【建筑-苏多永】降准有望优化流动性及融资成本，PPP资金供给或得改善

■事项：根据中国人民银行网站消息，中国人民银行决定，从2018年4月25日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点；同日，上述银行将各自按照“先借先还”的顺序，使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利（MLF）。

■降准置换MLF优化流动性结构，4000亿增量资金助力小微企业发展：根据中国人民银行网站4月17日信息，人民银行有关负责人表示此次通过降准置换中期借贷便利有助加大对小微企业的支持力度，优化流动性结构，同时适当释放增量资金，具体为：1）增加长期资金供应，银行资金成本将有所降低。置换MLF使商业银行付息成本有所减少，有利于降低企业融资成本。2）释放4000亿元增量资金，增加了小微企业贷款的低成本资金来源。以2018年一季度末数据估算，操作当日偿还MLF约9000亿元，同时释放增量资金约4000亿元，大部分增量资金释放给了城商行和非县域农商行。人民银行将要求相关金融机构把新增资金主要用于小微企业贷款投放，并适当降低小微企业融资成本，改善对小微企业的金融服务，上述要求将纳入宏观审慎评估（MPA）考核。

■流动性优化及资金成本降低对建筑行业意义重大，民营企业或显著受益：建筑行业是典型的资金密集型行业，企业及项目融资多依赖于银行贷款，资金流动性及融资成本将直接影响建筑企业的现金流及可持续经营；同时在PPP模式下，流动性及利率水平将决定PPP项目的收益状况及可行性。根据我们的统计，沪深A股建筑行业上市公司（SW建筑装饰）资产负债率2012-2016的5年间均值达到79.28%（整体法），在28个一级行业中位居负债率最高行业（剔除银行和非银后）。根据已公布2017年报的建筑行业上市公司数据统计，其有息负债总规模达到约1.34万亿元，较2016年同比增加4.76%。我们预计随着PPP项目对于资本金穿透及出表认定的日趋严格规范，建筑企业的有息负债规模短期内或难以大幅降低，由此流动性和融资成本的边际改善将有效缓解建筑企业参与PPP的财务压力。此外，建筑行业中的小微企业多为民营企业，我们判断相较于国有企业而言,前者或将更显著受益于此次降准。

■18Q1固定资产及基建投资增速均放缓，社融规模亦同比减少：根据国家统计局4月17日公布的2018年一季度国民经济运行情况显示，2018年1-3月份全国固定资产投资（不含农户）同比增长7.5%，增速比1-2月份回落0.4个百分点，比去年同期增速（9.2%）回落1.7个pct。基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长13%，增速比1-2月份回落3.1个百分点，比去年同期增速（+23.5%）回落10.5个pct。其中，水利管理业投资增长10.1%，增速回落2.8个百分点；公共设施管理业投资增长13.4%，增速回落2.2个百分点；道路运输业投资增长18.9%，增速回落0.2个百分点；铁路运输业投资下降5.1%，1-2月份为增长3.4%。从中国人民银行发布的“2018年一季度金融统计数据报告”来看，18Q1广义货币（M2）增长8.2%，狭义货币（M1）增长7.1%；社融规模增量累计为5.58万亿元，比上年同期少1.33万亿元，其中仅有贷款同比多增3438亿元，其余项目均有所减少。我们认为18Q1固定资产投资增速下行主要受到基建投资增速大幅下行的影响，或为清理规范PPP项目的影响；同时社融规模下滑也反映出以PPP项目为代表的基建项目资金供给的紧张。我们判断此次降准或将有助于上述情况的改善。

■PPP存量规范将持续，降准或有助于改善PPP项目资金供给状态：目前市场格外关注PPP规范进程，从我们持续深入跟踪PPP数据和政策变动，我们认为：1）PPP存量规范将持续，部分区域识别阶段+管理阶段存量项目投资额高，区域PPP项目落地率低40%的地区首当其冲，如四川、河南等。2）财政部库PPP项目存量退库、落地态势呈结构化分布，在PPP规范进程中，截至2018年3月31日晚，我们抓取财政部库的13970个PPP项目分析，生态建设和环保细分行业项目总金额已达10677亿元，项目占项目总金额比重为5.85%；生态建设和环保项目金额落地比例为55.8%，即进入执行阶段项目约5958亿元，行业落地金额占库中总落地金额比重为7.48%。生态建设和环保细分行业增量及落地均在加速。此次降准预计将释放4000亿元的增量资金，我们认为或有助于改善PPP项目资金供给状态。

■投资建议：我们在此总结当下建筑行业的三个投资思路：首先，PPP主线下仍然最看好园林板块，并且认为订单优质、充足的龙头和二线龙头公司的业绩兑现确定性较好，建议重点关注园林龙头东方园林，及受益区域政策红利或细分领域有先发优势的东珠景观、岭南股份、海南瑞泽等。其次，建议关注前期回调较深，受益公装复苏的装修装饰企业，如金螳螂等；第三，建议关注杠杆水平相对较低的专业工程领域，所服务于上游产业受益于资产负债表修复及资本性开支增加、景气度向下传导继而自身基本面改善的企业，如中国化学等。

■风险提示：经济下行风险、PPP推进不及预期风险、固定资产及基建投资下行风险、地方财政增长缓慢及地方政府债务风险等。 

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