【国金宏观边泉水团队|大类资产周观察】美元指数短期见底了吗？

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◾  美元指数短期见底了吗？我们认为，美元指数大概率短期触底（这里短期指的是3-6个月左右的时间框架）。在短期的这个分析框架下，影响美元指数的主要驱动因子在于市场对美欧货币政策边际宽松程度的变化。那么，美元指数是否见底的关键就在于“市场认为美联储的宽松程度会比欧央行更大吗？”。首先，影响市场对美欧货币政策预期的关键因子在于疫情对经济的影响。在7月的FOMC会议上，美联储释放超预期的鸽派信号的一个主要原因就是美国疫情出现了“二次爆发”的迹象。但是，最近几周，新增确诊病例人数再度开始下降；而且，疫情“二次爆发”对美国经济的冲击也远小于首次爆发。所以，后续美联储边际上进一步扩大宽松的概率其实已经很低了。第二，美债收益率进一步下行空间有限。利率平价理论对短期汇率波动的解释性相对较高。从实际利率的角度来看，美国实际利率在过去几周下行幅度较大（通过美国10年期TIPS债券收益率观察的实际利率在上周五降至-1.08%的20年低点），这不但导致美元指数下行，也推升金价大幅上行创出历史新高。但实际利率进一步下行的空间或已相对有限。一方面，美联储货币政策不会加码宽松，意味着名义利率进一步下行空间有限；另一方面，通胀预期上行仍受制于需求的恢复进度，目前来看，这点尚不容乐观。第三，美国信用利差大幅收窄。当前美债收益率大幅下行与上次疫情爆发有很大的一个不同，也就是信用利差是大幅收窄的。这意味着美国信用债收益率降得更多、信用状况反而是在改善的。那么，未来美国经济的恢复速度可能是较快的（因为信用状况的改善会带来信心和需求的快速改善）。综合来看，我们短期对美元指数下行保持谨慎，反而建议防范美元指数快速回升。

◾  金银价格的短期高点出现的概率进一步上升。金价高点是否已经在上周五出现难以判断，但是短期来看，上行空间已经小于回调空间。金银价格高点的确认，需要看到美联储货币政策的二阶拐点确认，即实际利率见底回升。尽管上周银价涨幅高于黄金，但驱动实际利率下行的主要因子却是名义利率下行（上周美债收益率下行幅度较大）。那么，银价上行幅度较大的原因可能更多在于交易层面，即白银的贝塔属性高于黄金。未来看，虽然美国经济幅度的力度低于预期，但是疫情对经济幅度的影响开始削弱，美联储进一步宽松的概率已经很低，也就是说，美国货币政策二阶拐点显现的概率在进一步上升，美国实际利率短期见底的概率在上升。

◾  A股的分化反映风险偏好的回落。上周，估值较高的中小创有所回落，估值较低的上证上涨。表面来看，是风险偏好回落导致的估值下杀；从背后原因来看，是内部的货币宽松预期降温和外部的中美对抗升温共同作用的结果。

◾ 展望后市，我们认为，短期来看（1-2周的时间框架），美国实际利率将逐渐见底回升，中债收益率进一步上行空间不大，美元指数见底概率上升，人民币汇率相对稳定，金银价格高点出现概率进一步上升，A股维持震荡概率较高，工业品价格小幅回调概率加大。

风险提示：中美之间出现更大的冲突对抗导致全球需求再度出现回落；货币和财政政策的宽松力度不及预期；疫情再度出现超预期的加重。

国金宏观边泉水团队