同花顺财经·基金

易方达基金周宇:浮士德的美国往事

2018-08-10 18:02:25      华尔街见闻      周宇

  十年前,当我初次踏上美国国土时,我并没有意识到很快我将会见证全球金融史上永被铭记的一刻。

  在我到美国仅一个月后,经历了数周谈判,雷曼兄弟最终难寻买家宣告破产。第二天早上,我奔出皇后区的居所,搭上前往曼哈顿中城的地铁,穿过时代广场拥挤的人群来到雷曼的大楼下,我看着一群沮丧的华尔街精英们在媒体长枪短炮的追踪下,捧着随身物品箱,拥抱告别从门口鱼贯而出。

  尽管在2007年次贷违约陆续显现、2008年3月救助贝尔斯登、直到雷曼倒下,依然很少人能预料到这些事件仅仅是一场全方位危机的序曲。几周之内,随着投资者对金融系统信心的坍塌,摩根士丹利花旗与AIG先后成为了恐慌蔓延的受害者。美国信用市场被冻结,巨大的震荡冲击到了欧亚大陆。一只诞生于美国房地产市场的蝴蝶最终演变为一场重创全球经济、造成三千多万失业的大衰退。

  两年后,当我开始在华尔街职场立足,听闻投资大佬们反思为何没有预见到如此巨大的危机。我得到的答案是:“(房地产)问题非常的明显,但它实在太大且与整个金融体系紧密融合, 一旦泡沫崩溃引发的结果没有人能够想象。于是大多数人假装无法想象之事不会发生,直到清算的那天最终到来。”

  直至今日,美国政府让雷曼倒下的决定依然充满争议。一些人仍然认为如果当时救助协议能够达成,世界将远好于今天的状况。然而,多年以来由于债务的快速攀升造成的系统性扭曲不可能长期持续。不断的拖延也许能换来更多时间,但若不从梦中早日觉醒,对债务的依赖恐将有增无减。

  依赖信贷扩张来刺激短期经济增长对于政府或个人都非常诱人。但这是一个浮士德式的交易。如歌德所叙,从与魔鬼梅菲斯托订立契约的那一刻起,人们通过透支未来换取眼前的愉悦、荣誉与金钱。但缺乏未来偿还能力时,信贷驱动的繁荣只是一场幻梦。无论是给无收入人群发放零首付按揭贷款,还是在无人区大兴土木,都是资源的无效配置。这样的GDP增长并不能创造财富,相反,它是对资本的毁灭。

  债务游戏可以永远的扩张么?当然不能。当非理性的投资无法带来现金流时,债务偿还就成为愈发沉重的负担。将坏账滚动甚至制造新的坏账以维持旁氏融资,实质上是将财富从高生产率的群体转移至低生产率的群体。当整个群体为不负责任的借贷者埋单,其结果就如格列欣姆法则所言 – 劣币驱逐良币。最终,随着生产率愈发低下,试图通过印钱通胀实现债务货币化的路径就成了阻力最小的方向。

  只是,在我的记忆中,一个国家仅凭制造较高的通胀就能成功摆脱债务陷阱的例子在近现代史上几乎没有。持续的高通胀是生产率低下的典型特征,将对正常商业经营造成显著冲击、恶化普通人的基本生活质量,并可能引发滞涨甚至恶性通胀的风险。

  何况,如果信贷的非理性扩张依然存在,通过通胀来稀释债务可能将使问题更加严重。在《浮士德》中,财政破产的国王听从梅菲斯托的建议用印钞为赤字融资,在最初短暂的成功后,财政的无底洞依然难填。随着人们对纸币的信心崩溃,整个国家陷入了混乱与动荡。

  如果没有从源头上遏制非理性债务的发生,考虑何种灵丹妙药能够去杠杆是无稽之谈。因此,从这个角度而言,雷曼的破产与随后的金融危机并非世界末日,至少这在未来很长一段时间内抑制了非理性债务的继续创造。而真正决定经济能否从衰退中复苏的是在危机之后所采取的措施。

  在危机后,美国政策制定者们较好的推动了经济的康复。数万亿美元的量化宽松压低了私人部门的融资成本,而严厉的金融监管约束了银行业的风险偏好。财政赤字扩张与货币贬值带来了温和的通胀,对冲了私人部门接近十年的资产负债表修复导致的需求萎缩,使美国经济避免了债务-通缩的恶性循环。

  与十年前相比,如今的美国经济要健康得多。在量入为出与低利率的帮助下,家庭与企业的偿债负担都明显下降,银行系统资本强健。上周,美国最新数据修正显示,在金融危机后私人部门的储蓄率远高于先前所估。这意味着美国有着更充足的弹药维持当前的经济扩张,并能够承受更高的利率水平。

  当然,不存在完美的路径。恶化的贫富差距、两极分化的政治光谱、昂贵的金融资产估值与持续上升的政府债务都是美国当前的重大隐患。但相比而言,在私人部门资产负债表修复、页岩油气革命降成本、实体经济减税去监管和先进信息技术驱动的生产率复苏的带动下,美国依然是全球最活跃、最有竞争力的经济体之一。

  我们能从美国的经验中学到什么?首先,当务之急是阻止低效信贷的继续投放。否则纠结于到底是收水还是放水才能去杠杆毫无意义。其次,贬值、衰退甚至某种程度的危机并非去杠杆的失败,而是摆脱浮士德的契约回归正常所需要付出的代价。再次,生产率是未来增长的核心。它来自于竞争与创新,来自于私人部门与年轻一代。他们应该得到政策的扶持,而不是相反。毕竟,财富创造的源泉绝非投机者、不负责任的借贷者或是中央银行家们,而是勤奋、创新与生产率。致力于此的人们应该因此得到奖赏,而非惩罚。

  再回首过往十年,曾经难以想象的金融崩溃的发生并没有使美国一蹶不振。尽管复苏过程漫长、道路曲折,但终究苦尽甘来、东山再起。如浮士德历经繁华与困苦后的顿悟:“只有每天争取自由和生存者,才配享受自由和生存。”挣脱了魔鬼枷锁的浮士德最终得到了救赎,有生之年的痕迹,不会泯灭,而将世代长存。

  *本文作者周宇,CFA。易方达基金环球策略师、基金经理。

余下全文

免责声明:本页面资讯内容和各类基于人工智能算法关联的信息服务,仅供投资者参考,不构成投资建议。

21