理工环科（002322）:优布局环保能源，迎风口双轮驱动

1.电力龙头转型环保，业绩实现多点增长

1.1.公司简介

宁波理工监测科技股份有限公司成立于 2000年12月，2009年12月在深交所中小板成功挂牌（股票代码：002322.SZ，股票名称：理工监测），成为国内电力设备在线监测行业首家上市公司。

公司发展经历了从能源领域向环境领域的拓展。公司设立之初，主要从事于变压器色谱在线监测系统（MGA）的研发和销售，市占率稳居国内第一。2014年受到国内经济的下行的影响，MGA业务出现了下滑，随后公司通过一系列并购进行了战略调整，2015年公司通过收购尚洋环科以及博微新技术，切入生态环境监测和电力信息化技术领域；2016年收购碧蓝环保，拓展了土壤修复业务，完成了从设备制造商转向数据提供商，从系统集成与销售转向运营与服务，从能源领域拓展到环境领域的多重转变。

能源与环保板块齐头并进，成为公司发展的双轮驱动。能源板块主要包括智能电网在线监测业务以及电力信息化业务。公司的电力在线监测产品全面，生产研发起步早技术领先并且具有规模优势。电力信息化业务主要依托公司收购的微博新技术，其电力工程造价软件市场占有率超80%，目前正进军电力工程系统集成业务和电力工程设计与造价咨询业务领域，拓展延伸业务链条。环保板块主要包括生态环境监测以及土壤修复业务。尚洋环科是国内领先的地表水监测企业，发展强劲。全资子公司碧蓝环保拥有土壤修复核心技术，未来将继续推动土壤治理与修复产业发展。

公司股权结构清晰，前期中民投战略入股。截止2018Q3，宁波天一世纪投资持有公司31.82%的股份，是公司第一大控股股东，董事长周方洁持有宁波天一40%的股份。2017年9月5日，中民投旗下孙公司嘉旨投资通过持有宁波天一30%的股份间接持有公司。此外董事长周方洁还直接持有公司4.68%的股份，第二、第四、第五大股东分别是公司董事朱林生、董秘李雪会以及副总伍卫国，分别持有5%、2.74%以及2.07%的股份。

1.2.公司业绩表现

公司转型收效良好，业绩恢复增长。2013年由于许多小型厂商低价竞标恶意竞争，国家电网停止了对于智能变电站监测系统的存量项目统一招标，加之宏观经济的下行，2014年公司业绩出现大幅下滑。2015年公司开始坚定转型，通过收购尚洋环科和博微新技术，切入环境监测和电力信息化领域，改变了原有单一电力系统监测的业务模式。当年营收和归母净利润同比增长分别达到了129.71%和75.22%。2016年公司通过收购碧蓝环保切入土壤修复领域，进一步拓展了业务版图，构建了能源与环保两大主业板块。2017年受到博微新技术营改增定额发布推动软件集中换版以及电力软件较高毛利的的影响，2017年营收和归母增速分别达到了22.49%和83.72%。2018年公司全年实现营收9.96亿元，同比增长18.30%；归母净利润2.57亿元，同比减少8.08%。营收增长主要由于水质监测和剔除营改增后电力软件业务发展良好，利润下降主要原因是进行商誉计提减值准备和回购分红导致财务费用增加等。19年一季度实现营收1.37亿元，同比增长53.36%；归母净利润0.37亿元，同比增长166.07%，业绩增长迅速的主要原因是环境监测业务继续保持大幅增长，电力信息化业务中软件销售同比稳中有升以及公司加强了应收账款的管理。

水质监测业务增长迅速，与电力信息化业务提供公司主要营收来源。分项业务来看，水质监测增长较快，2018年营收同比增长达119.85%，占营收比已经由2017的16.19%快速上升至2018年的30.05%。电力软件销售营收占比仍保持第一的位置，但从2017年的41.15%下降至2018年的32.46%，两项业务为公司提供了主要的营收来源。

公司财务指标良好，负债率较低，现金充足。2018年一季度公司毛利率以及净利率分别为57.95%和25.78%，剔除2017年受营改增导致毛利达97.84%的电力软件销量增加，而带动毛利和净利整体增加的影响，公司毛利及净利呈逐年平稳上升趋势，19年一季度毛利率和净利率有所提升，分别为68.45%和26.83%。同时公司期间费用率管控良好，2018年为29.42%同比下降了1.82pct。公司负债率较低，截止2018年年底仍只有17.15%，同期在手现金4.96亿元，现金流良好，抵抗风险能力强。

2.高瞻远瞩，收购碧蓝重点布局土壤修复

2.1.“土十条”及《土壤污染防治法》出台，叩开土壤修复市场大门

“大气十条”、“水十条”以及“土十条”相继发布，构建我国新阶段环保治理完整的线路图。回顾我国近十年来的环保治理历程，2013年“大气十条”的发布具有标志性意义。2013年1月北京雾霾天气事件中PM2.5无论在在浓度、还是持续时间上都突破了历史记录，其单日小时最高浓度突破了1000 µg/m3，当月的雾霾日更是长达25天，在2013年3月后的一年中，北京连续3天以上能见度小于3千米的严重雾霾污染共出现了18次。在1月的雾霾事件发生之后，污染防治与节能减排的政策密集发布，包括针对水泥、钢铁等“两高一剩”行业的污染防治技术以及交通运输、节能环保的节能减排等政策。2013年6月14日，国务院召开常务会议确定部署大气污染防治十条措施，包括严控高耗能、高污染行业，强化节能环保指标约束，推行激励与约束并举的节能减排新机制，用法律、标准“倒逼”产业转型升级，建立京津冀、长三角、珠三角等区域联防联控机制，将重污染天气纳入地方政府突发事件应急管理等；9月《大气污染防治行动计划》（简称“大气十条”）被誉为“我国有史以来最为严格的大气治理行动计划”正式发布，标志着我国环保治理新阶段的开始。随后在2015年4月和2016年5月《水污染防治行动计划》（简称“水十条”）和《土壤污染防治行动计划》（简称“土十条”）的相继发布，按照大气、水和土壤构建了新一轮完整的环保治理路线图。

防治法案修订制定，完善政策法律体系。在“大气十条”发布后一年，2014年9月全国的PM2.5的月均浓度同比下降了21%。在获得良好治理效果反馈后，2015年、2016年“水十条”、“土十条”相继发布，发布频率明显加快。同时，大气、水以及土壤防治相关的法案也进入了修订和制定，2015年、2016年在原《大气污染防治法》和《水污染防治法》基础上的修正案先后发布。由于土壤污染的隐蔽性、滞后性，我国土壤防治的立法一直空缺，欧美等发达国家的土壤立法也较大气和水晚十几年，在2018年我国首部《土壤污染防治法》也推出。三部配套法案的先后推出为相关治理工作的推进提供了完善的法律保障。

地方政府积极响应，各地“十条”陆续发布。在我国现行体制下，政策的传播主要按照自上而下的模式进行，中央发布后各地方政府响应速度决定了政策的有效执行进程。我们统计了“大气十条”以及“水十条”发布后，各个省级行政区各自的“十条”发布情况，“土十条”和《土壤污染防治法》情况略有不同，我们在下文详细描述。除港澳台共31个行政区域，其中广西的“大气十条”于2018年发布，江西的“水十条”于2017年发布，与其他省份间隔较远将其剔除。“大气十条”于2013年9月发布，在这之前的7月山东省已经提前发布了《山东省2013-2020 年大气污染防治规划》，这是因为2013年年初山东青岛为了应对雾霾天气，创新制定了《青岛市大气污染综合防治2013年行动计划》提出了多种应对雾霾的措施方案，这一方案随后被山东省和国务院高度认可，并影响了后来“大气十条”的制定。在“大气十条”发布的当月就有6个地方政府发布了地方版的“大气十条”，在随后的6个月中，发布数量快速上升达到27个，并在2014年5月集中发布完毕，共历时8个月，地方对“大气十条”的集中高速响应也反应了当时各地对大气污染治理的迫切。2015年5月“水十条”发布，在发布后的6个月中只有2个地方政府响应，随后在2015年11月至2012年2月这3个月中响应数量急速上升至27个，最终在2016年5月发布完毕，共历时12个月。整体来看，基于2013年大气污染的严重性与直观性，各地政府在大气政策响应上明显高于水质，但是两者总体历时都没超过一年，体现出了地方政府对环保政策的重视。

伴随着各地对环保政策的快速响应，环境污染治理固定资产投资完成额保持了高速的增长。从时间维度上来看，自2013“大气十条”发布到2014年各地方政府迅速响应后，2015年开始我国的环境污染治理固定资产投资完成额保持了高速的增长，2015至2017年同比增速分别为33.89%、45.19%及25.30%，远高于同期全社会固定资产投资完成额名义同比，三年分别为9.80%、7.90%和7.00%。分类别来看，大气污染治理率先发力，2015年同比增速为30.93%，而在“大气十条”考核的前一年2016年同比增速达到了72.93%，2017年同比为5.80%，至此大气治理第一阶段告一段落。“水十条”发布较“大气十条”晚两年，同时考核期为2020年，目前来看仍旧保持了较高的增速，2015年至2017年同比增长分别为41.63%、44.04%和27.72%。

“大气十条”、“水十条”的发布不断刺激着上市公司的营收增长。除去对环保投资的影响以外，我们还将重点关注上市公司的大气和水污染治理相关业务的营收进行了梳理。由于2013年严重的雾霾天气，受益于各地政府对污染控制的迫切期望，上市公司大气污染治理营收出现了较快增长，同比达到了41.04%；同时当年“大气十条”发布，随后2014年各地治理方案推出落实具体治理工作，在2015年上市公司的营收再次实现高速增长，同比增长达32.55%；2017年随着大气治理一阶段的结束，营收增速降至8.69%，同年年底大气污染治理二阶段“蓝天保卫战”开启，2018年各地政府仍处于响应布局阶段，上市公司大气污染治理的整体营收仍旧处于8.69%这一较低增速。水污染治理业务的营收增速也表现出了与大气相似的相关性，从时间上来看“水十条”于2015年发布，2016年各地完成了工作部署，2017年上市公司营收出现快速增长，增幅达38.26%，2018年虽然有所回落，但在“河长制”治水工作的强力推进下，但仍旧保持20.56%的增速。

环境监测作为治理工作的“先行者”和“指向标”，与环保政策保持着较高的相关性。与大气和水质污染治理相似，上市公司环境监测业务的营收在“大气十条”和“水十条”发布后也表现出了较好的相关性。2013年至2015年上市公司营收由于大气治理带来了高速增长，增速分别为52.95%、30.15%和42.22%；2016年由于大气治理即将收官以及地方“水十条”仍在发布，营收增速较低只有4.92%；但是2017年由水质监测需求的开始再次带来了营收的高速增长，同比增长为25.00%，并且因为“河长制”治水工作的推进，作为治理的先行指标体系建设，该项业务的营收2018年增速持续上升至31.88%。

总体来看，作为新阶段环保治理的主线政策，“大气十条”、“水十条”的发布有效的刺激了相关领域的投资加大，同时带动了上市公司相关业务营收的高速增长。

土壤污染性质特殊，“土十条”及《土壤污染防治法》最后推出。“土十条”以及《土壤污染防治法》作为新一轮环保主线最后发布的政策与法规，与大气和水方面有着区别。从土壤污染的成因、特点以及治理来看，首先，土壤污染是由大气和水污染排放后，长期沉淀和累计在土壤中导致的；其次，在污染的特点上，土壤污染有着滞后性、隐蔽性以及特异性等特点，在直观认知上较空气与水有难度；最后，在治理上，宏观上的土壤的治理需要大气与水污染治理的先行。因此，“土十条”最后发布，并且土壤立法也较大气与水晚了近20年。

政策推进仍保持高速，上市公司营收增速较快。从政策执行情况来看，各地仍旧保持着较高的执行力，“土十条”发布后11个月各地政府就响应完毕。从上市公司营收来看，目前A股只有高能环境、永清环保、博世科以及理工环科四家公司参与土壤修复业务，2016至2018年保持着54.98%、72.75%以及44.75%的高增速，“土十条”的发布也带动了上市公司业绩的高速增长。但从营收规模以及参与企业数量上来看，土壤修复与大气和水仍存在着数量级的差距。

土壤修复未来空间巨大，“土十条”实质已叩开市场大门。“土十条”发布之后多方对土壤修复的市场规模进行了测算， 2018年初中国环联在对多方信息进行统计后，预计我国土壤修复潜在的市场空间约为52200亿元。从市场情况来看，目前整体规模仍较小，但自“土十条”发布后上市公司营收保持了高速增长，市场的大门已被叩开。

《土壤污染防治法》实施，防治基金将带动修复市场快速释放。今年年初《土壤污染防治法》正式实施，法案的实施对我国的土壤污染防治工作有着重大的意义，法案落实了土壤污染防治的政府责任，确立土壤污染责任主体，建立土壤污染风险管控和修复制度以及土壤污染防治基金制度。其中土壤污染防治基金的设立对大量的历史遗留污染土壤的修复将起到强力的推动作用。对比美国在1981年设立针对土壤修复的超级基金（super fund）我们可以发现，在基金设立的前7年，基金的规模保持了高速增长，CAGR高达73.89%。随着我国土壤防治基金的设立以2017年开始的新一轮土壤污染状况调查的推进，我国的修复市场也将迎来高速增长。

2.2.土壤实际污染情况严重，土壤修复刻不容缓

土壤污染较为隐蔽，导致危害影响恶劣。与大气污染、水污染具不同，土壤污染具有两大特点：一是隐蔽性，大气和水污染比较直观，人体感官可以直接感知，但是土壤污染必须通过仪器设备采样检测后才可知晓；二是滞后性，土壤污染不会很快显现，根据国际经验一般都要经过十至二十年之后才显现出其危害。以上特性导致了土壤污染在一段时间内未受到公众的关注，伴随着“儿童血铅超标”、“镉大米”以及“常外有毒校园用地”等一系列土壤污染导致的安全事件的曝光，公众对土壤污染的担忧日益增加。

土壤污染情况总体不容乐观。新一轮土壤污染状况调查的数据目前还未公布，根据2014年4月17日公布的《全国土壤污染状况公报》中数据来看，全国土壤总的超标率为16.1%，其中轻微、轻度中度和重度污染点位比例分别为11.2%、2.3%、1.5%和1.1%。污染类型以无机型为主，有机型次之，复合型污染比重较小，无机污染物超标点位数占全部超标点位的82.8%。

耕地污染比例最高，典型地块情况堪忧。从不同土地利用类型土壤的环境质量来看，耕地、林地、草地和未利用地的点位超标分别为19.4%、10.0%、10.4%和11.14%，其中耕地污染情况最为严重，超标率高于全国土壤总的超标率。在典型地块中其周围土壤的超标率都高于20%，其中重污染企业用地、工业放弃地、采矿区的超标率均超30%，整体污染情况堪忧。

2.3.巧妙收购碧蓝环保，前瞻布局土壤修复

收购碧蓝环保，切入土壤修复领域。2016年9月，公司使用自有资金和超募资金合计36,080万元收购湖南碧蓝环保科技有限责任公司100%股权，湖南碧蓝是一家专业从事土壤修复和重金属治理的环保企业，为客户提供场地调查、技术咨询、方案设计、工程施工、系统运行、后期维护为一体的一站式环境修复服务，在重金属治理稳定化技术方面达到国内领先水平。

中标台州场地修复项目，实现业务迈出湖南一大步。自收购碧蓝以来公司主要订单大多位于湖南境内，2018年9月中国电建集团中南勘测设计研究院有限公司（牵头单位）与碧蓝环保组成的联合体成功中标《台州市三化化工有限公司和台州经纬化工有限公司污染场地修复工程项目》，标志着碧蓝环保实现了业务走出湖南中标大型项目的一大步，同时台州项目的中标也显示出了与母公司之间良好的协同作用。在2016年“土十条”的发布时，浙江省台州市就被列为六个土壤污染综合防治先行区之一，要求力争到2020年土壤环境质量得到明显改善；同时，母公司前期在水质监测业务上受到了台州市政府的高度认可。该项目的中标也为公司未来做大做强公司环保业务、实现“水气土齐飞”有着重要意义。

台州项目持续推进，公司展现研发实力。台州项目主要是针对三化化工和经纬化工退场后遗留下的四氯化碳、4-氯甲苯、苯酚等有机物污染的土壤以及地下水进行清理和修复。项目的主要特点是污染物产物复杂、沸点高，使用传统热脱附方式能耗大、去除效率低。公司使用了自主研发的建堆堆土热脱附技术，在原有物理热脱附的基础上引入化学催化反应，配合使用自主研发的热脱附助剂，能在降低加热温度同时将高沸点有机物催化分解成CO2，提升去除效率、降低二次污染风险、减轻尾气处理系统的压力。台州项目的实施为公司在高沸点复杂有机物治理上积累了经验，同时也展示了公司强大的研发创新能力。

收购模式设计精巧，深度绑定各方利益。在对碧蓝的收购协议上，公司设置了“绑定+考核+奖惩”的三重收购模式，深度绑定碧蓝团队利益，激发团队斗志。1）深度绑定。碧蓝环保承诺在收到此次收购的余款（占85%）后三个月内全部用于购买理工环科的股票，购买完成后可以向第三方提供质押担保。如果碧蓝环保2016-2017年两年实际盈利达到承诺四年合计盈利的80%，或者2016-2018年三年达到承诺的100%，即当期可解锁质押股份总数的15%。2）强效考核。碧蓝环保承诺2016-2019年四年净利润的CAGR不低于28%，即四年净利润分别不低于3280、4198、5374、6879万元。同时要求若当期确认的收入未能在当期会计年度结束后的3个月内实现回款，则需将未实现回款的收入从确认收入中调出，严格考核条件。3）奖惩分明。如果15%<CAGR<28%，则碧蓝环保需要按照承诺差值进行业绩补偿；如果CAGR <15%，则理工环科可要求碧蓝环保回购100%股权；如果30%<CAGR，则理工环科将拿出超过部分的35%以现金形式奖励给碧蓝环保的管理层。

多重因素催化，19年碧蓝业绩有望实现高速增长。我们认为碧蓝2019年业绩实现高速增长的驱动有四点：1）今年年初《土壤污染防治法》的正式实施，落实了土壤污染防治的政府责任，将治理效果与地方政府的绩效考核进行挂钩，同时设立了土壤防治基金，将有效推动土壤修复工作的推进。2）“3.21”爆炸事件之后，政府对化工园区的压缩和关闭，将新增大量待修复的工业土地，为土壤修复市场提供新的增量。3）台州项目的获取以及浙江市场的打开，台州项目订单金额较大，顺利实施将开启公司在浙江市场良好开端，示范效果强烈；同时协同母公司在浙江良好的市场基础，后续订单获取概率较大。4）今年是碧蓝业绩考核的最后一年，前期公司业绩受政策以及项目施工成本影响表现较弱，目前各项外部因素向好，今年实现业绩增长有保障。

3.厚积薄发，台州模式助力水质监测起航

3.1.环境监测迎又一风口，千亿市场迎想象空间

“水十条”的正式发布开启了我国“十三五”期间水环境治理的“新元年”。 2015年4月国务院发布了“水十条”，在考核指标上分两个时间节点进行，到2020年，长江、黄河、珠江、松花江、淮河、海河、辽河等七大重点流域水质优良（达到或优于Ⅲ类）比例总体达到70%以上，地级及以上城市建成区黑臭水体均控制在10%以内，地级及以上城市集中式饮用水水源水质达到或优于Ⅲ类比例总体高于93%，全国地下水质量极差的比例控制在15%左右，近岸海域水质优良（一、二类）比例达到70%左右。京津冀区域丧失使用功能（劣于V类）的水体断面比例下降15个百分点左右，长三角、珠三角区域力争消除丧失使用功能的水体；到2030年，全国七大重点流域水质优良比例总体达到75%以上，城市建成区黑臭水体总体得到消除，城市集中式饮用水水源水质达到或优于Ⅲ类比例总体为95%左右。环保部门预计“水十条”带来投资规模将高于大气的1.7万亿。

水质监测设备销售量提升迅速，已超过烟气监测成为第一大细分市场。根据《环境监测仪器行业2017年发展综述》中统计的数据，2017年监测仪器行业的总销售额突破了65亿元，同比增长1.56%；共计销售各类环境监测产品56,575台（套），同比2016年增长38.5%。在参与调查的烟尘烟气设备、环境空气、水质设备、采样器、数采仪五类产品中，水质监测设备增长最快，共销售19,345台（套），同比增长86.3%。从分类占比来看2017年水质监测设备销售量首次超过烟气烟尘监测设备，占比达到34%，成为监测设备销售中第一大细分市场。

多方政策发力，以有效监测数据促进水环境治理工作。通过环境监测可以及时掌握环境变化趋势和各个阶段环境保护工作的具体情况，从而为有关部门环境保护、治理工作提供有力的参考数据、信息等，同时它也是解决环境污染问题主要的科学依据，在明确责任主体的情况下，环境监测数据又可成为考核目标以及依法追责的有效依据。“十三五”期间与水环境相关政策频发，极大的推动水环境治理工作的推进；作为治理工作的“指向标”，水质监测市场有望率先发力，成为下一个风口。

根据我们的测算2019年、2020年、2021年水质监测的总体市场规模将分别达到298.64亿元、328.11亿元、356.38亿元；其中建设规模为157.37亿元、158.59亿元、158.60亿元，运营规模为135.83亿元、158.65亿元、181.46亿元，三年合计将释放近千亿的市场空间。（详见我们前期发布的《监测行业又一风口，水质监测蓄势待发——水质监测行业深度报告》）

3.2.监事权上收，第三方运维市场将全面打开

各级监事权上收，监测体制改革，打造客观、真实的生态环境监测网络。在2015年7月国务院办公厅发布的《生态环境监测网络建设方案》中提出环境保护部将适度上收生态环境质量监测事权。2016年11月，生态环境部发布的《“十三五”环境监测质量管理工作方案》中做出了具体要求，2016年底前，上收国家环境空气质量监测事权；2017年，在现有基础上进一步完善地表水和近岸海域环境质量监测质控技术体系；2020年，全面建成环境空气、地表水和土壤等环境监测质量控制体系。国家监事权上收之后，相应的地方各级省、市环保部门将上收各地控点的生态环境质量监测事权，其监测数据用于地方政府对下级的考核，改革监测体制。监事权上收打破了我国长期以来由地方政府负责当地监测工作的单一管理体制，实现了由“考核谁，谁监测”到“谁考核，谁监测”的转变。

监事权上收后开启第三方运维的模式，提高监测数据的准确率，降低运维成本。环保部上收生态环境质量国控点监测事权之后，真正的监测工作并非由中国环境监测总站直接开展，而是由中国环境监测总站通过招投标的方式，委托第三方环境监测机构去运营和管理。2012年山东省就通过公开招标，将17市144座空气自动监测站全部以TO（转让-经营）模式移交给第三方运营，由省、市两级环保部门共同对运营、比对单位进行质控考核，共同出资购买符合质量要求的监测数据，监测数据归省、市环保部门所有。自此，山东全省17市环境空气质量的好与坏，不再由环保部门“自说自话”。第三方运维模式的改变，不仅是监测运营方式的改变，更是监测机制改革的一大创举。通过监测机制改革，山东省全省空气站运行成本（含设备更新）降低了15%，设备运行率和数据准确率均达到90%以上。

政策持续推进，加速第三方运维市场释放。2013年9月，国务院办公厅就出台了《关于政府向社会力量购买服务的指导意见》，要求地方各级人民政府要结合当地经济社会发展状况和人民群众的实际需求，因地制宜、积极稳妥地推进政府向社会力量购买服务工作，不断创新和完善公共服务供给模式，加快建设服务型政府。2015年2月，生态环境部印发的《关于推进环境监测服务社会化的指导意见》中提出全面放开服务性环境监测市场，凡适合社会力量承担的服务性环境监测业务，要创造条件，全面放开。2015年12月，财政部、生态环境部联合发布的《关于支持环境监测体制改革的实施意见》中明确提出环境监测市场化改革迈向深入，第三方托管运营机制普遍实行。2017年8月，生态环境部印发的《关于做好国家地表水环境质量监测事权上收工作的通知》中提出，通过引入第三方机构开展水质采样检测和水质自动站运维工作，既可充分发挥社会资本的作用，节约政府管理成本，又可最大程度保证监测数据的客观性与真实性，保证《水污染防治行动计划》目标责任考核的客观公正性。

3.3.河长制强力推进，地表水监测市场将率先释放

2018年上半年31个省、自治区、直辖市已提前完成建立河长制的目标，剩余地区年底前全面建成。2003年10月，浙江长兴县县委办下发文件，在全国率先对城区河流试行河长制，由时任水利局、环卫处负责人担任河长，对水系开展清淤、保洁等整治行动，水污染治理效果非常明显。2007年夏由于太湖水质恶化，加上不利的气象条件，导致太湖大面积蓝藻污染，引发了水危机。同年8月，无锡市在全国率先实行河长制，由各级党政负责人分别担任64条河道的河长，加强污染物源头治理，负责督办河道水质改善工作。河长制实施后效果明显，全市重点水功能区水质达标率2016年提升到67%，较2012年提升23.4个百分点；7个饮用水水源地水质达标率达100%；太湖水质持续向好，湖体氨氮、总磷、总氮、高锰酸盐指数等主要水质指标逐年改善，蓝藻发生的面积、强度、频次、藻密度、生物量、富营养指数等明显下降，大面积湖泛现象基本消失。2016年12月11日，中央下发《关于全面推行河长制的意见》，明确提出在2018年底全面建立河长制。截至2018年6月底，全国31个省、自治区、直辖市已全面建立河长制，提前半年实现中央关于全面推行河长制的阶段性目标。

河长制治水进入新阶段，落实河长制从“有名”到“有实”，治理工作急需监测体系支持。2018年10月9日，水利部印发了《关于推动河长制从“有名”到“有实”的实施意见》，标志着全国河长制工作进入到新的阶段。意见要求河长制尽快从“有名”向“有实”转变，从全面建立到全面见效，实现名实相副。新阶段的工作将集中在管好盛水的“盆”以及护好“盆”中的水两个方面。其中在护好“盆”中的水方面明确指出我国水环境污染问题十分突出，要落实整治“水脏”、减少“水浑”的各项工作；要加快完善河湖监测监控体系，为各级河长决策、部门管理提供服务，为河湖的精细化管理提供技术支撑。

随着河长制工作新阶段的开启，将加速地表水监测市场的释放。根据我们的测算，河长制治水在未来三年的市场空间将占到地表水监测市场空间的66.36%，三年的CAGR为20.23%，将有力的支撑地表水监测市场未来三年发展，到2021年整个地表水监测的市场规模将达到197.08亿元，将占到当年水质监测市场规模的57.95%。

3.4.台州模式“四省一快”，监测数据销售竞争力强

收购水质监测龙头，强势切入环保领域。公司于2015年收购尚洋环科100%股权，开启了转型环保之路。尚洋环科是一家智慧环保解决方案提供商,一直致力于环境监测领域的高端设计、创新集成、自主研发和托管运维，其在水质监测领域具有领先优势。公司设备产线全、运营水站数量多并参与了多项行业标准的制定。公司主营业务为地表水质在线监测系统、地下水质在线监测系统、饮用水质在线监测预警系统、污染源在线监测系统、海洋环境监测系统，同时扩展大气在线监测预警、土壤和噪声预警系统、环境监测信息管理、智慧环保解决方案、VOCs监测治理及环境监测分析仪器销售等方面。

通过自主研发完成进口替代，开发动态自动控制仪，提升综合竞争力。公司自主研发了五参数分析仪、氨氮、总磷、总氮、高锰酸盐分析仪，并取得了相关计量证书、环保证书，相关仪器满足了自动监测水站的各项监测参数要求以及对进口设备的替代要求。同时研发了DAQM500/1000动态自动质控仪，可应用于新建水质自动监测站、已建水质自动监测站的改造、污染源监测系统等工作状态的监测控制等，具有良好的兼容性。该动态质控仪具有独立性、保密性、自动化、动态化和高精度在线化的特点，可以大幅提升运维的服务质量和主管部门对第三方运维的监管水平，为主管部门实现独立的远程自动质控和远程运维监管提供了技术支撑，同时也能满足实验室、仪器厂商、第三方运维公司的质控需求，抢占了水质监测行业的制高点。

创新台州模式，以数据销售升级原有设备销售及运维等模式。公司环境监测业务有4种模式，其中集成和运维是基础，数据服务采购模式是公司自创的全新业务模式。2014年，浙江省委十三届四次全会明确了“五水共治、治污先行”的路线图，并计划在2020年前实施近5000亿元的投资。公司抓住机遇于2016年中标了“台州市‘五水共治’交接断面水质自动监测数据采购项目”，通过创新的数据销售模式升级了原有的设备集成及运维等模式。公司在台州市投资建设100个水质自动监测站点，并提供后期的运行维护，向台州市政府提供数据并接受考核，台州市政府向公司采购全部100个位点7年的有效监测数据，使用月考核、季付款、年奖励的模式，采购费用合计1.0052亿元。

“四省一快”搭建水质监测网络，客户、公司双方受益。对于地方政府而言通过“台州模式”实现水质监测网络建设具备“四省一快”的优势。1）省钱，采用数据采购比设备采购加运维的“传统模式”能够节省高达40%的项目成本，减轻财政压力。2）省力，水质实时监控能够尽早发现水质异常变化，及时追踪污染源，有效提高执法部门的管理效率，解决环境监管人员缺乏与监管任务繁重的矛盾。3）省心，依托第三方提供的专业化服务，政府无需投入大量人力、物力用于项目建设和运营管理，可以实现从基础设施的提供者变成监管者，从而保证项目质量和进度。4）省事，水质自动监测站的建设由企业投资并提供设计、集成、安装、运行及运维一站式服务。5）快速，实行“标准化生产、流水化作业、一体化吊装、一站式服务”，建设速度快，台州模式通过不到一年的时间，就基本实现了对全市县域交接断面水环境质量变化状况的全天候跟踪监管，促进了环境保护社会化、环境监管数据化、责任考核数字化、环境治理精准化。对于公司而言，传统模式下设备销售后再通过招标提供运维服务，后续订单存获取在不确定性，但是台州模式通过数据销售提前锁定客户7年，服务期内竞争对手完全无法进入，新的数据采购模式的加入也进一步提升了公司的竞争力。

公司订单获取能力强，大气领域再获突破。自台州项目顺利实施之后，公司加大拓展力度，先后中标绍兴、张家港、新乡以及余杭多地项目，成功迈出浙江，目前服务数据点位已超370个。2017年11月，公司成功中标“余杭富阳乡镇街道空气自动站数据购买服务项目”，提供富阳44个乡镇街道空气自动站7年颗粒物PM2.5、O3、气象六参数的有效数据，标志台州模式成功拓展至大气监测领域，为公司打开新的市场空间。2018年公司以合计中标金额第一共1.7亿中标了“国家地表水自动监测系统建设及运行维护项目”中两个包件，印证了公司在水质监测业务中的强劲实力，18年全年新增订单6.41亿、年底在手未执行订单8.47亿。19年年初，公司先后中标达州和中山水质监测项目，合计金额近9000万元，再次展现了公司强劲的拿单能力。未来随着河长制治水工作的强力推进以及第三方运维市场的全面打开，公司的环境监测业务将迎来高速增长。

4.协同发力，电力信息化及监测助力电网建设

4.1.收购龙头微博新技术，加码电力信息化

微博新技术电力信息化软件市占率高，业务链条拓展顺利。公司转型之前是电力监测领域的龙头，主要从事于变压器色谱在线监测系统（MGA）的研发和销售，市占率稳居国内第一。2015年公司通过收购微博新技术100%的股权，进入到电力信息化领域。微博新技术的电力造价软件市场占有率80%以上，毛利率超90%，在电力信息化领域实力强劲。目前公司已经形成了电力BIM、三维设计、变电站虚拟展示等信息化和智能化的全业务体系，还向电网公司提供基于人工智能和图像识别的检修信息化服务。根据北极星电力网数据显示，我国近年来电力信息化投资保持着20%以上的增速，预计2018年投资额将达到804亿元，公司电力信息化市场广阔。

主要产品电力工程造价软件具备四大核心优势。1）可以满足各类信息系统对预算数据上报的要求。全面支持国家电网公司各级信息化系统对工程预算数据的使用要求，与基建信息化系统、工程结算、竣工决算等实现无缝对接。全面支持南方电网公司基建一体化系统对于工程概预算数据的报送要求，配合完成南方电网公司造价规约数据接口的开发工作。2）产品功能全面优化完善提升。结合公司多年专注服务电力技经业务领域经验与客户反馈意见，实现产品功能优化完善200余项，全面提升产品的易用性。结合先进计算机技术，全面提升产品运算速度，综合提高造价编制工作效率348%。3）电力工程各种建设规模全覆盖。满足35kV-1000kV交流工程、500kV、660kV直流工程以及装机容量50MW-1000MW可研估算、初设概算、施工图预算和工程结算编制。4）集成强大的审核功能。为工程审核人员提供方便的审核标记功能，保留原工程所有数据，清晰显示审核前后的工程变化。使工程编制人员对于审核的变化一目了然，直观了解审核人员对于工程的审核意见。

核心软件产品提供全生命周期服务，客户认可程度高。博微电力提供全过程造价解决方案，以电力工程全生命周期造价管理为理念，围绕电力工程项目从可行性研究、初步设计、施工图，到工程招投标、施工、竣工投产、运行维护全过程中的造价编制与管理工作，通过成熟的软件产品、先进的信息化系统项目，实现工程的计量、计价、招/投标文件、工程结算的高效编制与审核，有效辅助工程评审、造价数据积累与造价分析工作，为科学的投资决策、动态的造价管理与控制提供全方位、全过程的信息化支撑。此外公司还拥有工程量清单计价软件、电力工程造价编制软件、配电网工程造价编制软件等电力全系列产品。公司的产品及服务受到国家电网、南方电网等企业的认可，并不断向新能源领域拓展，已逐步推出针对核电造价、核电清单、光伏造价软件。

4.2.支撑国网现代供应链信息化落地，提供整体解决方案

深度参与国网智慧采购整体解决方案。除去电力工程造价软件销售，公司还积极拓展电力信息化咨询项目服务。国家电网公司在2018年物资工作会议中提出，结合新一代电子商务平台（ECP2.0）建设，推动物资业务与大云物移智(大数据、云计算、物联网、移动互联网、智慧城市)等现代信息技术深度融合，加快构建具有国家电网公司特色的现代（智慧）供应链体系，构建智慧采购、数字物流、互联质控三大智能业务链。打造“大数据支撑、网络化共享、智能化协作的智慧供应链体系”。2019年国家电网公司发布泛在电力物联网建设总体方案，在提高企业经营绩效板块中明确提出要建设现代（智慧）供应链，实现物资供需全过程物物互联和业务全程在线。博微公司作为国内领先的电力信息化解决方案提供商，积极响应国家电网公司建设现代（智慧）供应链工作要求，整合提出智慧采购整体解决方案，深度参与其中的智能计划管理、智慧招投标、采购业务全景展示等多个业务场景试点与建设。

公司智慧采购以物资采购全过程为主线，整合采购标准、计划、采购、专家管理等业务。应用大数据、云计算、物联网、人工智能、移动互联网技术，智能开展需求精准预测、计划智能提醒、采购高效实施、流程全程贯通、采购数据全景展示等核心业务，并不断推动业务创新。为智慧电网提供智能计划管理、智慧招投标以及采购业务全景展示等服务。

4.3.与传统优势电力监测协同发力，助力泛在电网建设

泛在物联网将开启国家电网下一个投资重点。2019年1月，国家电网公司在北京召开两会，会上提出了建设“三型两网”的目标，所谓的两网指的就是坚强智能电网和泛在电力物联网。其中坚强智能电网建设开展较早，依照国网规划将于2020年将全面建成；而泛在电力物联网将成为国网下一个建设重点。泛在电力物联网将侧重于能源的需求侧，利用“大云物移智”等先进信息通信技术，促进能源需求侧实现多元化、低碳清洁化、综合化发展，提升能效的同时降低对环境的负面影响，从而实现用能、运维成本不断降低，也更好满足用户对多种能源的需求。

基础层面接入终端增加，电力监测设备需求将迅速扩容。根据国网泛在电力物联网SG-eIoT的规划，整个系统在技术上将分为终端、网络、平台、运维、安全五大体系，打通输电业务、变电业务、配电业务、用电业务、经营管理五大业务场景，整个架构中具体可以分为终端信息收集器、边缘计算、通信网、云平台、人工智能五个层次。目前国网系统接入的终端设备超过5亿只，国网规划到2030年接入SG-eIoT系统的设备数量将达到20亿。未来随着泛在电网的建设，公司的电力监测设备作为电网获取信息的主要终端，其应用场景将不断增加，500KV以下低电压市场将被全面打开，为公司的利润增长提供新的动力。 

泛在要求业务上线率全面提升，公司信息化全程参与。根据国网对泛在电网的建设的两阶段计划，在2021年之前要实现业务上线率100%，其中对电网实物ID量覆盖率提出了100%的要求。通过电网实物ID的推广使用，国网实现了对设备从采购、建设到运维等所有阶段信息的智能化管理。公司已经深度参与国网智慧采购平台的搭建，未来协同公司电力工程造价软件对电力工程的全生命周期服务，将进一步提升公司信息化业务与泛在建设的粘性。

电力监测及信息化业务高度协同，助力泛在电网建设。公司深耕电力领域多年，与博微的客户高度重叠，可以在客户资源上进行共享。同时博微通过提供从建设、设计、施工、检修维护等整体软件和服务，协同公司的电力监测业务，形成了从电力软件到终端的全布局，未来公司电力能源业务随着泛在投资将迎来快速增长。

5.相关假设及盈利预测

5.1.相关假设

1、环保业务：随着土壤防治基金的设立，土壤修复市场或将迎来一轮高速增长，公司已成功走出湖南获取浙江台州项目，在内外因素向好的情况下，将迎来高速增长。水质监测领域，公司在技术和拿单能力上具有绝对优势，前期数据采购项目保障了公司未来3年的稳定营收，现阶段河长制治水带动的水质市场加速释放将保障公司业务的快速增长。

2、能源业务：公司电力工程造价软件市占率超80%，毛利超90%，且不断拓展新能源领域客户；同时信息化咨询服务发展迅速，深度参与国家电网智慧采购供应链项目，与泛在电网建设紧密联系。电力监测业务也将随泛在建设的开始，对感知层数据监测要求的提升逐步而恢复增长，两项业务将协同助力泛在电网的建设。

5.2.给予“推荐”评级

预计公司2019-2021年EPS分别为0.87元、1.10元、1.30元，对应PE为14倍、11倍、9倍。基于土壤和监测市场的高速增长，以及泛在建设对能源业务的推动，看好公司在环保、能源优势布局及发展，给予“推荐”评级。

6.风险提示

1）土壤修复市场释放不及预期

2）泛在投资不及预期

3）商誉减值风险

(分析师 马宝德 执业证书编号：S0590513090001)