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光大海外研究-消费:周翔/秦波
【文章摘要】
◆收入提振及盈利水平复苏带动业绩增长
公司2018年上半年收入同比增长17.9%至47.13亿元。毛利率同比提升1ppt至48.7%,主要缘由新品占比及渠道结构变化。经营利润率同比提升1.2ppt至6.2%,显示有效的成本管控举措。归母净利润同比增长42%至2.69亿元。期内经营性现金净流同比增加12%至6.6亿元。截止期末,公司共有6898家门店,其中李宁Young品牌631家,较2017年末净增加463家。
◆店效驱动收入增长
2018年上半年,公司整体零售流水录得中双位数增长。本期门店数增加约9%,但新店大多为李宁Young(期内收入占比2-3%)。因此收入增长主要由主品牌单店店效驱动。1)公告口径下同店增长整体实现高单位数增长,其中零售/批发/电子商务SSSG分别录得低双位数/中单位数/30%-40%中段。2)期内新开主品牌门店较旧店店效大幅提升,直营板块中截止2018年6月末的12个月内,新开门店较已关门店店效平均提升约60%。3)整体店效主要由ASP拉动,期内线下渠道ASP同比提升5%左右,叠加量低单位数增幅,使得线下流水同比增幅为高单位数。
◆零售状况向好奠定稳健增长基础
我们认为该等增长情势具备延续实力:1)产品结构更为合理,期内服装销售同比增长30.7%,收入占比提升至48.8%;2)新品销售占比提升,新品流水占比达81%(+3ppt),整体12月以上存货占比降至13%(-6ppt);3)存货状况健康,店铺存货周转期为4.2月,体现订货模式改善卓有成效;4)现金流大幅改善,应收账款好转带动现金循环天数同比下降11天至45天,经销商实力增强;5)2019Q1订货会(不包括李宁Young)获得高单位数增长,连续19个季度的持续增长彰显经销商信心及良好状态;6)李宁Young及Danskin有望本财年内盈亏平衡,子品牌在年内依然处于扩张阶段。
◆上调至“增持”评级,提升目标价至9.14港元
公司持续复苏进程延续,展现出更为稳健的长期增长潜力。我们提升公司18/19/20年净利润预测至7.68/9.83/11.77亿元,对应18-20年EPS 0.31/0.40/0.48元,提升基于DCF(g=2.0%,WACC=8.04%)目标价至9.14港元,对应2018年/2019年25.7倍/20.0倍PE。公司零售运营状况进一步改善,奠定稳健增长基础,提升至“增持”评级。
◆风险提示
行业竞争加剧;渠道调整不及预期;存货风险积聚
【附录】
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