势明显的1类小分子靶向药伏美替尼（销售峰值有望超过50亿元），并广泛布局肺癌领域主流靶点。公司销售团队强大，产品上市后有望快速放量。预计公司的合理市值为208.21亿元，对应目标价46.27元。首次覆盖，给予“买入”评级。

公司业务聚焦电站运营环节，属于行业内较稀缺的光伏纯运营商；集团电站资源储备丰富且光伏行业快速发展，助公司装机快增可期且成长明确，预计2020~2022年公司光伏装机新增340/600/700MW；公司业务模式类似REITs，平价时代来临后电站现金流和利润变得匹配，将推动公司高分红+高质发展的业务模式长期彻底跑通。预计公司2020-2022年归母净利为10.10/12.15/13.90亿港元，对应EPS预测为0.14/0.17/0.20港元，现价对应PE36/30/26倍，参考可比估值及公司特有模式，给予公司2021年40倍目标PE，目标价6.80港元，首次覆盖，给予“买入”评级。

2021年2月23日，公司公告其控股股东拟向华芯晨枫转让5.3%股权，预计华芯晨枫颗依托华登国际在全球半导体产业的投资管理优势有望助力公司中长期发展。聚焦基本面，公司MCU主业受益行业景气上行趋势并在上游供应短缺背景下顺势调价提升盈利能力，同时公司锂电管理芯片已顺利切入品牌客户供应链并开始起量，后续AMOLED驱动IC同样有望取得突破。公司成长逻辑正逐步兑现，维持“买入”评级。

松井股份是国内领先的功能涂料供应商，全球下游市场空间超500亿元。尽管2020年由于疫情、贸易摩擦和下半年客户新品推迟发售拖累公司短期业绩，但我们仍预测环保政策推动、技术研发和产品布局优势将推动公司持续提升手机、笔记本电脑、可穿戴设备及相关配件等强势业务领域的市场地位，并逐步增强乘用汽车、智能家电等领域的竞争优势，长期看好公司成长为具备全球竞争力的国内中高端功能涂料领军企业，预计公司2020-2022年归母净利润分别为0.88/1.48/1.92亿元，对应EPS预测分别为1.10/1.86/2.41元。综合考虑可比公司估值和公司成长性，维持141元目标价，维持“买入”评级，继续推荐。

吉利与沃尔沃整合计划初步落地，双方动力总成业务将进行股权合并，吉利汽车有望长期受益于公司资本运作。沃尔沃与吉利在电动平台上高度协同，沃尔沃电动化进程已率先提速，是欧洲大车企中电动化转型最为顺利的车企，并预期2025年纯电车型达到50%。本文从沃尔沃电动化转型的角度，给出吉利汽车电动化战略的另一个视角。维持吉利汽车“买入”评级。

公司作为国内对标Twilio的SaaS企业，是唯一能够提供全套基于云通讯解决方案的厂商，业务从CPaaS到全行业覆盖，如今CC、UC&C成为公司业绩新增长点。标的具有较高的稀缺性，未来有望凭借先发优势及完善的产品布局保持领先地位，在不断打磨产品厚度的同时，推动业绩的持续增长。首次覆盖，给予“增持”评级。

注册制改革以来，资本市场基础性制度不断完善，投融资效率提升，股票市场交投活跃度和融资规模处在历史高位，为证券行业发展提供历史性机遇。展望2021年，传统业务内卷化，科技能力亟待提升，外资投行抢滩中国市场，人才和资本竞争加剧等问题，也对行业发展提出了新的挑战。我们就此提出证券行业2021年度十大展望。

展望一：商业模式转型，惟创新者行稳致远。展望二：注册制改革促进投行寡头格局。展望三：万亿交易额有望成为新常态。展望四：信用减值不再是吞噬利润的黑洞。展望五：首批科创板跟投项目解禁，超150亿浮盈逐步兑现。展望六：基金投顾成为财富管理突破口。展望七：外资开放既是挑战也是机遇。展望八：打造一站式全球投资服务平台。展望九：以并购重组推进供给侧改革。展望十：以顶层战略为驱动，实施全面数字化转型。

电动智能供应链在经历了过去几年的发展后已逐渐成熟，为新进入者造车奠定了制造基础，近期以百度宣布入场造车，其他几家科技巨头被媒体报道将入场造车，若报道属实，或将加速行业扩容。预计行业在未来2-3年将迎来一批以科技巨头为主的新玩家，行业扩容将明确利好智能电动产业链，建议投资者把握三条主线。1）电动产业链：宁德时代、恩捷股份、亿纬锂能、三花智控、璞泰来、赣锋锂业、德方纳米等；2）汽车电子和智能座舱产业链：华阳集团、德赛西威、伯特利、耐世特、保隆科技；3）新巨头绕不开的传统零部件供应商：拓普集团、福耀玻璃、敏实集团、中鼎股份、星宇股份。

巨头倾全力布局社区团购主要基于增量用户价值以及O2O生活场景的延伸，尤其在互联网行业快速内卷化过程中，社区团购是介于商品电商和本地生活之间的兵家必争之地。模式诞生初期美团、拼多多凭借各自在线下运营能力或流量端优势快速跑马圈地，为获取交易规模的脉冲式增长也支付了大额资本性支出作为代价，预计补贴和竞争加剧将导致经营业绩呈现大额亏损。但从更长的时间维度来看，高确定性的规模增长料将为市场创造出更大的想象力和估值空间，市场对美团、拼多多在用户增量和生态价值延伸上将更加充满信心，对平台长期变现能力提升和护城河的巩固也将给予更加乐观和充分的预期。我们看好以美团为代表的本地生活平台，和以拼多多为代表的电商平台在社区团购领域的长期竞争潜力。同时对兴盛优选、十荟团等区域性社区团购龙头保持密切关注。同时，社区团购是微信生态下的零售模式，交易空间的打开料将使平台高确定性受益。

互联网贷款业务监管框架进一步完善，有助降低金融系统风险，提升金融系统稳定性。金融科技实力强、客户资源禀赋突出的银行，以及稳健合规经营、客户基础深厚、生态建设完善的互联网企业有望在变革下转型发展，升级商业模型。

生物质能发电正进入补贴周期缩短和竞价新阶段，其中农林生物质项目开发经济性大幅下降，但垃圾发电受影响较小且可通过调处理费、提升热值、打通产业链等有效对冲政策冲击。从NPV角度看近期焚烧发电公司股价调整已充分反映政策影响，垃圾发电预期最悲观时点已过，且长期看新政有助加速龙头扩大其竞争优势，推荐瀚蓝环境、绿色动力、上海环境、高能环境、粤丰环保、光大环境、海螺创业等。

2021年浮法玻璃行业高景气有望持续。供给端：新增产能被严格控制，“僵尸产能”无力复产，现有产线将进入新一轮冷修周期，叠加存在浮法产线转产超白玻璃的情况，即使年内复产产线较多，预计有效供给增量仍然有限；需求端：浮法玻璃的需求主要来自房地产、汽车行业，这些行业2021年需求恢复均具有高确定性，叠加产品结构升级，单位玻璃使用面积增加料也将带动玻璃需求；库存来看，目前库存水平基本反映行业需求。虽然节后库存相对处于高位，但是各地浮法企业仍有提价情况，表明行业协同性不断提升，“水泥化”趋势更加明显，竞争格局改善。未来在“碳中和”目标下，行业环保要求料将进一步提升，排放不达标的中小企业将会加速出清，行业集中度有望继续提升。重点推荐旗滨集团、信义玻璃，建议关注中国玻璃、南玻A、洛阳玻璃。

资金面宽松、全球通胀预期下，木浆期货价格带动现货价格上涨，进而带动成品纸价格上涨。预计本轮木浆行情有望持续至Q2，下半年持续性需看后续需求改善幅度。维持行业“强于大市”评级。建议关注晨鸣纸业（木浆自给率90%，现金流改善&资产优化业绩弹性大）、太阳纸业（管理优秀、文化纸量价齐升）、玖龙纸业（箱板纸龙头，具备规模&原料优势）、博汇纸业（白卡高景气、APP协同）、中顺洁柔（12个月木浆备货，线上经营能力强、高端产品占比高）、维达国际（线上占比最高、持续推进品牌高端化）。

2月23日国资委召开新闻发布会表示将聚焦战略安全、产业引领、国计民生、公共服务等功能，加快国有资本的布局优化和结构调整，并考虑加大对国防军工等领域投入，补齐供应链短板，推动创新资源整合协同和解决央企间重复建设问题等四个方面改革内容。我们认为改革将支撑军工行业基本面向好，驱动军工资产加速整合。建议关注“产业拐点”明确的细分领域，以及具备改革空间标的投资机会。推荐：军工电子：鸿远电子、火炬电子、睿创微纳；航空零部件：中航重机、北摩高科；军工新材料：中航高科。同时推荐具备改革空间、有望通过重组整合、股权激励等途径实现“提质增效”的标的：航天电器、中航电子。

疫情波动叠加原地过年影响，预计2021Q1公司本线、跨线收入下降17.4%、7.6%，料实现净利润1.1亿。2021年运行图有望迎来结构性优化，增开北京-上海本线高铁列车，京福安徽协同效应逐渐显现。根据公司公告，我们调整预测2020/21/22年EPS预测 0.07/0.19/0.25元(原预测值0.08/0.23/0.27元)，料3月本线旅客周转量将迎快速恢复，京福安徽协同逻辑进入兑现期叠加票价弹性，维持至2025年业绩200亿左右判断，2022~25年业绩CAGR或18%，中期合理市值5000~5500亿左右，建议及时布局。维持 “买入”投资评级。

大兴机场建设可类比第三次产能扩建，料转场前南航和东航(剔除京沪线)在首都机场内线旅客吞吐量约2400万，转场驱动未来5年旅客结构优化产生α，料2023~25年国际旅客吞吐量CAGR12.2%，远高于2015~19年的5.3%。在未来无重大资本开支和航线结构持续优化背景下，预计公司2021年开始将迎来长达5年以上业绩高增长期，中期合理市值达600亿港币，年化收益率15%。调整公司2020/21/22年EPS预测为-0.34/0.16/0.43元（原预测0.05/0.22/0.42），2025年公司有望实现35亿利润，按照疫情前5年估值中枢16~17X。

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