公司作为国内第三方检测机构龙头，护城河不断加深拓宽。18年起在考核机制改革+管理层变动背景下，有望加速成长。

结论：公司过去几年持续投入卡位检测市场，18年起资本开支收缩，从收入导向转变为利润导向，生产效率、毛利率有望双提升。判断公司18-20年EPS为0.16/0.22/0.32元/股，基于行业水平及公司龙头地位，给予公司18年42倍PE，对应目标价6.72元，首次覆盖给予“增持”评级。

第三方检测机构龙头，护城河不断加深拓宽：公司是国内最大的民营综合性检测机构，近五年营业收入CAGR近30%，检测能力全面、网点布局完整。过去几年公司持续通过新设、并购方式扩大市场份额，17年达到资本支出阶段性顶峰。18年起公司资本开支收缩，从收入导向转变为利润导向，生产效率、毛利率有望双提升。近期全球检测行业华人领袖加盟华测，有望在行业布局、海外并购、人均产值等方面全面提升华测优势。

国内检测行业空间巨大，华测各板块业务发展向好：国内检测市场空间约2000亿，其中第三方检测市场约1000亿。华测目前涉足的4大领域市场近600亿。生命科学检测是公司重点发展板块，其中环境检测已基本完成网络设立，确立先发优势，后续净利率有望从7-8%提升至10%。食品检测17年大力投入影响短期利润率，未来两年有望重回20%正常水平。医学检测领域战略布局三大板块，其中CRO项目已取得双认证，期待2018年盈利。贸易保障板块深耕多年务，已实现规模效应，增长稳定，利润率较高。工业检测板块中子公司华安拖累业绩，18年起整合完成，重整旗鼓再出发。

⊙催化剂：全球检测行业华人第一人加盟华测

⊙风险提示：公信力和品牌受不利事件影响、并购后的整合风险

1. 核心逻辑

见上摘要。

2.   国内第三方检测龙头，领军人物加盟如虎添翼

2.1.   第三方检测机构龙头，护城河不断加深拓宽

2.1.1. 国内最大的民营综合性检测服务机构

华测检测成立于2003年，总部位于深圳，经历了15年的发展，已成为一家全国性、综合性的独立第三方检测服务机构，主要从事工业品、消费品、生命科学以及贸易保障领域的技术检测服务。在这四大领域，公司提供有害物质检测，安规检测，EMC检测，环境安全检测，电子电器产品可靠性与失效分析，材料可靠性与失效分析，金属材料、非金属材料分析，纺织品、鞋类、皮革检测，玩具产品检测，建材与轻工产品检测，汽车整车及其零部件检测，食品、药品、化妆品、饲料及食品包装和接触材料检测，验货与合规服务，审核服务，计量校准及仪器维修，半导体及相关领域检测分析，船舶有害物质管理、货物适运鉴定，认证与培训，应用软件开发及测试等多项综合检测与认证服务。

截至2017年底，公司在国内拥有60多家分支机构组成的业务网络，拥有化学、生物、物理、机械、电磁等诸多领域的130个实验室，取得了CMA计量认证与CNAS国家合格评定委员会实验室认可资格和检查机构认可资格，并依据ISO17025、ISO17020进行管理。公司具备向社会独立出具公正数据的资质，检测数据具有较高的市场公信力，检测报告得到包括美国、英国、德国、法国、意大利、日本、韩国、中国台湾和香港地区在内的共42个国家和地区的认可。

服务层面的综合型检测是未来方向。目前，欧洲国家、日本、美国等均已形成了较为规范的质量检验检测市场，并诞生了一批国际范围内具有悠久历史和强大品牌影响力的综合性检测机构，如Bureau Veritas（必维国际检验集团）、SGS(瑞士通标)、Intertek（英国天祥）等。参考发达国家经验，一般实力较强、历史底蕴深厚或者政府背景突出的机构都有向综合性、规模化、全能型机构发展的趋势。因为企业一般的需求是一种综合性需求，检验检测、计量校准、认证认可及标准化服务契合这种需求，所以，国外检验检测机构，如SGS等均发展综合能力。华测目前是国内体量最大、网络布局最广的民营检测机构，在建立实验室、开展业务网点方面已经实现模式化，技术能力较强，覆盖面广泛、在中国大陆的网络布局完整。未来，华测检测将继续坚持综合性技术服务战略，不断投资新的检测领域，扩大服务范围。

2.1.1. 连续十年收入稳步增长，同时保持较高研发费用占比

从国内主要第三方检测机构的收入规模来看，跨国企业SGS、BV、Intertek等均在国内占据了较大的市场份额，国内企业中，中检集团具有规模优势。华测检测作为民营第三方综合检测机构的领先者，在严峻的市场竞争格局下攻坚克难，保持了较高的复合增长率，2013-2016年营业收入CAGR达28.59%。截至2017年，公司实现营业总收入21.2亿元，同比增长28.2%，实现归母净利润1.3亿元，同比增长31.87%。其中生命科学检测收入占比最高（48%），实现收入10.3亿元，同比增长40.91%。其次是工业品检测领域（占比20%），实现收入4.3亿元，同比增长37.04%；最后是贸易保障检测领域和消费品检测领域（占比15%），均实现收入约3.3亿元，前者同比下降4.60%，后者同比增长25.22%。

在发展过程中，华测检测保持了每年较高的研发费用占比。2015-2017年，公司的研发人员数量持续增加，占比保持在8.6%以上。研发投入金额稳定提升，保持在8.5%左右占比。凭借强大的研究开发、实验室运营及覆盖全国的服务和技术支持网络，华测检测不断提升服务质量和技术服务附加值，加大开拓国内外市场的力度，扩大在全国的市场份额，争取更宽更广的检测服务范围，满足客户一站式检测服务需求，保持公司在行业内的领先地位。

2.2.    持续通过新设、并购等方式加快地域、细分行业布局

2.2.1. 新设、并购等方式是扩大市场份额的重要途径

从国外大型检测机构的发展历程看，检测机构逐步向品牌化、全球化趋势发展。一方面，诸多外资机构通过合资运营和属地化管理进入中国市场，另一方面，我国的检验检测服务机构也已通过新设、并购等方式，加快地域、细分行业布局，以扩大市场占有份额。政策不断放开、融资体系不断完善，兼并收购、合资合作的扩张方式是检测机构逐步走向国际市场，增强品牌竞争力的重要手段。华测检测的定位是综合性检测机构，并购横向发展的步伐从未停止。

财务杠杆率低，ROE有较大提升空间。截至2017年底，华测检测的资产负债率仅27.83%，长期负债率仅为2.53%。而以SGS、法国必维BV、天祥集团为例，由于检测行业增长稳定、现金流充沛、应收账款占比较低，各家都充分运用了财务杠杆制程长期发展，2016年、2017年这几家企业的平均资产负债率为41.85%/38.70%。因此，和国际检测巨头们相比，财务杠杆率极低，还有较大提升空间。

在高杠杆支撑下，国际检测巨头均保持了较高的ROE。截至2017年底，SGS的ROE为33.60% 、天祥集团为45%、法国必维为28.2% 。相比之下，华测检测未来的ROE还有极大提升空间。

2.2.2.  资本开支高峰已过，后续毛利率、生产效率将双提升

为适应检测业务“客户多、金额小、频率高”的特点，公司本着贴近市场、贴近客户的原则，采取在不同地区设立实验室，在经济发达地区建成了门类齐全、布局合理的实验室检测服务网络。截至2017年12月31日，公司已建立130多个实验室，实验室网络分布于深圳、上海、北京、 天津、江苏、辽宁、 黑龙江、内蒙古、陕西、安徽、福建、广东等地，同时公司也密切关注快速发展的各个行业以及东北、中西部地区，根据各行业的产品特点，研究开发检测技术，在不同地区适时的设立实验室，并按照检测技术开发的进度，开展新的产品种类检测。新的实验室、新的产品种类检测，进一步完善了公司实验室服务网络业务模式，也成为推动公司快速发展的重要因素。

由于新建实验室需要大量投入，公司近几年的资本支出较高。基于对行业的认知，检测行业具有先发优势，公司在地域、技术上抢先进入各个领域。以公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为参考，2013-2017年公司支付的现金一路攀升，年均复合增速达到38%，高于收入复合增速。其中2017年当年支出现金6.61亿元，同比增长58%。总体而言，2017年，公司达到资本性支出的阶段性顶峰，而2018年底网点建设基本完成，预计资本性支出将下降30-40%。2019年，公司的资本性支出预计仍会大幅下降，降至2-3亿元左右。

华测目前实验室设备平均利用率约50%，未来有望提升至80%。一般来说，检测实验室从设立开办、装修、招聘、采购设备、评审扩项，有一个较长的时间周期，从资本性支出开始到正式运营产生产能期间基本上难以贡献利润。2018年起，公司的工作重点将从实验室扩张转移到夯实现有实验室，着重提高生产效率和技术质量。

2.3.     申屠先生加盟、员工持股实施，有望带来增量贡献

2.3.1. 全球检测行业华人第一人“申屠献忠”加盟

6月4日，公司发布公告，公司实控人、董事长兼总裁万峰为集中精力履行董事长职责，将工作重心专注于公司治理和发展战略，申请辞去公司总裁职务，辞去总裁职务后将继续担任公司董事长、董事会薪酬与考核委员会委员职务。经公司董事长万峰提名，公司董事会同意聘任申屠献忠担任公司总裁。

申屠先生是全球检测行业的领军人，曾任SGS的中国区总裁、SGS全球执行副总裁，具有全球化检测企业最前沿的管理经验，能够为公司带来国际先进的管理理念，提升公司内生增长潜力。同时，申屠先生在消费品、工业品等领域深耕多年，在国内和海外拥有广泛的行业资源，有能力帮助公司寻找到优良的并购标的，尤其是海外标的，有助于促进华测国际化的进军步伐，取得更多品牌大客户的认可，拉动国内、国外业务并举发展。

SGS人均产值保持高位，华测具有较大提升空间。2010-2017年，SGS集团营业收入的复合增速约为4.21%，其中亚太地区的复合增速约为5.51%，保持稳定增长。截至2017年，SGS总收入达到63.49亿瑞士法郎，人均产值约45万元/年；其中亚太区收入19.26亿瑞士法郎，人均产值约39 万元/年。根据我们的了解，申屠先生在管理经验、成本控制、利润考核方面具有较强的能力，判断公司未来经营效率有望稳步提升，人均产值有望向国际先进企业看齐。

2.3.2. 改变考核指标，推出员工持股计划，完善长效激励机制

一直以来，华测检测实行了事业部、产品线管理架构，包含8大事业部、29条产品线，每条产品线由专业团队负责。2017年之前，公司按照营业收入增长率和预算达成率来考核每个事业部的负责人；2018年起，公司重新制定战略规划，对各事业部考核指标设置为以利润导向，提升创造利润的空间。

2017年6月2日，公司推出首次员工持股计划，授予部分董事、高级管理人员及公司管理骨干、业务骨干。本次员工持股计划中，参与计划的总人数不超过54人，其中董事、高级管理人员合计4人，合计认购不超过400万份，即400万元；其他员工不超过50人，合计认购不超过5000万份，即5000万元。截止2017年8月30日收盘，“兴全睿众华测检测特定客户资产管理计划”已通过二级市场购买的方式共计买入公司股票1027万股，占公司总股本的0.61%，成交金额4950.0373万元，成交均价为人民币4.8199元/股。

我们认为，该计划的实施有利于为进一步提升公司治理水平，完善员工与全体股东的利益共享机制，促进公司建立、健全激励约束机制，充分调动公司员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，使各方共同关注公司的长远发展。

3.  国内检测行业空间巨大，第三方检测占比提升

1.1.     我国检测行业市场化程度逐步提高，需求持续增加

3.1.1. 2016年国内检测市场空间约2000亿元

从全球范围看，随着技术进步、产品更新换代加快和国际分工深化，检测行业一直保持良好的增长态势。根据IHS数据，过去20年间全球检测市场始终保持着5%-6%的增长速度，近10年平均增速更高达约10%。在全球经济缓慢复苏的背景下，未来几年，判断全球检验检测行业规模增速将保持在8%左右。预计到2020年，全球检验检测行业的规模将超过1800亿欧元。从未来增长潜力来看，据IHS预测2020年全球潜在市场规模最大的三个地区依次为中国（590亿欧元）、欧洲（400亿欧元）、美国（340亿欧元）。

从中国市场看，国内的检验检测行业刚进入起步阶段，由于体制的因素，国内检验检测市场并未完全开放。随着我国检测市场化程度加大，在外资和民营检测机构的推动下，第三方检测市场规模得到快速增长。根据国家质检总局、国家认监委组织的全国检验检测服务业统计调查，截至2016年底，我国检验检测机构数量为33235家，全年实现营业收入2065.11亿元，较2015年增长14.73%。从业人员102.5万人，较上年增长7.98万人，增幅为8.45%。全国检验检测机构2016年共出具检验检测报告3.56亿份，平均每天对社会出具各类报告98万份。

3.1.2. 民营检验检测机构占市场份额最小

国内检测机构规模普遍偏小，布局分散，壁垒较多，市场集中度不高，竞争较为激烈。在国务院统一部署下，检验检测机构改革与整合成效明显，市场化机制正在形成。据国家认监委数据统计，截至2016年底，我国企业制的检验检测机构21012家，占机构总量的63.22%；事业单位制11479家，占机构总量34.54%；其他法人类型744家，占机构总量2.24%。从股权结构来看，我国检验检测机构中，国有及国有控股机构16773家，集体控股1096家，私营企业14265家，港澳台及外商投资企业267家，其他机构834家。

国内检验检测行业竞争格局现状为国有机构、外资机构、民营机构三者竞争。就各检验检测机构的主要业务而言，国有检验检测机构利用传统垄断地位占据检测市场半壁江山，主要承担各部委的商检、质检、环保以及卫生等各种认证要求的强制性检验检测业务，其他第三方检验检测机构主要承担政府强制性检验检测外的民事行为的检验检测业务。这其中又以外资检测机构占据绝对优势，包含港澳台及外商投资企业在内的267家检验检测服务机构占有了超过30%的市场份额。虽然民营检验检测机构发展迅速，但因起步晚，资本实力小，总体实力较弱，所占市场份额最小。

总结以上所有内容，综合国家认监委数据、中国产业信息网数据，2016年国内检测市场空间约2000亿元，其中可以分为强制性检测和自愿性检测，比例大致为50%：50%或60%:40%。强制性检测的主要实施单位为国有事业单位，自愿性检测的主要实施单位包括外资企业、民营企业等，市场空间大致为1000亿。而华测检测目前涉足的4大领域市场规模约600亿元，按照公司2017年收入计算，公司目前的市占率仅3%左右。

3.1.3. 政策改革推进，为第三方检测创造良好市场环境

按照国际贸易规定，所有的检测必须由第三方公正的检测机构出具，这样才符合公正性的要求。在发达国家质量体系中，第三方检测机构具有很大的话语权和公信力，技术性壁垒和环保壁垒成为各国贸易保护主义的一把有力武器。随着全球检测行业的发展，各国检测体制总体趋势一致，即通过政府或行业协会通过考核、认可等市场准入规则对检测机构进行行业管理，将检测、合格评定的业务市场化，提升服务品质，促进行业发展。

我国第三方检测起步于1989年，经过十多年的发展，目前我国第三方检测行业取得了较大的进展。2013年8月，我国正式取消大部分出口商品法检，迈出了检验检疫体制改革的第一步。2014年，中央编办、质检总局联合下发《关于整合检验检测认证机构的实施意见》，表明检验检测行业由国有机构垄断的局面将有所改变，第三方检测市场将通过不同形式扩大。政策不断深化改革，进一步放宽市场准入，为检测行业创造良好的市场环境。我们判断，作为我国检测行业的重要组成部分，第三方检测占检测的市场规模占比将不断提升，独立第三方检测机构将得到快速发展。

3.2.  生命科学检测：公司重点发展板块

2015-2017年，公司发展最快的是生命科学板块，营业收入占比最大的两大业务类型是食品检测和环境检测。根据瑞士Neue Zurcher银行数据显示，生命科学检测占检测市场的 22%，按照一致估算，国内整体市场约2000亿，则生命科学部分有400 亿空间。

3.2.1.  环境检测：已基本完成检测网络设立，确立先发优势

当前环境检测已经成为一个高成长性、政策支持力度大、市场增量空间大、技术壁垒较高，同时遍及环保产业各个环节的细分行业。传统的环境检测已经不能满足全社会的检测需求，受益于需求带动，第三方环境检测市场迅速发展。公司是国内第一梯队的检测服务商，市占率约2-3%。随着国家环保政策的趋严，公司环境业务持续受益。

环境检测行业具有两个特点。一方面，环境检测的壁垒比一般检测高，原因是对土壤、空气等物质的取样有运输半径需求。所以环境检测资质是根据每个实验室发放，而不是对整个公司。另外，环境检测实验室资质的评审过程需要10个月左右，新出现的公司很难在短时间内形成有效规模。华测检测已经与各地环保部门建立广泛的合作，有30多个环境实验室分布在多个省份。我们认为公司的环保业务凭借先发优势带来的壁垒保护可以保持稳定的增长。

另一方面，环境检测具有地域性较强的特点，需要在不同地区布局实验室。2015-2017年公司在内陆城市陆续建立实验室并取得相应的资质进行业务开发，截止2017年底共有30多个实验室，基本完成环境实验室的布局，基本覆盖了所有省级行政单位城市，产能进一步释放。

3.2.2. 食品检测：双维度发展，期待利润率重回正常水平

随着食品安全问题日益受到重视，食品检测规范化、标准化要求不断提升，食品检测市场规模有望保持着较高增速。根据国家市场监管局对于2018年第一季度的食品安全抽检情况显示，全国共完成并公布约43.3万批次食品（含保健食品和食品添加剂）样品监督抽检，检验项目合格的样品42.2万批次，不合格样品1.1万批次，样品总体合格率为97.4%，与2017年同期基本持平。随着全国人民生活质量的提高，民众对食品及农产品的安全的重视也日益提高，政府相关部门也相继发布更严格的食品安全规定，为食品安全检测带来了发展空间。

据前瞻产业研究的数据显示，从2008年开始，我国食品安全检测市场规模保持了22%的年均增长，2016年达到468亿元。2017年，华测检测在中国大陆的食品检测领域的营业收入位于第二名,期待2018年能实现更大提升。

公司正通过双维度发展食品检测业务。一方面，通过建立分支机构覆盖更大的市场，比如2014年收购“黑龙江省华测检测技术有限公司”，拓广在东北地区的食品检测覆盖面。2017年，公司在夯实原有10个实验室的同时，新增10个实验室覆盖更广泛的市场地区，不断拓展食品检测的市场和业务领域。另一方面，通过开发高新技术，开拓新的检测门类。例如与英国Food Forensics 协力合作，在食品和饮料领域为客户提供新的测试解决方案，以稳定同位素分析的结果来判定食品的原产地（溯源性）及掺假行为。突破了传统检测的框架，可以被看作是食品检测的进阶模式。2016年颁布的《关于加快推进重要产品追溯体系建设的意见》指出“在食用农产品、食品、药品、主要农业生产资料、特种设备及危险品、稀土产品等几个领域推进、开展追溯体系建设”，证明了公司在战略布局上的前瞻能力。

食品检测毛利率低谷已过，未来两年重回正常水平。2017年之前，公司的食品检测业务净利率普遍在20%左右，但2017年公司对食品实验室进行了广泛布局，新增10个实验室，大多数在装修、招聘、评审阶段没有产能，拉低食品产品线的利润率，导致2017年食品利润率下降较多。长期来看，华测是中国境内布点最多、认可项目最全的民营食品检测机构，能够为大客户提供更加优质的服务。由于食品类检测受到地域、时效等因素的限制，公司食品类实验室数量的增加将给公司业务规模带来可观效，期待未来两年在收入放量的同时，利润率能回归正常的水平。

3.2.3. 医学检测：战略布局三大板块，逐渐开始盈利

医学检测领域是公司的战略板块，重点在CRO项目、临床医学检验和职业病体检领域。

CRO项目已取得双认证，期待2018年盈利。由于国外药物的动物毒理实验不断转移到亚洲市场，国内新药的检测需求不断增长，为行业带来发展机遇。公司子公司苏州华测生物于2016年2月一次性通过国家食品药品监督管理总局（CFDA）药物GLP认证，主要为国内外医药企业、科研机构的新药开发提供早期筛选、成药性评价和药物的临床前药效学、药代动力学、安全性评价和毒代动力学研究技术服务。2017年，苏州华测又取得了美国FDA的相关资质，大幅减亏至300万。预计2018年，苏州华测收入将大幅增长，同时实现盈利。

除了CRO项目外，公司目前做临床医学检测的主体是上海艾普，通过合作建立技术上的优势并得到了一些支持，但目前开展的不太理想。职业病体检业务目前已经有两个营业网点，一个是自行设立的，一个是并购的公司，2017年经营稳定，都有小幅盈利。

3.3.     贸易保障检测：净利率约20-30%，增长稳定

与生命科学检测中的食品和环境检测不同，食品和环境检测的需求主要来自政府抽查，外资的竞争对手较少。而以贸易为主导的领域，尤其在国际贸易相关的检测领域，主要依赖国际大客户大买家的认可，在这一方面，SGS、BV等国际公司会有比较强的优势。

公司的贸易保障板块主要依靠电子电器产品的有害物质检测和可靠性检测业务，是公司深耕多年的业务，已实现规模化效应，获得较多大客户认可，营业收入增长较稳定，利润率较高。

3.4.     消费品检测：汽车领域检测占比最高，未来发展可期

3.4.1.  消费品检测包含多类不同的检测

公司的消费品检测包含纺织品、鞋类、皮革检测，玩具产品检测，奢侈品检测，汽车整车及其零部件检测等。随着人们生活水平和消费水平的不断提高，消费对经济增长的贡献作用增大，消费者对产品性能、质量、安全意识也不断提升。公司受生产商或消费者委托，对消费品的使用性能、安全性、耐用性等测试、验证和技术服务，确保产品质量、安全、性能等方面达到政府或消费者需求。

目前我国纺织服装业、玩具制造业、电子制造业等行业增速有所放缓，公司消费品检测业务总体上趋向平稳发展。2017年，公司一方面通过拓展渠道，依托大客户实现突破，公司与沃尔玛、京东、淘宝、当当网、亚马逊等形成合作关系，随着大客户认可度提高，有利于提升公司的公信力和品牌知名度，扩展国际市场；有利于增加收入实现规模效应，提升毛利率。

3.4.2.  汽车领域检测收入是公司消费品检测收入的重要来源

随着我国经济的快速发展，加上国家多举措扶持汽车产业，鼓励汽车消费，我国汽车产销量实现了高速增长，自2009年以来产销量一直保持世界第一的位置，汽车制造业蓬勃发展拉动检测需求。

华测在汽车检测领域的业务主要包括汽车内饰VOC检测、零部件检测、汽车材料测试、汽车整车检验等。目前在上海、深圳、天津、重庆、武汉、广州、南京、苏州等二十多座城市设有服务网点，并在东北、华北、华东、华南及西部地区建立了汽车实验室，从产品的研发、生产、装运到售后服务，为汽车产业链的各个环节提供质量监控，同时针对各种已知和潜藏的问题为各大汽车厂商提供解决方案。

2017年，华测积极拓展汽车检测业务，营业收入增速超过35%。公司目前已取得中国大陆几乎所有汽车大厂商的认可和合作，如2017年11月，成为北汽新能源指定的第三方实验室，是北汽新能源认可项目最全的检测机构。2018年将加大对汽车实验室的投入，进一步提升产能。

除汽车检测外，公司的消费品领域业务还包括玩具检测和纺织品检测业务。这两类业务的业务模式主要依靠国际大品牌终端客户的认可，做供应链的检测业务。华测目前在欧美国家的实验室较少，业务实力相对薄弱，判断未来将通过持续引进人才、海外并购等方式获得国际大买家、大客户的认可。

 3.5.     工业检测：子公司拖累业绩，18年起重整旗鼓再出发

公司的工业品检测包含工程检测、计量校准、地产商项目、电子认证等。

3.5.1.  华安检测整顿完成，18年起整合后再出发

2014年，公司收购华安检测，布局无损检测业务。华安检测承诺，2014-2016年归母净利润分别不低于1920/2304/2649.6万元。2014-2016年，华安检测分别贡献归母净利润700/2000/-200万元。其中2016年起，公司利润大幅下降，主要原因为下游石化工程领域周期性强，检测需求低迷。同时，华测对其收入进行了严格审计，对已确认的收入进行了严格的坏账准备计提。

2017年，华安的经营情况仍然较为低迷。在此背景下，公司完成了对华安的整顿，主要包括三方面：客户资源的结构优化调整、更换管理层为华测的管理人员、引入阿米巴精细核算工具对每个工程项目进行管理。以目前的整顿情况看，2018年公司有望大幅减亏，步入发展良性通道。

3.5.2.  其他三块业务发展稳定中期待爆发

计量校准业务利润率较稳定，收入规模1亿左右。总体来看，计量校准检测存量市场规模约100亿，所有用来生产和研发的仪器都需要定期进行校准，目前公司在此块业务的收入规模1亿左右。从长期来看，校准检测对社会进行开放的程度必将加强。

电子认证业务2017年经营业绩表现优秀，营业收入和净利润均有大幅增长。华测电子认证的产品广泛应用于电子政务、公共服务、电子商务等领域，主要涵盖互联网+税务、互联网+社保、互联网+质监、互联网+工商、行政审批、电子化招标采购、数字化医院、电子合同、网上办公、网上证券、网上招聘等，得到广大用户的一致好评。

工程检测中增长较好的是地产商质量管理。该块业务主要是咨询顾问的业务模式，属于轻资产模式，主要跟大型房地产企业合作，判断公司未来会开发更多的地产商项目。

4.     盈利预测和估值

4.1.     盈利预测

公司目前收入主要分为四大板块，其中生命科学检测收入占比最高（48%），其次是工业品检测领域（占比20%），最后是贸易保障检测领域和消费品检测领域（占比15%）。

1）生命科学检测（环境检测、食品检测、医学检测）

ü  环境检测：2017年约5-6亿收入，6-8%的净利率。目前排名国内第一，未来净利率目标从6-8%提升至10%；

ü  食品检测：2017年约4.5-5亿收入，2016年20%+净利率，2017年新建了10个实验室，拉低利润。目前排名国内第二，2018年有望赶超国内第一，到2020年净利率有望重回20%正常水平。

ü  医学检测：CRO项目2017年收入0.3亿，减亏至300万。2018年营业收入有望翻番，实现盈利。

2）工业品检测（计量校准、无损检测、数字认证、工程建材等）

ü  计量校准：1亿收入左右，增长稳定；

ü  无损检测：2017年华安检测做了大量清洗整顿，2018年将减亏；

3）消费品检测（汽车检测、玩具、纺织物检测）

ü  汽车检测：2017年1.4亿收入，同比增长35%，利润率比较高。

ü  根据公司投资者关系活动记录表，判断新总裁申屠先生会给公司在海外寻找更多投资标的、带来更多大客户的认可，未来对消费品业务比较有期待。

3）贸易保障检测

ü ROHS利润丰厚，华测深耕多年，基本上实现流水化作业。

基于以上判断，预测华测检测2018-2020年营业收入分别为27.36、35.21、45.65亿元，归母净利润分别为2.62/3.70/5.23亿元，同比分别增长96%/41%/41%，对应18-20年EPS为0.16/0.22/0.32元/股。

4.2.     估值判断

从国内范围看，同行业公司包括国检集团（国内建筑材料及建设工程领域内规模最大的综合性第三方检验认证服务机构）、苏试试验（力学环境试验设备）、电科院（电器检测行业的龙头企业之一）、安车检测（机动车检测设备龙头），这几家企业都在各自的细分领域都有较强竞争力。对比竞争对手，华测检测是平台型检测公司，业务范围覆盖4大行业，市场空间更大，综合实力更强。

PE法估值：预计公司2018年EPS为0.16元，由于华测检测是平台型检测公司，业务范围覆盖4大行业，市场空间更大，综合实力比同行A股公司更强，基于行业平均水平给予华测检测龙头溢价，给予公司2018年42倍PE，对应6.72元合理估值。

PB法估值：根据公司2018年一季报，公司每股净资产为1.49元，基于行业平均水平给予华测检测2018年5.3倍PB，对应7.89元合理估值。

结合上述两种估值方法，基于审慎性原则，给予公司6.72元目标价，首次覆盖给予增持评级。

5.     风险因素

5.1.     公信力和品牌受不利事件影响风险

作为第三方检测机构，公信力和品牌是检测认证机构持续发展的原动力，也是生存的根本，只有在技术和公正性方面不断得到客户的认可，才能逐渐扩大市场份额，在市场竞争中处于有利位置，一旦出现质量问题导致公信力和品牌受损，将会丧失客户，影响企业的业务拓展和盈利状况，严重情况下，可能会被取消检测认证资格，影响公司的持续经营。

5.2.     并购后的整合风险

检测认证行业的市场为碎片市场，横跨众多行业，且每个市场相对独立，难以快速复制，无法通过资本进行快速扩张。采用并购手段快速切入新领域是国际的检测认证巨头通行的做法。并购战略是公司的长期发展战略之一。并购标的的选取，以及并购后的整合关系到并购工作是否成功，存在较大风险。