鞍钢股份(000898)：共和国钢铁摇篮，产量再破历史新高

以板材为主业，原燃料供应稳定

公司产品种类、规格较齐全，形成了以板材为主导，管、棒、型、线适度发展的产品结构，可生产700多个品种，25000多个规格的钢铁产品，主要应用领域为汽车、家电、船舶、铁路、机械、航空等行业。其中，板材营业收入占比达80%，包括中厚板、冷轧板、热轧板。

三大基地协同联动，产量突破新高

公司拥有三大生产基地，包括鞍山基地、鲅鱼圈基地以及朝阳基地，共有炼铁产能2600万吨，炼钢产能2830万吨，轧钢产能2777万吨。公司注重系统协同联动，加强鞍营朝三地产线生产互动，上下工序密切配合，刚性衔接，快速反应，近5年产量规模保持高水平运行，实现了公司整体生产的稳定和高效，2018年、2019年铁、钢、材产量均创历史新高。2019年生产生铁、粗钢、钢材同比增长4.32%、3.78%、5.34%，销售钢材2,591.61万吨，同比增加7.54%，实现钢材产销率为101.95%。

盈利预测与投资建议

我们预计公司2020—2022年实现营业收入1145.2、1259.2和1384.7亿元，归母净利润分别为19.6亿元、36.5亿元和40.1亿元，对应的EPS将分别为0.21元、0.39元和0.43元。 

风险提示：钢材需求不及预期、原料价格超预期上涨

一、鞍钢股份：主业板材，三大基地联动产量破新高

1.1 历史沿革：经历多次变革的共和国钢铁长子

鞍钢股份鞍钢是新中国第一个恢复建设的大型钢铁联合企业和最早建成的钢铁生产基地，被喻为“中国钢铁工业的摇篮”、“共和国钢铁工业的长子”。前身为鞍钢新轧钢股份有限公司，由鞍钢集团公司作为发起人于1997年5月8日成立。公司于1997 年分别在香港联合交易所和深圳证券交易所挂牌上市。

2003年公司与德国蒂森克虏伯钢铁公司合资建立汽车钢公司。2006年初，公司收购母公司鞍山钢铁集团的子公司鞍钢新钢铁有限责任公司100%的股权。同年10月鞍钢新轧正式更名为鞍钢股份。2018年9月，公司收购鞍山钢铁集团持有的朝阳钢铁100%股权。

鞍山钢铁集团有限公司成立于1949年7月，其前身是建于1917年的鞍山制铁所。1948年12月，鞍山钢铁公司作为新中国第一个钢铁联合企业正式成立。1992年12月成立以鞍山钢铁公司为核心的鞍钢集团。1995年12月，鞍钢集团更名为鞍山钢铁集团有限公司。1999年12月1日，鞍山钢铁集团列入中央直接管理，并于2005年2月成为国有资产投资管理主体。2010年5月20日，鞍山钢铁集团与攀钢集团实行联合重组，新设立鞍钢集团有限公司作为母公司，由国务院国资委履行出资人责任。

1.2以板材为主业，原燃料供应稳定

板材比重达80%，应用领域广泛。公司主要产品涵盖了热轧板、冷轧板、镀锌板、彩涂板、中厚板、大型材、重轨、线材、无缝钢管、冷轧硅钢等。公司产品种类、规格较齐全，形成了以板材为主导，管、棒、型、线适度发展的产品结构，可生产700多个品种，25000多个规格的钢铁产品，主要应用领域为汽车、家电、船舶、铁路、机械、航空等行业。冷轧家电用钢、铁路造车用钢销量列国内首位，汽车、核电、石油石化、家电、集装箱用钢、电工钢等一批高技术含量产品已成为名牌产品，船板和铁路钢轨新品种及钢轨生产技术的研发达到国际领先水平，深海高压油气输送用高强厚壁管线钢等系列产品技术工艺水平处于行业领先地位，并拥有我国首个海洋装备用金属材料及其应用国家重点实验室。公司品牌有较高的知名度和信誉度，铁路用钢、集装箱用钢板和造船板保持“中国名牌产品”称号。

原燃料自给率高，供应稳定。公司钢铁原材料端铁矿石供给充足，焦炭自给率超过90%。公司股东拥有铁矿资源88亿吨，铁矿处理能力6500万吨/年。公司资源获取路径稳定，38.49%的原材料和30.01%的辅助材料从股东和关联方采购，且公司与山西焦煤集团等重点煤炭企业签订长期协议，煤炭供应稳定。

布局沿海，积极提高产品竞争力。鞍钢股份主要生产基地处于经济活跃度偏低、发展态势欠佳、增长动能欠缺的东北地区，钢材需求相对低迷，冬季需求犹为不足；大量产品需运往关内，特别是华东、华南地区，运距远、物流成本高，影响产品竞争力。目前鞍钢股份加强在东北核心区的销售力度，并依托初步形成的多基地布局、沿海布局和国际化经营的态势，不断拓展发展空间，在一定程度上弥补了地域布局的不足。公司近年新项目鲅鱼圈生产基地位于辽宁省营口市，临渤海，可降低物流成本。

1.3三大基地协同联动，产量突破新高

鞍钢股份作为规模仅次于宝钢和河钢的国内第三的板材龙头，拥有三大生产基地，包括鞍山基地、鲅鱼圈基地以及朝阳基地，共有炼铁产能2600万吨，炼钢产能2830万吨，轧钢产能2777万吨。公司注重系统协同联动，加强鞍营朝三地产线生产互动，上下工序密切配合，刚性衔接，快速反应，近5年产量规模保持高水平运行，实现了公司整体生产的稳定和高效，2018年、2019年铁、钢、材产量均创历史新高。2019年生产生铁、粗钢、钢材同比增长4.32%、3.78%、5.34%，销售钢材2,591.61万吨，同比增加7.54%，实现钢材产销率为101.95%。

鞍山生产基地是指鞍钢集团有限公司东部老区1,100万吨和西部新区500万吨精品板材基地的统称。基地已经建成了具有世界先进水平的焦炉、高炉、冷轧、镀锌、彩涂板、冷轧硅钢生产线，形成了从热轧板、冷轧板、冷轧硅钢到镀锌板、彩涂板的完整产品系列。西部500万吨钢精品板材基地项目包括炼铁、炼钢、连铸、热连轧、冷连轧等为一体的短流程生产线。基地主体装备及工艺技术达到国内先进水平。低成本高炉炼铁技术、炼焦用煤快速选择技术、转炉超纯净钢生产技术达到国内先进水平；轧钢各产线，整体处于国内行业先进水平，其中1700中薄板坯连铸连轧板卷生产技术、自主集成的冷轧宽带钢生产工艺技术、自主研发与应用的冷轧机板形控制系统核心技术达国际先进水平。 

鲅鱼圈生产基地于2009年投产，每年可生产生铁493万吨，钢500万吨，钢材488万吨。基地装备、工艺均已达到世界先进水平，设备大型化、流程连续化、参数模型化、操作自动化、管理信息化、信息数字化。1580热轧生产线采用多项国际领先的尖端热轧技术，同时配置定宽压力机、热卷箱和7架连轧机组；5500线是目前世界上最大宽厚板轧机之一。 

朝阳钢铁基地于2010年投产，拥有能源动力、焦化、烧结、炼铁、炼钢、轧钢以及原料仓储、铁路运输等公辅配套设施设备。拥有1座综合原料场，2座50孔6m焦炉以及干熄焦等配套设施，1台265m2烧结机，1座2600m3高炉，2座120t顶底复吹转炉及精炼装置、2台单流板坯连铸机，1条1700ASP连轧生产线，3台10000m3/h制氧机，1座容量为3×25MW的热电站，以及供电、供排水、燃气、热力石灰、运输等配套设施。朝阳基地已形成年产生铁200万吨、钢坯205万吨、钢材200万吨的生产规模，2019年营业收入87亿元，净利润8.2亿元。

鞍钢蒂森克虏伯汽车钢有限公司由公司与德国蒂森克虏伯钢铁公司共同投资建设，并于2003年12月建成投产，投资双方各占50%股份。主要产品为热镀锌及合金化钢板材和带材产品，有产能为80万吨的镀锌钢板生产线。公司产品定位为高端汽车板，主要客户为奔驰宝马等德系和国内高端汽车。2019年汽车行业不景气，再加上2020年一季度受疫情影响，公司经营业绩有所下滑。

二、财务情况：收入总体稳定，费用端控制良好

2.1 收入端：收入总体保持稳定

2016年以来供给侧改革有效实现去产能，改善钢铁行业供需不平衡困境，钢铁行业得到持续性修复，公司营业收入总体实现增长。近三年营业收入增长率分别为45.66%、24.73%、0.41%，归母净利润增长率分别为247.49%、41.70%、-77.87%。2019年，中国国经济经济增速放缓，国内汽车、家电、房地产等下游产业对钢材需求降低，钢材产品需求呈下降趋势，钢材价格低位运行，影响钢材价格同比下滑；受需求影响，原料价格同比上涨明显，购销两端双重挤压，钢企利润空间收窄，利润水平同比下滑。

从业务结构来看，冷轧板、热轧板的营业收入占比均为30%左右，中厚板占比15%，其他业务比重约为20%。冷轧板的利润贡献率从2015年的60%下降至2019年25%，热轧板的利润贡献率从2015年的-1%上升至2019年的45%。

2015年以来，公司各类产品的营业收入、营业利润总体得到恢复性增长，2019年营业收入基本零增长，营业利润大幅下滑至2016年水平。

2.2 费用端：降本增效卓有成效

从费用来看，公司降本增效工作卓有成效，2015年以来期间费用占营业收入比重由10%降至5%。其中管理费用总体呈下降趋势，销售费用随着公司营业收入增长而增长。

三、盈利预测与估值分析

核心假设：2020年受疫情影响，今年公司部分订单会受影响，预计今年利润与去年大体持平。明后两年预计随着海外供给恢复铁矿价格大幅下滑，公司利润恢复到往年均值水平。

我们预计公司2020—2022年实现营业收入1145.2、1259.2和1384.7亿元，归母净利润分别为19.6亿元、36.5亿元和40.1亿元，对应的EPS将分别为0.21元、0.39元和0.43元。 

风险分析

钢材需求不及预期、原料价格超预期上涨