震荡市下，中报结构性行情凸显——股市随笔系列

概述

在中美贸易局势冲击下，上周市场虽上演过山车行情，但整体上还是迎来了久违的反弹，各大指数周涨幅均在3%以上。行业板块全线上涨，消费领域的医药、食品饮料、餐饮旅游，成长风格的电子、通信，以及周期板块的建材、基础化工、钢铁等行业涨幅居前。

综合中美贸易战和流动性两大影响因素看，中美贸易战迎来难得的空档期，加上7月流动性阶段性紧张的态势有所缓解，压制市场风险偏好的不利因素影响在减小，积极的因素开始显现，市场风险偏好有望持续提升。

7月上旬，上市公司开始进入业绩预告披露期。近六成已披露的中报业绩预告显示，向好的比例约68%，好于一季度。主板和中小板业绩增速有所抬升，而创业板二季度盈利不如预期。随着中报业绩预告的逐步披露，围绕中报业绩的结构性行情有望成为市场关注的焦点。

从风险偏好、中报业绩和当前估值水平看，我们维持“市场估值修复仍会存续一段时间”的判断，同时预计上证综指将重回区间震荡，波段操作的建议不变。当下宜“轻指数、重个股”，选股“业绩为王、以龙为首”。

风险提示：中美贸易战再超预期；去杠杆节奏加快。

一、悲观预期渐修复，上周市场迎来久违的反弹

7月6日中美首批关税征收清单的正式落地（美国对340亿美元的中国商品征收25%的关税）后， 11日，特朗普政府再宣布拟对2000亿美元的中国商品征收10%的关税，并将于8月20-23日举行听证会，于8月30日向公众咨询后决定是否生效。

在中美贸易局势冲击下，上周沪指上演了连环过山车行情。7月6日沪指在2691点的低位触底显著反弹；7月11日受中美贸易局势升级的影响， A股再度跳水；次日随即上演报复性反弹行情。7月9日至7月13日的整周，市场整体上迎来了久违的反弹，各指数周涨幅均在3%以上，深市三大股指反弹更为强劲，周涨幅均在4%以上。市场前期对贸易战的悲观预期迎来了阶段性修复。

图1：上周各大指数周度涨跌幅

行业表现上，中信一级行业板块全线上涨，代表消费的餐饮旅游、医药、食品饮料，代表成长的电子元器件、通信，以及代表周期的建材、基础化工、钢铁等行业涨幅居前。

图2：上周中信一级行业周度涨跌幅

两市成交量还是在3500亿元的水平上下震荡，量能仍未有明显变化，上周市场的上涨更多表现为超跌反弹。

图3：成交额维持在3500亿元左右的水平

二、积极因素开始增多，利于风险偏好回升

我们依然从影响市场的两大核心影响因素——中美贸易战和流动性两个方面分析其对市场的作用。

1、贸易战迎来空档期。自中美贸易争端从“口角之争”的第一阶段步入到“正式开打”第二阶段，贸易战涉及的商品规模从500亿美元，或衍生至2000亿美元甚至更多：7月11日，特朗普政府宣布拟对2000亿美元的中国商品征收10%的关税，将于8月20-23日举行听证会。美国政府是否会再额外加关税，由于之前其态度反复，尚难以判断，若此次加征关税落实，对于我国出口的影响较大（详见我们7月10日发布的股市随笔《中美贸易战暂落地，后续市场反弹空间几何？》中的估算结果）。尽管如此，目前距离听证会有一个多月的时间，这为中美贸易战的暂缓提供了一个难得的空档期。而且，中方虽然发布声明将采取必要的反制措施，但具体内容并未列出，从侧面反映两国贸易战的势头未有进一步恶化；再者，市场对此已有一定程度的反应，第二日便迅速反弹，韧性较强。故未来的空档期，中美贸易战对市场风险偏好的压制作用可能减弱。

图4：市场因美宣布将再征关税的利空而下跌，但第二日便大幅反弹

2、流动性阶段性紧张的态势缓解。6月份信用风险、去杠杆加快的担忧、解禁高峰期来临等多重不利因素发酵，造成市场流动性呈现阶段性紧张的态势。6月的金融数据显示，社会融资新增1.18万亿，低于去年同期的1.77万亿，同比下降三成以上，同时存量同比增速继续下行至9.8%，整体低于预期；M2增速达8%，再创历史新低，下降的趋势仍未改变。社融与M2增速的共同下行给央行货币政策带来一定的压力，使得央行在美联储6月中旬加息的情况下并未跟随上调利率，反而采取定向降准、加大表内信贷规模等措施，中美利差进一步缩小，导致人民币快速贬值。由于金融去杠杆中长期是常态，流动性也难言宽松，但相较6月，7月流动性紧张的态势有所缓和，流动性压力对市场的不利影响将下降。

图5：6月社融规模低于预期

图6：M2货币增速再创新低

图7：人民币近期快速贬值

3、积极因素开始显现。前期棚改货币化政策的收紧，使得市场对地产相关产业链的发展前景蒙上一层阴影，造成地产相关的个股大跌，成为市场调整的又一推力。棚改货币化政策的收紧也是流动性收紧的另一种表现形式，不过12日住建部表示不实行“一刀切”的措施，使得市场的过度担忧稍有缓解，而地产相关公司在二级市场上也有企稳反弹，这方面的利空因素得到较大的释放。此外，近期上市公司出现“回购潮”，即在市场低迷的情况下回购自己上市公司的股票，也释放了公司管理层对于股价底部区域的信心。

综合来看，前期压制市场风险偏好的不利因素的影响在减小，积极的因素开始增多，利于市场风险偏好回升。

三、市场有望迎来中报结构性行情

2018年7月上旬，上市公司开始公布中报业绩，直至8月底进入高峰。截止7月15日，共有近六成的上市公司已披露中报业绩预告（创业板公司业绩预告已经全部披露完），其中向好的比例约68%，好于一季度。从机构统计的结果看，对于中报业绩方面有如下结论：

1）相比一季度，主板和中小板业绩增速有所抬升；

2）创业板二季度盈利增速环比则有明显放缓。根据广发策略统计，创业板中报预告业绩增速13.3%，环比一季报的29.3%有明显回落。剔除温氏、乐视后，创业板中报预告业绩增速16.7%，相对于一季报的34.8%也大幅下行。创业板二季度增长不如预期，业绩因素将成为限制创业板下半年反弹空间的重要因素。

3）分行业看，受益供给侧改革的钢铁、建材、化工，以及销售业绩较好的地产等周期行业盈利保持较高增速（预计50%以上）；医药、食品饮料、旅游、家电等消费行业稳健增长（预计20%以上），而航空、航运、券商等行业盈利不佳。这些板块在二级市场走势基本上与业绩的表现正相关。

图8：A股各大类板块业绩向好比例（注：来自中金研究）

我们认为，随着中报业绩预告的逐步披露，围绕中报业绩的结构性行情有望成为市场关注的焦点，叠加估值的优势（详见我们7月10日发布的股市随笔《中美贸易战暂落地，后续市场反弹空间几何？》），“业绩为王”仍是选股的基本标准。

四、市场或重回区间震荡，波段操作为主的策略不变

从市场风险偏好、中报业绩披露情况和当前的估值水平看，我们维持“市场估值修复仍会存续一段时间”的判断，同时预计上证综指的反弹空间也有限，技术上更多可能围绕2800点一线为中枢，上下各200点共400点的宽幅区间震荡，因此仍建议波段操作为主。

当下，宜“轻指数、重个股”。选股方向上，“业绩为王、以龙为首”，这样既可以尽量规避流动性的风险，还兼顾成长性或稳定性。具体行业方面，中期依然可逢低关注医药、食品饮料、纺织服装、零售和旅游等大消费板块；成长股方面，波段关注弹性较大的计算机（软件为主）、电子（半导体、消费电子）、国防军工（航空装备）和养殖（猪、鸡）板块 ；适当关注下中报业绩较好的钢铁、建材和石化等部分周期板块。

风险提示：中美贸易战再超预期；去杠杆节奏加快。

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