■本文以利润模型为依据,深入分析苏宁易购在收入端、成本端以及费用端的优化空间。通过分析我们认为,①收入端:公司战略与目前所处的市场地位和环境高度契合,有望实现持续高速增长;②成本端:部分品类将体现出较强的规模效应,线下渠道的布局将提升传统强项家电品类的议价能力;③费用端:物流费用、销售费用均有大幅优化空间。
■收入端:公司战略与目前所处的市场地位和环境高度契合,有望实现持续高速增长。①探索增量市场,扩大用户覆盖范围:公司一方面以苏宁易购直营店和零售云加盟店为两大抓手深耕低线城市,另一方面以苏宁小店进军便利店市场,并以小店作为物流节点,辐射周围三公里用户群,彻底打通线上与线下流量,有效扩大用户范围,获取粘性流量;②优化平台模式结构,开放平台占比稳步提升,线上流量高速增长;③以两端让利为定价策略,深耕品类引流:针对商户以较低佣金吸引商户入驻,针对用户以阶段性低价深耕重点品类引流;④ 促销活动及会员体系提升复购率,增强客户粘性。
■成本端:部分品类将体现出较强的规模效应,线下渠道的布局将提升传统强项家电品类的议价能力。①家电:家电品牌厂商集中度持续提升,议价能力较强;家电经销商议价能力降低,盈利能力下滑;零售渠道中电商集中度高,具有较强议价能力,且线下渠道重要性持续提升;预判未来,我们认为家电经销商利润空间或将被挤压,而线下渠道商议价能力将持续提升;②母婴:母婴行业由于供应商极为分散且产品试错成本极高,零售品牌商加价能力较强;③手机:由于行业集中度极高、利润空间小,毛利或难提升,但由于价格敏感性较高作为引流品类效果明显;④生鲜及百货行业:极为分散,具有极强规模效应,毛利率将有大幅优化空间。
■费用端:物流及广告费用弹性较大,具大幅优化空间。针对物流费用:①苏宁自建仓库比例较高,在仓库租赁费用大幅上涨的情况下,具有较强相对优势;②目前苏宁仓储利用率处于较低水平,随着规模提升将进一步降低仓储费用;③全面整合天天快递+线下门店作为物流节点,将可实现进一步控费。针对广告费用,可通过以下策略进一步节省:①阿里合作带来流量拉升;②品牌建设持续发力,自然流量稳步提升;③打通会员体系,创新营销产品,拉动线上流量增长。
■投资建议:公司智慧零售布局已见雏形,员工持股激励空前。采取分部估值法,预计公司18年线上营收为1335.28亿元,给予0.6倍PS估值为801.17亿元,线下18年净利润为37.76亿元,给予17倍PE估值为641.92亿元,金融板块权益市值161.82亿元,公司总目标市值为1604.91亿元,对应目标价17.26元。
■风险提示:宏观消费环境变差风险;线下扩张不及预期风险;电商竞争格局变化,出现价格战等风险。